3Q23达达业绩前瞻：商品消费需求弱复苏，收入相对承压
　　由于3Q23我国商品零售消费增速环比承压，7/8/9月社零商品零售额yoy+1.0%/3.7%/4.6%，总体增长相对平稳，我们预计3Q23达达收入实现28.57亿，yoy+20%，预计23-25年收入为114/136/160亿，yoy+21.7%/19.6%/17.4%；三季度极端天气导致履约成本占比边际提升，同时平台降低部分运费门槛激励用户下单，加强价格补贴提升平台性价比，我们预计23-25年经调整净利润为-848万/5.93亿/10.60亿；假设汇率（人民币对美元）为7.3，对应调整基于SOTP模型的目标至9.2美元（前值9.8美元）。
　　京东到家：消费疲软拖累增长，强化品牌合作助力商业化
　　考虑到3Q零售消费数据仍未完全复苏，同时部分极端天气也对履约产生阻碍，预计3Q分部收入为18.37亿，GMV yoy+18.2%，得益于平台活跃用户规模与消费频次增长，主要由于京东到家推出免基础运费活动降低消费者购物门槛，但部分被单均商品数量下降导致的AOV下降所抵消；我们预计货币化率维持9.9%。3Q平台积极强化与品牌商的合作，启动“双百亿品牌计划”并发布品牌商运营辅助工具“宏图系统”，我们预计更加精细化运营系统有望提升品牌广告主ROI，货币化率中长期有望逐步提升。
　　达达快送：差异化履约体系服务商家，履约费用相对稳定
　　我们预计3Q23达达快送收入yoy+22%，主要得益于达达快送持续拓宽配送品类，同时达达针对大店/中小商家/个体商家推出驻店/混合/众包差异化配送模式获客，预计更完善的商家矩阵将成为单量增长的重要动力；利润方面，3Q部分极端天气导致履约成本边际提升，但现有骑手资源仍相对充裕，总体成本相对可控。
　　盈利预测
　　考虑到宏观实物消费恢复相对较弱，我们预计公司23-25年收入分别为114/136/160亿元，yoy+21.7%/19.6%/17.4%，同时由于3Q极端环境增加履约成本，平台加大获客投入拖累边际盈利，我们预计公司3Q接近盈亏平衡。中长期不改对用户逐步养成消费习惯后平台单量密度提升优化履约成本的判断，同时盈利目标下平台有望更主动地控制费用，预计23-25年经调整净利润分别为-848万/5.93亿/10.6亿（前值：0.2亿/6.7亿/12.3亿），基于SOTP估值法给予目标价至9.2美元（前值9.8美元）。
　　风险提示：宏观经济恢复不及预期，公司履约成本上升风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告达达集团DADAUS3Q23前瞻短期业绩承压华泰研究更新报告投资评级维持买入2023年10月19日美国互联网目标价美元920研究员夏路路3Q23达达业绩前瞻商品消费需求弱复苏收入相对承压SACNoS0570523100002xialuluhtsccomSFCNoBTP15485236586000由于3Q23我国商品零售消费增速环比承压789月社零商品零售额yoy103746总体增长相对平稳我们预计3Q23达达收入实现2857研究员苏燕妮亿yoy20预计23-25年收入为114136160亿yoy217196174SACNoS0570523050002suyannihtsccom三季度极端天气导致履约成本占比边际提升同时平台降低部分运费门槛激励SFCNoBTT4838675582492388用户下单加强价格补贴提升平台性价比我们预计23-25年经调整净利润为基本数据-848万593亿1060亿假设汇率人民币对美元为73对应调整基于SOTP模型的目标至92美元前值98美元目标价美元920收盘价美元截至10月18日404京东到家消费疲软拖累增长强化品牌合作助力商业化市值美元百万1058个月平均日成交额美元百万考虑到3Q零售消费数据仍未完全复苏同时部分极端天气也对履约产生阻677552周价格范围美元298-1559碍预计3Q分部收入为1837亿GMVyoy182得益于平台活跃用BVPS美元397户规模与消费频次增长主要由于京东到家推出免基础运费活动降低消费者购物门槛但部分被单均商品数量下降导致的AOV下降所抵消我们预计股价走势图货币化率维持993Q平台积极强化与品牌商的合作启动双百亿品牌达达集团计划并发布品牌商运营辅助工具宏图系统我们预计更加精细化运营美元相对标普500系统有望提升品牌广告主ROI货币化率中长期有望逐步提升16301318达达快送差异化履约体系服务商家履约费用相对稳定106我们预计达达快送收入主要得益于达达快送持续拓宽配3Q23yoy2266送品类同时达达针对大店中小商家个体商家推出驻店混合众包差异化配318送模式获客预计更完善的商家矩阵将成为单量增长的重要动力利润方面Oct-22Feb-23Jun-23Oct-233Q部分极端天气导致履约成本边际提升但现有骑手资源仍相对充裕总体成本相对可控资料来源SP盈利预测考虑到宏观实物消费恢复相对较弱我们预计公司23-25年收入分别为114136160亿元yoy217196174同时由于3Q极端环境增加履约成本平台加大获客投入拖累边际盈利我们预计公司3Q接近盈亏平衡中长期不改对用户逐步养成消费习惯后平台单量密度提升优化履约成本的判断同时盈利目标下平台有望更主动地控制费用预计23-25年经调整净利润分别为-848万593亿106亿前值02亿67亿123亿基于SOTP估值法给予目标价至92美元前值98美元风险提示宏观经济恢复不及预期公司履约成本上升风险经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万68669368114001363816008-19623643217019631737归属母公司净利润人民币百万2471200880407883737140-187618745996890152030EPS人民币最新摊薄1040791314034145ROE456937231198137551PE倍28637694886232052PB倍187108119118109EVEBITDA倍31036392449532127资