8月下旬以来，资金面边际收敛，地产政策落地，推动利率阶段上行。进入9月，资金利率波动增大，主要是受政府债发行提速和跨季等因素影响。9月15日，央行降准25bp，降准后资金面整体平衡，跨季资金利率出现季节性上行。在资金面偏紧张的背景下，9月上旬部分基金被赎回，利率上行→理财止盈赎回→利率上行的负反馈循环初现，信用债面临一定抛压，信用利差走扩。
　　9月弱省份城投债表现出抗跌性。其中，青海、天津收益率继续下行37bp、3bp，云南、河南和重庆收益率上行8-9bp，而江苏、浙江收益率上行了23-24bp，福建、广东、新疆、上海和北京收益率上行22bp。
　　9月中高等级银行资本债收益率全线上行，信用利差普遍走扩。截至9月28日，短久期中高等级二级资本债信用利差分位数回到2020年以来的30%左右，其余品种普遍仍在50%以上。另外，与同期限城投债相比，银行资本债有票息优势，AAA-二级资本债收益率相对同期限AAA城投债高9-11bp，AAA-银行永续债高19-25bp。
　　9月信用债调整呈现中短久期、中低评级收益率上行幅度较大，3Y品种信用利差走扩幅度较大的特点。一方面，中低评级短久期品种有一定性价比；另一方面，信用债3Y品种较同期限利率债的性价比上升。
　　展望10月，资金面是主导债市的核心因素，资金利率波动可能较大，主要受特殊再融资债发行提速和国债超赤字发行的影响，同时10月下旬税期和跨月需求窗口叠加，资金面也容易偏紧。面对资金面的不确定性，短久期信用债挖掘票息相对占优。
　　城投债短久期品种的票息挖掘空间大于产业债。一方面，关注发达区域1年以内AA(2)城投债的估值修复机会。9月城投债AA(2) 1Y收益率上行幅度最大，为31bp。福建、浙江、江苏和安徽1年以内AA(2)公募城投债收益率在3.04%左右。江西和湖北1年以内AA(2)收益率分别为3.71%、3.49%。另一方面，隐债置换逻辑下，弱区域短久期城投债持有至到期策略仍可考虑，关注隐债置换利好区域，比如天津、重庆、云南、广西等。
　　风险提示。货币政策出现超预期调整、流动性出现超预期变化、信用风险超预期。
　　备注：本文数据主要来自于Wind、普益标准、银行理财业登记中心

研究报告全文：TablePage固定收益专题报告2023年10月12日证券研究报告TableTitle2023年9月信用月报分析师TableAuthor刘郁SAC执证号S0260520010001短久期城投债配置窗口期SFCCENoBPM217TableSummary021-38003556报告摘要shliuyugfcomcn8月下旬以来资金面边际收敛地产政策落地推动利率阶段上行分析师黄佳苗SAC执证号S0260521090001进入9月资金利率波动增大主要是受政府债发行提速和跨季等因素影响9月15日央行降准25bp降准后资金面整体平衡跨季资021-38003550金利率出现季节性上行在资金面偏紧张的背景下9月上旬部分基金huangjiamiaogfcomcn被赎回利率上行理财止盈赎回利率上行的负反馈循环初现信请注意黄佳苗并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动用债面临一定抛压信用利差走扩9月弱省份城投债表现出抗跌性其中青海天津收益率继续下行相关研究TableDocReport云南河南和重庆收益率上行而江苏浙江收益37bp3bp8-9bp城投解惑系列之六十一城投2023-10-11率上行了23-24bp福建广东新疆上海和北京收益率上行22bp理财直融知多少月中高等级银行资本债收益率全线上行信用利差普遍走扩截至99担保系列之七35家主流担保2023-09-26月28日短久期中高等级二级资本债信用利差分位数回到2020年以公司全梳理2023来的左右其余品种普遍仍在以上另外与同期限城投债3050利率债供给跟踪四季度政府2023-09-22相比银行资本债有票息优势AAA-二级资本债收益率相对同期限债供给怎么看城投债高银行永续债高AAA9-11bpAAA-19-25bp9月信用债调整呈现中短久期中低评级收益率上行幅度较大3Y品TableContacts种信用利差走扩幅度较大的特点一方面中低评级短久期品种有一定性价比另一方面信用债3Y品种较同期限利率债的性价比上升展望10月资金面是主导债市的核心因素资金利率波动可能较大主要受特殊再融资债发行提速和国债超赤字发行的影响同时10月下旬税期和跨月需求窗口叠加资金面也容易偏紧面对资金面的不确定性短久期信用债挖掘票息相对占优城投债短久期品种的票息挖掘空间大于产业债一方面关注发达区域1年以内AA2城投债的估值修复机会9月城投债AA21Y收益率上行幅度最大为31bp福建浙江江苏和安徽1年以内AA2公募城投债收益率在304左右江西和湖北1年以内AA2收益率分别为371349另一方面隐债置换逻辑下弱区域短久期城投债持有至到期策略仍可考虑关注隐债置换利好区域比如天津重庆云南广西等风险提示货币政策出现超预期调整流动性出现超预期变化信用风险超预期备注本文数据主要来自于Wind普益标准银行理财业登记中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明123TablePageText固定收益专题报告目录索引一9月信用债面临抛压信用利差走扩4二弱省份城投债表现出抗跌性7三9月银行资本债利差普遍走扩9四信用债供给缩量发行情绪较好12五房企负面事件频发地产债利差大多走扩16六煤炭钢铁债利差分位数处于低位17七短久期品种防御性较强18八风险提示21识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明223TablePageText固定收益专题报告图表索引图12023年9月银行二级资本债品种利差走扩11图22023年9月5年期银行永续债品种利差收窄11图32023年9月信用债发行和净融资额环比和同比均下降12图42021年以来全部理财产品月度存续规模变化19表1信用债收益率和信用利差变动bp4表2期限利差被动收窄bp5表3评级利差多数走扩bp5表42023年9月信用债短久期表现优于中长久期6表52023年9月弱省份城投债表现出抗跌性7表62023年1-9月各省公募城投债收益率变动排序8表7各省公募城投债分隐含评级信用利差及分位数9表89月银行资本债利差普遍走扩10表92023年9月城投债净融资额同比小幅增加亿元13表102023年9月信用债发行情绪较火热14表11城投债净融资结构亿元14表122