公司26H1实现营收15.0亿元/yoy+42.6%，归母净利润2.6亿元/yoy+40.7%，经调整后净利润2.9亿元/yoy+42.1%，经调净利率19.0%/yoy-0.1pct；剔除汇兑损失影响后归母净利润2.8亿元/yoy+54.6%，剔除汇兑影响归母净利率18.8%/yoy+1.5pct。26H1收入及利润均延续较快增长，精华油核心大单品基本盘稳固，M5/6推出耀白淡斑抗皱精华油/双仓油养面膜，从“以油养肤”拓展至“以油养白”；小金珠精华水带动乳液及爽肤水品类快速放量，占营收比重yoy+14.4pct至23.7%；面霜/精华液/面膜亦实现快增。我们看好以油养肤赛道渗透率提升红利，公司“1+4+N”品类战略与全渠道销售网络驱动长期增长，维持买入评级。
　　线上线下双轨并进，抖音渠道延续高增
　　1）线下：26H1线下渠道收入4.5亿元/yoy+23.0%；其中线下门店/线下零售商及企业客户/经销商收入3.4/0.3/0.8亿元，yoy+19.6%/+255.4%/+9.3%。截至26H1末公司全国门店638家，其中直营店410家；线下增长主要受门店网络扩张、单店销售额提升及线下零售商/企业客户合作扩大推动。2）线上：26H1线上渠道收入10.5亿元/yoy+52.9%；其中线上直销/线上零售商收入分别为9.3/1.3亿元，yoy+50.1%/+77.6%。线上直销中，抖音收入6.0亿元/yoy+72.5%，公司后续将持续强化品牌自播、达人共创及精准投放，提升线上品牌声量与销售转化。
　　核心精华油基本盘稳固，小金珠精华水及美白油新品放量
　　精华油26H1收入5.1亿元/yoy+7.6%，占比34.3%，核心大单品累计销售逾7000万瓶，618期间获抖音/京东面部精华油榜单TOP1。乳液及爽肤水收入3.5亿元/yoy+264.2%，占比23.7%/yoy+14.4pct，主要受“小金珠”精华水系列带动，618期间获抖音化妆水榜单TOP1。面霜/精华液/面膜收入分别为2.0/1.6/1.3亿元，yoy+32.1%/+69.0%/+39.2%。公司5月推出美白精华油、6月推出美白油敷膜，进一步从“以油养肤”延伸至“以油养白”。
　　毛利率稳健，费用率优化，研发投入加大
　　1）毛利率：公司26H1毛利率81.6%/yoy-0.7pct，基本保持平稳，其中占营收比重最大的精华油/乳液及爽肤水/面霜品类毛利率整体较稳定，分别yoy-0.3/+1.0/-0.3pct。2 ）费用率：公司26H1销售及分销费用率53.7%/yoy-1.5pct，其中营销及推广开支5.2亿元/yoy+43.8%，主因提升品牌曝光度、加大品牌宣传力度及渠道建设投入。行政费用率4.9%/yoy-0.9pct；研发费用率2.3%/yoy+0.6pct，研发费用0.3亿元/yoy+88.8%，主因新品开发及研发活动增加。财务费用率0.1%/yoy-0.1pct；其他开支率1.8%/yoy+1.7pct，主因汇兑亏损增加。
　　盈利预测与估值
　　我们维持26-28年经调整归母净利润为5.89/8.21/10.98亿元，经调整归母净利率分别为16.7%/17.1%/17.2%。考虑公司品类及渠道战略成效初现，所处赛道具备结构性增长机遇，参考可比公司iFind 2026E一致预期PE17x，考虑公司在当前的消费环境下仍实现营收与业绩亮眼增长，给予公司2026E调整后PE 28x，维持目标价130.88HKD（汇率0.86）。
　　风险提示：市场竞争加剧；品牌声誉受损；新品表现不及预期；盈利能力下降。