公司公布2Q26业绩，2Q26实现营收8.14亿加元，同比-7%；归母净利润0.25亿加元，同比-92%。业绩同比回落主要因2Q25西屋参与捷克Dukovany核电项目，为Cameco带来约1.70亿美元份额收入增量，形成较高基数。公司是北美铀产业链一体化龙头，有望受益于全球核电建设景气、以及美国天然铀本土供应诉求下的需求回流，叠加西屋业务打开中长期成长空间，给予目标价99美元/股，维持“增持”评级。
　　主业：销量节奏影响当期收入，上调铀价与收入指引
　　公司业务分板块看，1）天然铀：2Q26实现营收6.59亿加元，同比-7%，收入下降主要因客户提货节奏及公司审慎签约策略下销售量减少。2Q26天然铀销售量7.1百万磅，同比-18%；平均实现价格67.8美元/磅，同比+18%，折合93.1加元/磅，同比+15%。受销量下降、产品借贷重估及Cigar Lake年度检修时间前移影响，平均单位销售成本同比+26%至70.8加元/磅。2Q26公司产销量和成本受到洪水一次性影响，目前已经恢复正常生产，下半年产量有望提升追平，全年公司维持权益产量19.5-21.5百万磅及销量29–32百万磅指引不变。2）燃料服务：2Q26实现营收1.52亿加元，同比-6%；销售量3.6百万kgU，同比-18%，平均实现价格41.7加元/kgU，同比+13%。公司将2026年天然铀平均实现价格指引由85-89加元/磅上调至91-96加元/磅，天然铀收入指引由25.4-27.3亿加元上调至27.0-29.1亿加元，燃料服务收入指引由5.9-6.3亿加元上调至6.1-6.5亿加元。成本端，受美元兑加元走强影响，天然铀和燃料服务单位销售成本指引同步上调。
　　西屋：高基数下表观业绩回落，AP1000长期弹性进一步强化
　　2Q26 Cameco持有的西屋权益贡献调整后EBITDA为1.63亿加元，同比-54%，主要因2Q25 Dukovany项目形成高基数；剔除该影响，西屋核心业务燃料销量及AP1000项目工作量均同比提升。Cameco权益口径2026年西屋调整后EBITDA指引为3.70–4.30亿美元，与1Q26一致。本次业绩会公司上调西屋价值量占比，项目EBITDA利润率有望达到此前指引上限，并系统披露AP1000项目全球pipeline：西屋全球潜在项目pipeline目前可达91台AP1000（不包含韩国技术在海外部署的额外合作机会）。从单位经济性看，近端AP1000双机组项目成本预计为200–260亿美元（v.s.2025年报指引180-260亿美元），达到Nth-of-a-kind阶段后有望降至140–170亿美元；西屋预计可获取项目总价值量的40%–45%（v.s.2025年报指引25%-40%），机组项目全周期标准化调整后EBITDA利润率约20%（v.s.2025年报指引10%-20%）。西屋还可通过燃料制造、换料及停堆检修等业务获得年均约4500-6000万美元的持续性收入，并同步为Cameco天然铀、转换及未来浓缩业务创造中长期需求。西屋目前已启动潜在IPO相关流程。
　　盈利预测与估值
　　我们下修26/27/28年公司归母净利润至8.1/11.3/15.0亿加元（前值：8.5/12.6/16.9亿加元，下修5%/10%/11%，主要系根据公司最新指引上调价格和成本，并调整汇率的综合影响），对应26/27/28年EPS为1.86/2.59/3.44加元/股。估值方面：1）铀主业预计26年贡献净利润5.84亿美元，可比公司2026EP/E估值16.7x，参考公司体量和流动性差异，以及上市地综合指数估值差异，给予公司2026EP/E 24x（前值：2026EP/E48x）；2）西屋公司业务预计26年贡献4.85亿美元EBITDA，可比公司2026E估值为27.8x，西屋AP1000作为美国成熟三代核电技术，全球pipeline储备充足，核电业务成长性更强，维持给予2026E 60xEV/EBITDA。给予公司目标价至99美元/股（前值：136美元/股），维持“增持”评级。
　　风险提示：核电投资不及预期、产能爬坡不及预期、政策不确定性风险