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1达达集团DADAUS主要盈利预测我们对Q3季度及全年主要盈利预测调整如下1我们预计公司3Q23收入实现2857亿元同比增长2023-25年公司实现收入114136160亿元yoy217196174京东到家业务我们预计短期内消费者实物商品消费需求尚未完全恢复因此由8177亿相对下调全年京东到家收入至7579亿元但预计平台调整策略强化渠道性价比活跃用户与消费频次增长将有望提升平台交易额更深入的品牌商合作与服务系统的落地有望帮助平台获取更多品牌广告份额收入保持稳健增长预计24-25年分部收入分别实现903311330亿达达快送业务我们预计达达快送单量将保持增长趋势3Q23收入同比增长22至1019亿我们认为居民消费逐步线上化的趋势相对稳定达达快送积极拓展商家资源预计23-25年收入yoy2102051402我们预计公司3Q23non-GAAP净利润为-1775万环比亏损加大主要由于该季度极端天气对履约产生影响骑手履约成本上升同时平台或将加大获客投入拖累便利盈利长期来看我们预计平台将加强控费能力提高营销资源投放的精准度将逐步实现全年的扭亏为盈盈利目标下平台有望更主动地控制费用我们预计23E-25Enon-GAAP净利润分别为-848万593亿106亿相较前次预计利润水平有所降低non-GAAP净利率分别为-014466图表1达达华泰预测变动2023E2024E2025E人民币百万元前值新值变动PP前值新值变动PP前值新值变动PP总收入1168811400-251453613638-621763616008-92京东到家79947579-52103309033-1261284610759-162达达快送369538213442064606954790524996nonGAAP净利润21-85NA6735933-118123410609-140nonGAAP净利润率018-01-0346344-0270066-04资料来源华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2达达集团DADAUS估值我们假设汇率美元兑人民币73基于SOTP估值给予达达目标价92美元前值98美元每股包括1京东到家估值80美元按照23年预计京东到家平台GMV增长至7655亿给予02倍PGMV参照可比电商平台23EPGMV02倍估值主要由于我们预计即时零售市场消费者将逐步巩固消费心智平台有望获取更大消费份额京东到家大型连锁商超资源稳固单均价格优势突出长期平台GTV有望逐步提升2达达快送估值12美元按照23年达达快送收入38亿预测给予06倍PS考虑到达达快送主要包括同城配与电商最后一公里业务主要向电商平台与商家提供即时配送业务我们选择物流公司同城配送公司作为可比公司参照23年可比公司PS06倍主要考虑平台履约体系仍保持高效运作预计单量增长将带来稳健的收入提升风险提示宏观经济恢复不及预期公司履约成本上升风险图表2SOTP估值2023EGMV营收估值每股估值板块估值方法估值倍数x人民币百万人民币百万美元百万美元京东到家2023EPGMV027655320153106480达达快送2023EPS0638214022928412总估值人民币百万1760348总估值美元百万241143股份数量稀释后26185每股估值美元92资料来源华泰研究预测图表3京东到家板块可比公司估值公司股票代码股价营收增速yoyPGMVxPSxPSGx营收CAGR交易货币2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E23E-25EAlibabaBABAUS84153979402021615140281JDJDUS268-2281780101010303020145PinduoduoPDDUS104647028022703020247373001322叮咚买菜DDLUS20-211119780050Na020101-01-16平均值02020122181501注1数据截至2023年10月17日2PS均值计算不包括大于15x数字资料来源彭博一致预期华泰研究图表4达达快送板块可比公司估值公司股票代码股价营收增速yoy非GAAPPExPSxPSGx营收CAGR交易货币2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E23E-25E圆通速递600233CH1373212712010590780807060192JustEatTakeawayTKWYNA119-606968nanana0505040224韵达股份002120CH97-36114889407336250605050153SFIntracity9699HK90183232191180004286209306050400202平均值9407336250606060501注1数据截至2023年10月17日2PS均值计算不包括大于15x数字PE均值计算不包括大于100x的数字资料来源彭博一致预期华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3达达集团DADAUS图表5达达集团PE-Bands图表6达达集团PB-Bands美元美元达达集团达达集团6794344725x102x020x063x15x25x344710x-13x675x94-52x101142Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4达达集团DADAUS盈利预测利润表现金流量表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E营业收入68669368114001363816008EBITDA23871726712881318828348销售成本51395743693679699394融资成本9715316102602318627213毛利润17273625446456706614营运资本变动39540106762