公司发布26年中报，26H1实现收入198.1亿元，同比+60.3%，销售业绩227.8亿元，同比+60.6%，期内利润42.7亿元，同比+88.2%，经调整净利润43.2亿元，同比+83.6%。低成本存货储备与2月末调价推动毛利率回升，叠加正向经营杠杆，净利率同比+3.2pct至21.5%；拟派中期股息每股18.02元，同比+87.9%，派息率约75%。
　　26H1于中国内地单商场店效第一，线上和境外增速领跑
　　26H1线下门店收入占总收入约77.8%、对应约154.1亿元。截至26年6月底公司在16个城市35家头部商业中心开设45家自营门店，较25年6月末新入驻深圳湾万象城、上海新天地、南京IFC、香港IFC、上海恒隆广场及澳门巴黎人6家商业中心，并优化扩容9家门店贡献增量。26H1单商场平均销售业绩超5亿元，据弗若斯特沙利文，公司在中国内地的单商场店效及坪效在全球奢侈品集团中排名第一，内地收入在全球奢侈品牌中排名第二。
　　26H1线上平台收入占总收入约22.2%、对应约44.0亿元，同比+171.9%，增速显著领跑，一线城市之外客群快速扩大。金器成为新增长极，金胎螺钿漆器、金胎珐琅穿花龙纹金盏等传世级作品面世，报告期内金器销售实现三位数百分比增长。
　　26H1中国内地和境外收入分别同比+53.3%、+107.8%至164.9、33.2亿元，境外收入占比由25H1的12.9%提升至16.7%，受益于香港IFC、澳门巴黎人等境外门店拓展与品牌影响力扩大，国际化持续推进。
　　会员增长近20%，奢侈品客群重叠度提升
　　截至26年6月底忠诚会员约73万名，较25年底增加12万名、增长约20%。据弗若斯特沙利文调研，公司消费者与路易威登、爱马仕、卡地亚、宝格丽、蒂芙尼等国际五大奢侈品牌消费者平均重合率由25年7月的77.3%提升至26年8月的84.6%、提升7.3pct，高端定位持续验证，会员复购率持续提高。
　　毛利率回升，经营杠杆延续，净利率提升至21.5%
　　26H1毛利率同比+3.2pct至41.3%，主要系25年末较充分的低成本存货储备、2月末产品调价及营收增长带来的边际贡献。正向经营杠杆下费用率继续下行，销售及分销、行政开支费用率分别同比-0.8pct、-0.2pct至11.1%、1.5%，财务成本率+0.2pct至0.5%，推动净利率同比+3.2pct至21.5%、经调整净利率+2.8pct至21.8%。存货由25年末160.4亿元增至190.2亿元，周转天数由216天升至271天，主要系门店优化扩张及金器供量增加。
　　盈利预测及估值
　　26Q1销售靓丽增长，Q2金价扰动下略有承压，短期波动不改中长期设计差异化、品牌势能向上的成长逻辑，我们预计26-28年公司实现收入320.8/365.8/412.5亿元，同比+17.5%/14.0%/12.8%，归母净利润分别为65.8/76.6/86.4亿元，对应增速+35.2%/+16.3%/+12.9%，对应PE为8.6/7.4/6.5X，我们预计26年分红率维持78%，对应26年股息率9%，维持“买入”评级。
　　风险提示：金价大幅波动、店效提升不及预期、海外拓展不及预期