地平线发布2026年半年报，1H26实现营业收入20.55亿元，同比增长32.9%；持续经营业务经营亏损16.72亿元；归母净利润37.84亿元。报告期内D-Robotics于3月31日起终止并表并转为联营公司采用权益法核算：终止并表确认一次性收益27.79亿元，叠加并表期间D-Robotics亏损6.10亿元后，终止经营业务实现利润21.69亿元；转为权益法核算后，公司确认应占联营公司投资亏损20.74亿元，主要受D-Robotics优先股公允价值变动影响。此外，公司向CARIAD发行的可转换借款受股价波动影响，确认金融负债公允价值变动收益52.41亿元，对当期归母净利润形成较大正向影响。我们持续看好公司在BPU、AI基座模型及工具链等底层技术领域的积累，以及“ARM+Android”开放模式下向车企及产业伙伴提供芯片、软件授权及技术服务的长期成长空间，维持“买入”评级。
　　1H26回顾：汽车产品收入不及预期，授权及服务业务超预期
　　1H26公司产品解决方案实现收入9.26亿元，同比增长14.8%，收入增长不及市场预期；授权及服务业务实现收入11.29亿元，同比增长52.7%，超过市场预期，收入占比提升至55%。授权及服务业务较快增长主要受益于公司持续拓展“ARM+Android”开放商业模式，通过向车企、Tier1及其他生态伙伴授权BPU、AI基座模型、工具链等底层技术，并提供相关技术及开发服务，推动商业模式由产品销售向平台化技术授权及服务延伸。1H26公司综合毛利率为66.0%，同比持平，其中产品解决方案毛利率同比下降8.0pct至36.2%，授权及服务毛利率同比提升0.7pct至90.4%。我们认为产品解决方案毛利率下滑主要受行业竞争加剧及低毛利硬件占比提升影响。
　　2026年展望：HSD持续放量，开放授权模式加速拓展
　　展望2H26，我们认为公司汽车业务有望伴随HSD及征程6系列产品放量逐步提速。1H26公司征程系列处理硬件出货量同比增长12.1%至221.8万套，截至报告期末累计取得近500款车型定点，其中中高阶智驾车型定点接近130款。与此同时，公司持续强化开放平台定位，通过向具备自研能力的车企及Tier1开放芯片、算法、AI基座模型及工具链等底层能力，进一步拓展授权及服务业务增长空间。公司亦持续将底层技术向汽车以外的机器人及物理AI领域延伸，截至报告期内已通过D-Robotics赋能超过100种下游机器人品类，客户超过400家。我们认为随着HSD规模化量产及“ARM+Android”开放生态持续扩张，公司中长期成长空间有望进一步打开。
　　盈利预测与估值
　　考虑汽车市场复苏不及市场预期，以及D-Robotics自2Q26起不再纳入公司合并报表，我们调整公司2026/27/28E营业收入至47.7/73.0/97.5亿元（前值56.3/78.9/99.6亿元，分别调整-15.2%/-7.5%/-2.0%）。同时，为持续迭代智能驾驶解决方案并巩固底层技术优势，公司持续对AI基座模型、智能驾驶算法及芯片等核心技术进行高强度研发投入，1H26研发投入同比增长21.9%；我们相应上调2026/27/28E研发费用至56.3/51.1/42.9亿元（前值42.2/41.1/34.8亿元，分别调整+33.3%/+24.5%/+23.2%），调整2026/27/28E归母净利润至18.7/-23.0/1.8亿元（前值-7.6/5.2/22.2亿元，分别调整-346.4%/-541.3%/-92.0%）。采用PS估值法，可比公司2026E平均估值为19.4x PS，我们给予公司2026E 19.4x PS，对应目标价6.65港元（股本调整后目标价前值11.62港币，对应28.9x 2026EPS），维持“买入”评级。
　　风险提示：下游汽车销售不及预期、行业竞争加剧。