公司发布26H1中报，H1实现营收381.1亿元（yoy+57.2%）、归母净利润2.1亿元（25H1为0.3亿元）；Q2营收272.9亿元（yoy+91.8%、qoq+152.3%），毛利率12.6%（yoy-1.0pct、qoq+3.2pct），归母净利润6.0亿元（yoy+267%，环比扭亏）；原材料成本压力下，公司单季盈利逆势回升并创新高。展望后续，ABCD四大平台6-30万元全价格带布局，叠加海外放量与对外合作贡献增量，公司挑战年销百万辆目标，维持买入评级。
　　收入：Q2营收创上市新高，全年出口有望挑战20万台
　　1）Q2销量24.63万辆（yoy+83.7%、qoq+123.5%），Q2销量环比增长主要由A10、D19等新车型放量驱动，单车ASP为10.53万元/台（yoy+3.9%，qoq+19.9%），主要系销量结构优化，D系列高价位车型开启交付。2）出口：H1出口9.63万台（yoy+372.6%）、占总销量27.0%，Q2出口5.54万台（qoq+35.4%）；公司将全年出口指引由10-15万台上调至约20万台，1-7月已实现累计出口11.39万台。3）8月公司交付10.31万台（yoy+80.7%），连续第二个月突破10万台，1-8月累计交付56.09万台、完成全年百万辆目标的56.1%。
　　盈利：Q2毛利率环比改善，净利率同比+1.0pct至2.2%
　　1）毛利率：Q2毛利率12.6%（yoy-1.0pct，qoq+3.2pct），环比改善主要系规模效应、碳积分收入增加及D系列交付贡献。2）费用：Q2销售/管理/研发费用率分别为4.81/2.08/4.68% （ yoy-0.78/-0.80/ -3.01pct，qoq-1.48/-1.99/-4.93pct），三费率合计11.56%（yoy-4.59pct）；费用率下行系收入规模扩张摊薄，研发开支绝对额仍同比+16.7%至12.77亿元。3）其他项：其他收入及收益净额2.69亿元，以政府补助为主；财务净额与应占联营合计0.60亿元（占0.22%，yoy-0.50pct），其中H1应占联营-0.51亿元（25H1为+0.11亿元），系零跑国际仍处于渠道爬坡投入期。4）综上，Q2归母净利6.0亿元，归母净利率2.19%（yoy+1.05pct）。
　　全球化战略持续推进，对外合作开辟第二成长曲线
　　1）海外产能与渠道同步扩张：西班牙、马来西亚工厂年内开启生产，巴西工厂计划27H2投产；截至26H1末已在海外布局超1000家销售及售后网点。公司出海模式正由“产品出口+渠道拓展”进一步转向“本地生产+区域运营”，海外业务的规模效应及盈利能力有望持续改善。2）对外合作：与Stellantis、一汽的战略合作预计下半年进一步推进，方向为基于三电等成熟零部件为合作伙伴赋能，除整车销量外有望贡献技术与零部件合作收益。3）第二品牌：公司明确有第二品牌计划，最快今年年底或明年亮相，最晚明年下半年上市，定位与第一品牌区隔，通过产品引领品牌向上突破。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司新车周期和销量增长趋势强劲，但各类成本上行压制短期利润释放（但中长期依旧看好规模效应带来的盈利改善），我们调整销量和盈利预测：预计26-28年销量100.7/124.0/149.5万辆（较前值+10.7/+4.2/+10.7%），营收1,088/1,292/1,546亿元（较前值-1.01/-10.71/-5.73%，因销量结构变化故ASP预测降低），归母净利31.77/58.73/86.13亿元（较前值-24.31/-13.32/+5.36%）。可比公司27年iFind一致预期为11.7倍，给予公司27年11.7倍PE，对应目标价56.06港币（前值70.52港币，对应26年21.0倍PE）。维持买入评级。
　　风险提示：①海外拓展不及预期；②欧盟反补贴关税及贸易政策变化；③行业竞争加剧；④新车型销量不达预期。