023年1-9月城投债分省份净融资额及同比变动亿元15表13地产债信用利差情况bp16表14煤炭债信用利差情况bp17表15钢铁债信用利差情况bp18表16信用债分品种收益率分布20表17各省公募城投债收益率分布21识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明323TablePageText固定收益专题报告一9月信用债面临抛压信用利差走扩8月下旬以来资金面边际收敛地产政策落地推动利率阶段上行进入9月资金利率波动进一步增大主要是受政府债发行提速和跨季等因素影响同时票据利率反映信贷投放可能也在加快9月15日央行降准25bp降准后资金面整体平衡跨季资金利率出现季节性上行在资金面偏紧张的背景下9月上旬部分基金被赎回利率上行理财止盈赎回利率上行的负反馈循环初现信用债面临一定抛压信用利差走扩从收益率表现看中短久期收益率上行幅度较大而低评级城投债表现出抗跌性9月28日较8月31日城投债收益率表现整体弱于代表产业债的中短期票据其中AA21Y收益率大幅上行31bpAA1Y和3Y收益率上行26-27bpAAAAA1Y和3Y收益率上行20-22bp而城投债AA-1Y收益率仅上行9bp表现出抗跌性信用利差大多走扩3Y品种走扩幅度较大其中中短期票据各评级3Y信用利差走扩7-12bp城投债AA及以上评级3Y信用利差走扩9-15bp1Y信用利差走扩2-8bp截至9月28日城投债AA-1Y信用利差分位数仅5其余评级1Y信用利差处于2018年以来18-25分位数AAA和AA3Y信用利差处于51-58分位数表1信用债收益率和信用利差变动bp收益率信用利差bp隐含期限变动20239282023928评级2023928202383120239282023831变动bp分位数分位数1Y25523916222932-212AAA3Y287270181642357545Y308294151251466681Y26624917214042-210中短期AA3Y311288232166541262票据5Y343327161786797791Y27525321214946310AA3Y3383162218938211385Y37436779117119-2311Y26024021233533219AAA3Y291271201745369515Y313301121156533611Y26924722224340318AA3Y307287201962539585Y334324101177761611Y28225527235648825城投债AA3Y3303042619857015565Y36534916111081017541Y296265312270581222AA23Y36234517201171116485Y40639214121491445381Y37236393146156-105AA-3Y5795651437334331375识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明423TablePageText固定收益专题报告5Y6346201417377372572数据来源Wind广发证券发展研究中心注采用中短期票据和城投债收益率曲线历史分位数自2018年1月2日以来9月期限利差被动收窄由于8月下旬以来资金面收紧短久期品种收益率上行幅度大于中长久期期限利差整体被动收窄其中AA及以上评级3Y-1Y期限利差收窄1-2bpAA23Y-1Y期限利差大幅收窄14bp截至9月28日城投债AA及以上评级3Y-1Y期限利差处于24-45分位数表2期限利差被动收窄bp当前期限利差期限利差期限利差城投债隐含评级20239282023831变动分位数14分位数12分位数34分位数AAA3031-124303849AA3840-2363444553Y-1YAA4849-145405060AA26680-1453506474AAA2230-822243137AA2636-10212935405Y-3YAA3545-1022374653AA24447-320496273AAA5261-919576981AA6577-12236680925Y-1YAA8394-11308098110AA2110127-1728105128143数据来源Wind广发证券发展研究中心注采用城投债收益率曲线历史分位数自2018年1月2日以来9月除了城投债AA-其余低评级收益率上行幅度大于高评级带动评级利差大多走扩其中AA2较AAA1Y评级利差走扩了10bpAA较AAA评级利差走扩4-6bp截至9月28日城投债1Y品种评级利差处于32-42左右分位数3Y品种评级利差处于48-63分位数表3评级利差多数走扩bp当前评级利差评级利差评级利差城投债期限20239282023831变动分位数14分位数12分位数34分位数1Y9813681013AAAAA3Y17170631115195Y2123-2581519231Y2216642182333AAAAA3Y39336602936455Y5248452415161识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明523TablePageText固定收益专题报告1Y36261032334569AA2AAA3Y7174-3486073945Y939123786102131数据来源Wind广发证券发展研究中心注采用城投债收益率曲线历史分位数自2018年1月2日以来从指数表现看伴随信用债收益率上行中长久期品种出现亏损高评级表现弱于低评级9月28日较8月31日信用债1年以下指数收益率为011而1-3年3-5年指数收益率分别为-004-019由于高评级的票息相对较低抵御资本损失的空间较小表现弱于中低评级其中隐含评级AAA3-5年指数收益率为-036高于AA3-5年的-008表42023年9月信用债短久期表现优于中长久期中债-公司信用类债券财富指数中债-市场隐含评级AAA信用债财富指数中债-市场隐含评级AA信用债财富指数月度1年1年1年总值1-3年3-5年总值1-3年3-5年总值1-3年3-5年以下以下以下2022-010570390610680490290550650650410690722022-02012028014-010002022006-0250290330330232022-03-005012-005-033005017001-012007023008-0082022-040570