核心观点
　　在长期绝对收益较低的背景下，对于债市策略思考的范式应该更加精细化，10Y国债利率对于各类固收类资产收益率的定价锚作用在弱化，在曲线上寻找价值洼地，分别分析各类资产的供需结构是重要交易思路。
　　过去一段时间债市走出结构性行情，不同券种收益率表现分化。
　　虽然国债长短端走势均相对一致，但利率变动幅度呈现出了不同的波段规律特征。如果以10Y国债收益率走势看，长端利率属于震荡波动范畴，波段较小；但是如果从1Y国债收益率走势来看，短端利率明显走出了大波段。
　　再结合不同的债券品种来观察，短周期内存单、二级资本债、城投债的走势均有不同程度的差异。其中，四季度以来存单利率一直震荡走高，二级资本债已经开启了第三个利率上行波段，城投债的波动类似10Y国债相对平坦。
　　债市分析范式从单维走向多维，波段交易策略需要精细化。
　　除了近期行情的特殊表现外，近年来债市几乎每年都会出现某类“明星券种”。以每年债市下行波段为区间统计，我们可以发现2020年的“明星券种”是5Y国债、2021年是可转债、2022年是银行二永债、2023年9月之前是30年国债。以上行情的启示是，泛固收类资产早已不是同涨同跌，用单维的思路看待债市走势可能会错失机会或遭遇风险。
　　为什么各券种收益率会开始呈现分化？第一，各类资产的特殊行情出现有对应的契机，主要由其自身的供需逻辑驱动；此外，长期主线奠定债市长牛基础，债市投资者有通过不同策略来博取超额收益的需求，从而打开不同细分品种的市场深度和交易热度，收益率和成交量互相推动形成正循环。第二，收益率曲线非常规变动出现的关键在于“长-中-短”端的核心定价因素可能出现了背离。第三，交易盘波段交易的诉求增强，部分机构交易行为呈现出沿着曲线寻找价值洼地的特征。
　　结构分化行情下的策略观点：“空间已足，时间未到”，短端仍有上行风险，长端维持震荡态势，曲线平坦化特征延续。
　　①在防止资金空转的金融监管诉求下，资金不松，短期内货币宽松预期降温，加杠杆较难，短端可能仍会延续调整。11月22日央行发布的《对金融工作情况报告的意见和建议》提出，“货币供应和信贷增长速度较快”、“货币资金在银行间空转”，“应就金融领域的杠杆率问题作深入研究”，此类表述指向当前市场对于央行总量货币政策宽松的预期可能要相应降低，后续资金面可能维持紧平衡。
　　②长端受到农商行等配置盘逢高配置的支撑，或维持震荡态势。根据我们11月25日发布的《微观结构：债市调整期配置盘逆势买入》的分析，当前配置盘或仍有逢高买入的诉求，可能对长端利率形成支撑力量。
　　③操作建议：耐心等待12月中下旬“MLF操作落地后市场对2024年一季度降准降息预期升温+机构提前布局2024年开门红+中央经济工作会议及政治局会议影响落地+同业存单到期量高峰期结束”等多因素叠加驱动的配置机会。
　　风险提示
　　经济数据出现显著边际改善趋势；稳增长发力大幅超出市场预期；权益市场出现大级别上涨行情；货币政策边际收紧。