公司26H1收入高速增长，亏损收窄。公司发布26年中期业绩公告，26H1实现营收9.5亿元，同比增长399.7%；毛利2.5亿元，同比增长163.7%；净利润为-20.7亿元，上年同期-23.6亿元。
　　云端业务收入占比大幅提升。26H1，云端部署业务收入8.3亿元，同比增长2735.7%，收入占比由去年全年的15.2%提升至86.5%。截止26年8月底，MaaS平台Tokens调用量较年初增长超过40倍，其中Coding Plan调用量增长超过23倍，同期API平均售价提高约101%，Coding Plan的订阅价格也有所上调。Tokens量价齐升推动了公司26H1云端业务收入高增长。
　　公司云端业务毛利率大幅改善，单位Token的算力成本下降较大。26H1，云端部署业务毛利率为24.6%，较25H1的-0.4%大幅提升。毛利率的提升反映了模型推理效率提升、算力规模扩张导致云端部署业务边际成本递减，同时Tokens价格也有所提升。2026年上半年，公司的算力乘数，即每投入人民币1元算力（包含训练和推理），所对应的开放平台及API收入较去年同期提升约14倍。
　　公司积极推动Agent应用领域场景探索，拓展业务边界。2026年上半年，GLM在Agent规划、工具调用、持续执行与长程任务上的能力持续提升，业务由Coding单点应用向软件工程、网络安全、数据分析与自动化等场景延伸。随着长程任务能力与Agent工作流的成熟，Agent有望接棒Coding，成为公司Token与收入增长的第二曲线。
　　盈利预测与投资建议。26-28年，EPS预计分别为-5.30/-2.51/2.32元人民币/股，营收预计分别为46.5/111.4/204.6亿元。综合考虑公司AI基础能力、技术优势和行业地位等因素，在参考可比公司估值水平基础上我们给予一定估值溢价，给予智谱2027年45倍PS估值，对应合理价值1244.43港元/股，（参考汇率1港元=0.87人民币），维持“增持”评级。
　　风险提示。下游企业客户对AI大模型付费意愿和能力不高的风险；研发投入巨大和成果转化的风险；科技巨头在AI大模型领域的投入及行业竞争加剧的风险。