052616552713销售及分销成本34284748465849895434税费1156484242027112管理费用9743510409120111731265其他2106863864433386002870453其他收入支出6033774257001091112806经营活动现金流26581193174432202668762财务成本净额9715316102602318627213CAPEX72991639107871232813956应占联营公司利润及亏损000000000000000其他投资活动613681071416042064250税前利润2483201380649886337252投资活动现金流686662710149481653418206税费开支1156484242027112债务增加量000000205215226少数股东损益000000000000000权益增加量001005006000000净利润2471200880407883737140派发股息000000000000000折旧和摊销1925728956196211886118309其他融资活动现金流15545045199215226EBITDA23871726712881318828348融资活动现金流15555045000000000EPS人民币基本1040791314034145现金变动4899114132390549250556年初现金552157085166813441399汇率波动影响5146000000000000资产负债表年末现金570851668134413991904会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E存货6348838169321017应收账款和票据8313492000454818563149085现金及现金等价物570851668134413991904其他流动资产20353764357439593960总流动资产34436360538162246366业绩指标固定资产37561685213726983397会计年度倍202120222023E2024E2025E无形资产332321665153314211327增长率其他长期资产14681003100510071009营业收入19623643217019631737总长期资产18372686256024552370毛利润695510986231727001666总资产52819046794186798735营业利润46181781505255638874应付账款12831883135220401563净利润187618745996890152030短期借款1357612446122241251612547EPS165823916033890152030其他负债000000000000000盈利能力比率总流动负债14192008147421651688毛利润率25153869391641574132长期债务46241657208520082204EBITDA34771843625097177其他长期债务27002199219921992199净利润率35992144705065232总长期负债73243856428442074403ROE456937231198137551股本063069063063063ROA33332803947106427储备其他项目37886999642364717003偿债能力倍股东权益37897000642464727003净负债比率10262181186919372509少数股东权益000000000000000流动比率243317365287377总权益37897000642464727003速动比率242316364287376营运能力天总资产周转率次093131134164184估值指标应收账款周转天数36983365217117301515会计年度倍202120222023E2024E2025E应付账款周转天数106919923839576616903PE28637694886232052存货周转天数041048044039037PB187108119118109现金转换周期14347132411052293528381EVEBITDA31036392449532127每股指标人民币股息率000000000000000EPS1040791314034145自由现金流收益率36624466790349150每股净资产15942758250725262733资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5达达集团DADAUS免责声明分析师声明本人夏路路苏燕妮兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6达达集团DADAUS香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师夏路路苏燕妮本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入顺丰同城9699HK华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前的12个月内担任了标的证券公开发行或144A条款发行的经办人或联席经办人顺丰同城9699HK华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬顺丰同城9699HK华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司预计在本报告发布日之后3个月内将向标的公司收取或寻求投资银行服务报酬华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7达达集团DADAUS法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8