净利润首度转正，电商和数字金融维持高增长。2022Q4，公司实现GAAP总收入34.5亿美元，同比增长7%；平台电商和数字金融业务驱动收入增长，部分被游戏业务和1P电商的收入下滑抵消。实现GAAP净利润4.23亿美元，净利润率12%，同比提升31pct，为上市以来首次实现净利润转正。
　　游戏业务：短期拐点未至，关注新产品情况。2022Q4，公司游戏业务实现GAAP收入9.5亿美元，同比减少33%；游戏流水5.4亿美元，同比减少约50%。季度活跃用户同比减少25.8%，季度付费用户同比减少43.5%；付费率同比下滑约3pct至9%，ARPPU同比下滑11%。总体而言，海外市场线下防控放开和停发对《Free Fire》的消极影响仍在延续，未来游戏业务依赖新产品的上线情况。
　　电商业务：货币化率大幅提升，利润首次转正。Shopee 2022Q4首次盈利，本季度GMV同比增速基本持平，货币化率同环比大幅提升。收入端看，货币化率大幅提升带动收入同比增长32%。公司为实现减亏缩小或关闭智利等多个地区电商业务，同时大幅降低补贴，在单均价提升的同时也造成部分订单流失，其中单均价从去年同期9美元提升至11美元，订单量同比降低13%，最终GMV同比下降1%，据公司披露，货币化率仍有较大空间，尤其是巴西等市场，预计电商板块利润空间较大。利润端看，公司大幅降低补贴，经调整EBITDA录得1.96亿美元，经调EBITDA利润率9%，首次利润率转正。
　　公司情况：综合型互联网企业，腾讯为最大持股股东，公司管理层经验丰富。公司总部位于新加坡，主要通过集团下属的Shopee、Garena和SeaMoney三大平台分别经营电子商务、网络游戏以及数字金融业务。
　　投资建议：首次覆盖给予“买入”评级。我们预计2023-2025年公司收入131/152/177亿美元，净利润9/13/17亿美元。目前SEA隐含2024E电商调整后EBITDA*（1-t）约26x，此前由于现金牛游戏业务收入利润双下滑，公司估值处于低位，2022Q4以来公司各项业务减亏效果显著，电商和数字金融经调整EBITDA均已转正，考虑SEA游戏业务短期拐点未至，电商业务在货币化率提升上仍有较大空间，数字金融业务仍处于高速增长阶段，我们给予SEA对应2024年数字娱乐5XPE，电商33-35XPE，数字金融30XPE，目标价94-98美元，上涨空间20%-25%，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：新进入者竞争加剧等市场风险，游戏产品用户流失风险等。