2023年12月，国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行净新增PSL3500亿元。期末PSL余额为32522亿元。本次单月投放PSL3500亿，就单月规模而言投放金额处于历史第三高水平。自去年以来市场就存在PSL重启预期，那么本轮PSL重启对债市有何影响？
　　历史上，PSL投放主要为了什么，效果如何？
　　PSL自创设以来，在历史上曾有过两段主要的投放时期，分别是2015-2018年以支持棚改为主的阶段和2022年9-11月以支持基建为主的阶段。2014年上半年，中国房地产市场低迷，央行打造“PSL资金-棚改专项贷款-货币化安置”的资金链条，支持货币化安置。2022年下半年，由于疫情的持续影响和房地产市场下行，基建面临资金短缺的问题，为了缓解这一系列问题，央行重启PSL工具，主要用于支持基础设施相关领域的信贷投放。
　　PSL放量期间，信用扩张效果不一。2015年PSL启动后，居民和企业的中长期贷款同比增速见底回升，信贷结构得到改善，2015年5月开始，新增居民中长期贷款进入持续扩张区间至2017年4月，持续扩张约22个月。2022年PSL投放期间，尽管社会融资增速出现回落，但企业中长期贷款仍然保持明显增长，但本轮PSL宽信用的效果持续性并不显著，基建增速在2023年3月份后开始走弱，信贷增速在进入2023年二季度后也随之开始持续下滑。
　　PSL重启，对债市有何影响？
　　2015-2018年PSL第一次放量期间，利率先下后上，和PSL量的关系并不显著。2015年5月-2016年10月，由于经济周期下行叠加宽松的货币政策，10年期国债收益率从3.64%下降到2.64%，同时PSL余额从2015年5月的6459亿元上升到2016年10月的19756亿元，也就是说PSL的投放并未对债市造成趋势性影响。2016年11月-2017年11月，随着货币宽松对地产的拉动效果开始显现，货币政策也开始转向，10年期国债收益率上升到3.98%，同时PSL余额上升到26217亿元。
　　2022年9月-11月PSL第二次放量期间，PSL或并不是利率上行的主要原因，而是更多受资金面、政策预期以及理财赎回潮影响。2022年四季度，受地产政策、防疫政策优化的双重影响，市场预期发生扭转引发债市调整，理财出现大规模赎回，10年国债收益率一度达到2.92%。
　　因此本质来看，PSL或并不决定利率走势，起到决定性作用的或还是经济基本面与货币政策。从宽信用的角度看，PSL主要用于房地产和基建等特定领域，对基本面有一定积极影响，可能对债市形成利空，但从2022年PSL投放的情况来看，影响的效果也可能会相对有限，需要继续观察。从资金面角度看，随着PSL带来的基础货币的投放，可能导致较为宽松的流动性环境，但随之央行可能会相应地减少对其他货币工具的使用，因此对于资金面来说也并不算利好。
　　在当前市场环境下，PSL对债券市场的干扰相对有限，节后“小行买债”逻辑在今年初再度演绎。去年11月14日，债市就曾受到PSL预期影响有所调整，然而在12月受资金走松和存款利率下调影响下利率再度重回下行趋势，截至1月5日已下降至2.52%。从近期节后机构行为来看，农商行是主要买盘，可能源于今年受“平滑信贷投放节奏”影响，银行整体“开门红”量有所缩减，中小行更甚，“小行买债”逻辑在今年初再度演绎。后续需要关注的是PSL投放后，后续市场对于降准降息的预期能否兑现，预期落地前债市行情或尚未中继。
　　风险提示
　　1、央行防空转、去杠杆力度超预期；2、货币政策超预期收紧。