10月市场回顾
　　资金价格：资金延续偏紧状态，与债券供给量大、缴税占用较多等因素有关。
　　一级市场：利率债发行量和净融资量均大幅增加，地方特殊再融资债发行过万亿。
　　二级市场：长端利率在2.7%附近偏空震荡，上行斜率较9月放缓；期限利差在10月下旬转为走阔，与当时资金面边际转松、长久期债券供给量大有关。
　　经济基本面前瞻
　　外需方面，出口增速在8-9月连续两个月降幅收窄，且出口改善更多源于“量”的贡献，10月新出口订单PMI虽有回落，但与疫情前的季节性特征一致。随着海外补库周期逐步启动，叠加低基数效应显现，出口端延续改善的确定性较强。
　　内需方面，政府融资继续支撑基建投资，国债增发后基建投资又获预算内资金补充，水利及公共管理业将逐步成为主要拉动力；企业盈利改善将稳定年内制造业投资增速；地产新开工逐步企稳，但新房成交尚未明显改善，开工及施工面积的回升过程不会太快。居民消费倾向有所提升，叠加低基数影响，社零将保持较快增速。
　　生产方面，生产端是我国经济改善过程中比较稳定的因素，原材料行业的补库进度相对更快，预计四季度工业增加值在低基数影响下贡献较高增速。
　　通胀方面，能源相关通胀仍是年内CPI同环比的主要支撑，预计10月CPI同比在0.1%左右；输入性通胀以及国内需求有望带动生产资料价格缓步升温，生活资料略有滞后，预计10月PPI同比小幅回升至-2.2%左右。
　　财政货币政策环境展望
　　财政方面，目前新增专项债发行基本完毕，增发国债成为下阶段的财政续力工具，也兼顾调整财政结构、助力财政转型。债券供给方面，虽然特殊再融资债发行高峰已过，但政府债发行或仍将带来9000亿元以上的净融资量，流动性缺口仍然较大。
　　货币方面，9月居民中长贷进一步好转，企业的信贷需求结构也有改善，票据融资冲量现象明显减轻，宽信用发力效果逐步显现，但进入10月后，票据转贴利率再度下行，实体融资需求恢复尚不稳固。待国债实质性发行后，降准仍有较强的必要性。此外，若经济向好动能进一步弱化，不排除年内进行第三次降息。
　　展望：经济回暖边际放缓，资金面紧平衡
　　基本面上，周期的力量逐步显现，但是进程并不太快，信贷需求、部分工业品价格出现下行，地产销售仍处在低位，PMI数据也出现回踩，若后续数据验证经济回暖边际放缓，长端利率上行动能将有弱化。政策面上，增发国债后，增量财政政策出台节奏或将放慢，利率在2.7%附近的停留时间将有延长。此外，降准预期下，短久期券种的受欢迎程度更高。资金面上，资金将延续偏紧状态，若银行融出资金的意愿偏低，流动性分层的情况仍可能出现，资金面仍将是11月债市的关注重点。
　　总结来看，若降准落地，流动性紧张局势有所缓解，利率债有望出现阶段性反弹行情，且对短端利率的利好更为直接，反弹的程度与经济内生动能恢复程度有关，但利率下破三季度低点的可能性较小。若货币政策较为谨慎克制，资金面延续偏紧状态，则利率债将继续偏空震荡，期限利差以走陡为主。
　　风险提示：地缘政治风险超预期；经济环境变化超预期；政策变化超预期。