公司表示电商业务将继续加大市场投入来扩大市场份额。我们认为：一方面，利润率或持续承压，亏损加大；另一方面，考虑到东南亚电商竞争加剧，投放效果仍有待观察。同时，游戏业务仍未见明显好转，我们认为股价短期上涨空间有限，下调至“持有”评级，目标价41美元。
　　利润不及预期：3Q23公司收入33亿美元，同比增长4.9%，高于市场预期3.6%；经调整EBITDA为0.35亿美元，虽同比扭亏，但环比大幅下滑，远不及市场预期，这主要由于电商业务加大投入，使得亚洲地区亏损扩大。
　　电商业务“烧钱”并未换来高增长，投放效率仍有待观察：本季度电商收入为22.3亿美元，同比增长16.2%，好于市场预期2.3%，其中平台收入同比增长32%，增值服务收入同比下降4%。整体订单量同比增长13.2%至22亿笔，GMV同比增长5.1%至201亿美元，客单价有所下滑。考虑到本季度电商相关销售费用同比增长50%，我们认为公司电商业务的高投入并未带来收入的高增长，只是略好于市场预期。而电商业务调整后EBITDA录得亏损3.5亿美元，不及市场预期。这主要由于公司为应对外部竞争环境而加大市场投入，亚洲市场由盈转亏，从2Q23盈利2亿美元转为本季度录得亏损3亿美元。而公司表示目前战略重点仍然会继续加大投入来扩大市场份额，考虑到东南亚电商竞争日益加剧，我们认为公司电商业务的投放效率仍有待观察，短期或陷入两难困境。
　　游戏流水和用户环比持平，数字金融基本符合预期：数字娱乐收入为5.9亿美元，同比下降33.7%，环比增长11.9%，高于市场预期6.5%，而游戏流水和用户方面并未出现明显好转：游戏流水4.5亿美元，同比下降33%，环比基本持平；调整后EBITDA为2.34亿美元，同比下降19%，环比持平；季度活跃用户为5.4亿，环比持平；付费率7.5%，同比环比均有所下滑。数字金融服务收入为4.5亿美元，同比增长36.5%，基本符合市场预期；调整后EBITDA为1.7亿美元，调整后EBITDA率为5%。
　　下调至“持有”评级，下调目标价至41美元：考虑到东南亚电商竞争加剧，公司加大投入或使利润率承压，而投放效率仍有待观察。同时，游戏业务仍未见明显好转，我们认为股价短期上涨空间有限，下调至“持有”评级，目标价至41美元，对应23.5x 2024E市盈率。
　　投资风险：电商竞争加剧导致收入利润弱于预期；游戏延续下滑趋势。