零跑汽车26Q2业绩超预期。26Q2，公司实现24.6万销量，同比增长84%，带动收入同比增长91.7%至273亿元。上半年，零跑汽车收入381亿元，其中汽车及部件销售收入/服务及其他销售收入分别为356亿元/25亿元。26Q2综合毛利率实现12.6%，同比下降1pct/环比上涨3.2pct，同比下降主要是由于原材料成本上涨影响和整车产品组合的变动，环比上涨主要是由于规模经济等原因。公司归母净利润好于预期，26Q2实现5.98亿元归母净利润，归母净利润率大约为2.2%。
　　展望未来，公司7月销量已经超过10万台，8月新发车型A05，我们预计公司Q3销量有望达到33万辆，从而体现明显的规模经济、释放出更多利润。由于海外市场需求旺盛，公司将海外销售指引从10-15万台上修至15-20万台。考虑到上游存储、大宗材料、电池原材料成本上涨，公司指引全年综合毛利率13%-14%，整车毛利率10%-11%，将全年的净利润指引下调至30亿元。
　　内销稳健，逐步推新车；2027年海外销量目标翻倍。1）内销方面，公司销售情况稳步提升，7月在未发布全新车型、仅通过原有车型改款，国内销量仍环比增长。2027年，公司将继续投放B/C/D平台全新车型，新车投放数量大于2026年。2）海外方面，公司预计今年海外销量15-20万台，2027年海外销量目标35-40万台。本地化生产方面，零跑C10车型已在马来西亚完成SOP并进入正式量产阶段，即将启动销售；B10计划在Q3实现马来西亚量产并同步上市。在欧洲，B10预计26Q3在西班牙投产，B05计划年内试生产、2027年量产，配套电池工厂预计26Q3量产。在南美，公司已选定本地化组装基地，预计27H2投产B10车型。公司预计在2027年35-40万的海外销量目标中，本地化B10产量预计在5万台左右。渠道方面，公司在欧洲/南美/北美/亚太/中东和非洲等超45个国际市场建立了超1000家销售与售后网点，其中欧洲/亚太/南美/北美各900+/50+/30+/30+家。
　　关注9月中旬技术发布会。公司计划于9月16日在浙江湖州市召开技术发布会，预计发布包括但不限于智能驾驶、电池电驱等方面的重磅技术。我们期待公司进一步带来L2+高阶智能驾驶的平权。此外，根据中期业绩发布会，零跑汽车表示具备全域自研能力的新能源汽车OEM是最具备条件做具身机器人的企业之一，在不远的将来公司将正式发布关于机器人相关的信息。
　　持续深化战略合作。公司在上半年与一汽、Stellantis等合作伙伴在研发服务上有更深入的探讨，已有少量研发服务收入贡献。8月24日，零跑汽车与中国一汽在长春举行深化战略合作协议签署仪式。根据协议，双方将围绕资本合作、新能源整车、智能辅助驾驶、动力总成、动力电池、智能底盘、车身工艺装备、轻量化部件、具身智能机器人、金融等领域开展深度协同，合力提升技术创新能力与市场竞争力。我们看好双方的战略合作，这将尤其有利于零跑全域自研能力的二次变现。
　　投资建议：公司后续产品周期仍非常强势。考虑到今年整体的成本上涨压力超出预期，我们适当调整盈利预测，预计公司2026-2028年销量105/163/186万辆，总收入1166/1854/2163亿元；2026-2028年归母净利润31/66/86亿元，归母净利润率2.6%/3.5%/4.0%。我们给予零跑汽车841亿港元目标估值，对应11x2027e P/E、0.6x 2026e P/S，目标价59港元，维持“买入”评级。
　　风险提示：新车型销量不及预期风险、海外销售不及预期、价格竞争激烈风险、上游原材料涨价风险、自动驾驶能力提升和功能落地不及预期风险、毛利率提升不及预期风险、政策风险。