首次覆盖AMAT（AMATUS），给予“买入”，目标价650美元（对应FY2027ENon-GAAP稀释EPS 18.3美元、35.5倍PE）。AMAT是全球产品覆盖广、具备“从材料到系统”创新能力的半导体设备龙头，2025年全球WFE收入规模第二、仅次于ASML。我们看好AI驱动先进逻辑、HBM/先进DRAM与先进封装三线扩产，材料工程价值量随架构升级上行，叠加AGS经常性收入与持续回购，收入、利润与估值中枢有望同步上移。我们预计FY2026E/27E/ 28E归母净利润同比+49.5%/+38.4%/+25.2%至104.6/144.8/181.3亿美元。
　　观点#1：产品覆盖广、协同能力强，历次工艺拐点多数领先卡位
　　AMAT横跨CVD、PVD、外延、离子注入、CMP、刻蚀、量检测7大WFE一级品类、6个细分领域全球领先，是全球少数横跨材料工程多类核心环节的平台龙头，而对手多聚焦1–2个品类（ASML光刻、Lam刻蚀、KLA量检测）；据TechInsights，2025年公司WFE收入规模全球第二。区别于单点设备商，AMAT以“材料→设备→工艺→器件→系统”整合创新（IMS）做多步骤协同优化，切换成本高、单点难复制。从铝→铜（Black Diamond低介电）、High-k金属栅极、FinFET（离子注入）到GAA、HBM封装，AMAT在历次关键工艺拐点多数领先卡位（刻蚀、电镀、部分量检测非其强项）；叠加AGS装机后服务贡献高质量经常性收入（FY2025收入63.9亿美元），构成“设备+服务”双引擎。
　　观点#2：发挥“材料创新”优势，把握2026–28设备上行周期机会
　　我们预计CY2028全球半导体设备市场规模约3,157亿美元、较2025年增长约109%；AI投资由先进逻辑扩展至存储与成熟制程，先进逻辑、DRAM/HBM与先进封装三大需求周期共振，AMAT同时覆盖三大终端市场、收入更均衡、可见度优于单一赛道。行业仍有三类关键技术难题待解决：①先进逻辑晶体管微缩与降电阻（GAA→背面供电→CFET）；②DRAM密度与带宽瓶颈（HBM、4F2、3DDRAM）；③先进封装从圆形晶圆走向方形面板（CoWoS→CoPoS），关键瓶颈在CMP平坦化——破解每道难题都需新增沉积/刻蚀/外延/CMP等材料工程步骤。市场担忧EUV挤压材料工程设备，但我们认为节点越先进，单片材料工程价值量越高；AMAT凭借GAA晶体管环节与HBM微凸点/TSV环节的领先地位、以及CoPoS面板级经验，有望继续提升相关环节份额。
　　盈利预测与估值：首次覆盖给予“买入”评级，目标价650美元
　　我们预测AMATFY2026E/2027E/2028E收入分别为342.0/470.7/565.3亿美元（同比+20.5%/+37.6%/+20.1%），归母净利润为104.6/144.8/181.3亿美元（同比+49.5%/+38.4%/+25.2%），Non-GAAP稀释EPS分别为12.6/18.3/23.0美元。参考可比公司2027EPE中位数29倍，考虑到AMAT作为全球规模领先的半导体材料工程设备供给商，技术壁垒较高，且产品覆盖广度大，给予AMAT 35.5倍2027EPE，对应目标价650美元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：全球半导体设备需求不及预期；中国大陆地区敞口正常化超预期；细分市场竞争加剧；技术导入节奏不确定性；客户集中与周期性波动；汇率与供应链风险。