2026年中报收入增长3%，所得税率下降带动归母净利率小幅提升。2026上半年收入152.4亿元，同比增长2.8%；归母净利润18.2亿元，同比增加4.5%。毛利率同比提升0.9pct至50.9%，主要得益于成本优化。销售费用率同比提升1.5pct至30.5%，其中，广告开支占比增加2.2pct至11.2%，主因奥运赞助和相关营销活动费用以及专业运动签约等投入进一步增加所致，其他销售费用率下降0.7pct至19.2%，体现了渠道优化和降本增效的成果。管理费用率下降0.5pct至4.7%，主因去年同期计提凯胜商誉减值7,239万元。其他收入及利息下降占收入比例合计同比-1.3pct，但实际税率大幅下降7.5pct至25.8%，占收入比例同比-1.6pct，主因去年同期含1.15亿元预提税。税率回归常态对冲上述压力，进而归母净利率微升0.2pct至11.9%。经营性现金净流入9.54亿元，同比下降60.4%，主因付现费用增加、新增库里合作预付款，以及政府补贴减少超5000万元所致；净现金同比增加2亿元至193.91亿元，现金充沛。
　　服装、综训品类引领增长，专业跑鞋上半年销量突破1480万双。分品类收入增速，鞋/服/配分别同比+0.6%/+11.8%/-17.7%，而跑步/篮球/综训/运动时尚流水增速分别为-3%/-13%/+5%/0%，其中专业跑鞋总销量突破1480万双，签约马拉松运动员上脚飞电家族系列跑鞋累计拿下304个冠军，于中国马拉松男子百强榜单中以28席蝉联占有率第一。篮球品类期内引入库里及CurryBrand合作。综训品类推出航天凉感温控科技、COOL沁凉科技，完善功能性产品矩阵。
　　电商平稳增长，库存保持健康。分渠道收入增速，批发/直营/电商分别增长+1.7%/+4.2%/+5.1%。公司自有库存成本总额增加10%，库龄结构保持健康，库销比4个月，公司存货周转天数同比+4天至65天，应收账款周转天数同比+2天至16天。门店方面，总数7,579家（比去年底净减30家），其中经销门店净增38家、直营门店净减66家。同比去年增加45家（+0.6%）。
　　消费疲软、折扣加深叠加营销投入增加，管理层下调全年指引。管理层在公开业绩会上表示，受二季度以来消费需求走弱、终端折扣加深、下半年营销投入加大等因素影响，全年收入目标下调为低单位数增长（原高单位数增长），净利润率目标下调为中到高单位数水平（原高单位数水平）。
　　风险提示：消费需求疲软；原材料价格波动；品牌恶性竞争；系统性风险。
　　投资建议：短期仍存营销费用压力，期待中长期销售增长提速带动盈利加速复苏。2026上半年公司面对消费分化及行业竞争加剧等不利影响下仍实现了稳健的业绩表现，毛利率、归母净利率均同比提升，下半年终端消费偏弱、折扣压力，以及围绕中国奥委会合作和库里IP的品牌投入，或令收入及利润释放节奏继续承压，但跑步产品科技升级、篮球专业资源导入，以及“龙店”等项目推进，有望提升单店效率并强化品牌心智，为后续销售与盈利增长奠定基础。基于管理层指引，我们下调盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为23.0/23.9/28.5亿元（前值为25.8/30.5/34.3亿元），同比-21.7%/+3.9%/+19.2%。基于盈利预测下调，下调目标价至18.7~19.7港元（前值为20.8~22.0港元），对应2026年18-19x PE，维持“优于大市”评级。