投资要点
　　继续看好可灵AI的产品迭代及商业化潜力，但主站广告、电商与直播业务短期承压，叠加AI研发投入增加，2026年利润进入调整期。
　　公司整体收入增速放缓，AI投入拖累利润，利润同比下滑。
　　快手科技26Q2实现营业收入355.35亿元（YoY+1.4%），高于彭博一致预期0.08%；经调整净利润39.13亿元（YoY-30.3%，QoQ+16.0%），高于彭博一致预期0.58%；经调整净利率为11.0%，同比下降5.0pct。DAU为4.12亿（YoY+0.8%），MAU为7.97亿，用户生态整体保持稳定。
　　本季度毛利率为51.6%，同比下降4.1pct，主要受业务结构变化及AI投入增加影响。我们认为短期利润仍将受到AI研发投入及主业增长放缓的双重影响。
　　可灵AI商业化保持高速增长，新版本发布及ARR表现是后续核心催化。
　　可灵AI在26Q2实现收入超过8.50亿元，同比增长超过200%，商业化规模继续扩大。产品端，可灵3.0支持4K视频生成，Turbo版本进一步降低生成成本；商业化端，公司通过API及企业服务拓展B端客户，推动业务由产品迭代逐步走向规模化变现。
　　26Q2其他服务收入62.06亿元（YoY+18.5%），高于彭博一致预期6.44%，主要由电商业务及可灵AI收入增长带动。我们认为，平台用户主要集中于下沉市场，叠加受到宏观环境与监管因素影响，电商业务下半年继续承压。
　　我们认为，可灵已成为其他服务收入的重要增量，但当前体量仍不足以完全对冲电商与直播业务下滑；后续应重点关注新版本发布后产品力及ARR增长情况。
　　营销服务保持韧性，但增速放缓，预计下半年进入阶段性调整。
　　快手科技26Q2线上营销服务收入206.39亿元（YoY+4.4%），低于彭博一致预期1.79%。AI应用降低商家投放门槛，并提升搜索广告经营效率，支撑广告需求保持一定韧性；但受宏观环境及平台电商业务承压影响，广告收入增速较一季度进一步放缓。
　　考虑到宏观环境和直播治理等影响，我们预计公司26Q3广告收入同比增速将继续下降，下半年广告收入同比基本持平。我们认为，AI对素材生产、广告匹配及转化效率的提升仍是中长期驱动力，但短期广告修复仍取决于内循环电商企稳及外循环行业需求回暖。
　　直播收入延续下滑，电商佣金承压拖累其他业务增长。
　　快手科技26Q2直播业务收入86.90亿元（YoY-13.5%），高于彭博一致预期0.57%。受直播生态治理以及工会推广、主播打赏等合规要求影响，我们预计直播业务短期仍将承压。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2026-2028年营业收入分别为1,384.95亿元、1,491.31亿元、1,631.25亿元，同比增速为-3.00%、7.68%、9.38%；经调整净利润分别为89.34亿元、133.18亿元、162.31亿元，同比增速为-56.54%、49.07%、21.87%；我们继续按照SOTP估值法，我们给予快手主业10倍P/E，可灵上一轮融资估值为1226亿人民币，快手持有68.33%股权，对应26年合理市值为1731亿元，目标价为46.33港币/股，上涨空间为48%，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济波动风险，广告需求恢复不及预期风险，AI商业化不及预期风险，股东减持风险