电商持续加大投入，整体利润率短期转亏。收入端看，2023Q3公司收入33亿美元，同比增长5%，增长主要来自电商业务和数字金融业务，部分被游戏业务的下滑所抵消。利润端看，本季度公司实现净亏损1.4亿美元，净亏损率-4%。环比来看，公司由盈转亏，主要因电商业务持续加大投入导致利润率环比下降。电商/游戏/数字金融业务2023Q经调整EBITDA利润率分别为-16%/40%/37%（去年同期分别为-26%/32%/-21%，2023Q2分别为7%/45%/32%）。
　　电商业务：GMV增速回升，加大投放力度抢占份额。2023Q3电商业务营收22亿美元，同比+16%，收入增速同环比持续放缓，我们认为主要与东南亚等地区电商竞争加剧有关。其中核心市场收入增长32%，货币化率同比提升，物流等增值服务收入减少4%，受公司物流补贴影响。电商GMV为201亿美元，同比增长5%，增速较上个季度回升。本季度电商经调整EBITDA为-3.5亿美元，经调EBITDA利润率-16%，为22Q4以来首次利润为负。未来公司将优先投资业务，以提高市场份额并进一步加强市场领导力。
　　游戏业务：收入和流水环比回升，但用户参与度环比下滑。总体而言，本季度公司仍然受到第一大游戏《Free Fire》市场表现下滑的消极影响。其他游戏方面，《Arena of Valor》季度活跃用户数再创新高；《CODM》季度流水创新高。
　　数字金融：收入和利润强势增长。2023Q3，公司数字金融业务实现收入4.5亿美元，同比增长37%，主要受信贷业务驱动。经调整EBITDA为1.7亿美元，利润率为37%（去年同期为-21%），环比提升约5pct。利润率大幅改善，得益于收入的强势增长、持续降本增效，特别是控制销售费用。公司持续推进数字金融业务与电商生态系统的协同。
　　投资建议：公司重启增长投资后，短期份额增长平淡，长期效果仍待观察。预计短期游戏业务增速疲软，东南亚地区电商竞争日益激烈导致业务收入与利润均受挤压。综合上述原因，我们调整公司2023-2025年收入至131/147/163亿美元，调整幅度为-4%/-5%/-8%。维持目标价51-56美元，维持“买入”评级。
　　风险提示：新进入者竞争加剧等市场风险，宏观经济系统性风险等