400620680510310560630600430690612022-050540290560740550280510820650370710792022-060140190130100080170080020190200170172022-070550250630770610270691040650320710852022-080320210320320400210340590410270410452022-090170150170180170120160160170160190172022-100250080250400400170400640330230370362022-11-057010-071-115-066-003-075-136-077-009-092-1222022-12-015022-019-047-004018-001-019-051008-058-0922023-010450440460490250270250200470450490502023-020550270570850360150300580750370831052023-030590350600840450250410570770410821032023-040460310480620400240430580550350570682023-050510370530610520320520670530430540582023-060280240300310280190310410240260250202023-070330210350460320230280460440340460522023-080460190500660420200360540650410700802023-09-004011-004-019-013009-009-036002014-002-008数据来源Wind广发证券发展研究中心注统计的是债券财富指数的月度收益率识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明623TablePageText固定收益专题报告二弱省份城投债表现出抗跌性我们以2023年9月28日存量公募城投债为样本计算每只城投债9月28日较8月31日行权收益率的变动值并得到各省城投债分隐含评级行政级别期限的收益率平均变动值2023年9月各省公募城投债收益率大多上行而弱省份收益率上行幅度较小表现出抗跌性其中青海天津收益率继续下行37bp3bp云南河南和重庆收益率上行8-9bp贵州广西黑龙江甘肃和陕西收益率上行10-14bp而江苏浙江收益率上行了23-24bp福建广东新疆上海和北京收益率上行22bp左右分隐含评级看AA-公募城投债表现相对较好其中天津AA-城投债收益率下行47bp重庆陕西山西河北和内蒙古AA-城投债收益率也下行其余多数省份AA-城投债收益率上行10bp以内明显小于其他评级分期限看多数省份1年以内收益率上行幅度明显大于其他期限表52023年9月弱省份城投债表现出抗跌性2023928较隐含评级行政级别行权剩余期限省份831收益率平国家级其他AAAAAAAAA2AA-省级市级区县级1年以内1-2年2-3年3-5年均变动bp园区园区青海-37-------37----41-7--天津-3--16-10-478--35-28-510-19-266云南8---144-2330119-8-2923河南916212107201915-46154101216重庆920192711-718-6134153714贵州10--28211024195-271120-4814广西11-2325209240115-21361312黑龙江12---717-102325-23-71116甘肃13--112091117---1610717陕西14-202721-162417101161781515辽宁15---158-191313-1267107江西1520222512-2201510151618121513湖南15212223163241514141220141213吉林16---1942111-17-24131510山东17202322141115191618620151814四川18182123206211817162024151715山西19--2322-324179--20181716湖北20212024199242015202127161914河北2020222623-422209161823172115内蒙古21--2528-4287---281415-安徽21211826227192418191828191818北京22212027--22-23192126182116上海22212225--20-23222527192017新疆22-28-2493226142022918149广东2221202524-162321242228202117福建221823242512172325251630201918浙江23212125219232322252131212017江苏24232425259252524252330201817公募城投债18202224190182018171723151715数据来源Wind广发证券发展研究中心注为了避免异常值的扰动不包括收益率变动超过100bp的个券识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明723TablePageText固定收益专题报告表62023年1-9月各省公募城投债收益率变动排序2023928较2023831较2023728较2023630较2023531较2023428较2023928较2023831较2023728较2023630较2023531较2023428较2023331较2023224较2023120较2023928平均省份831收益率平均731收益率平均630收益率平均531收益率平428收益率平331收益率平831收益率平731收益率平630收益率平531收益率平428收益率平331收益率平228收益率平131收益率平20221230收益率收益率变动bp变动bp变动bp均变动bp均变动bp均变动bp均变动排序均变动排序均变动排序均变动排序均变动排序均变动排序均变动排序均变动排序平均变动排序青海915-37-16-1511-75-851251127111117天津410-3-167-260-47-41211112282827云南7098-36515-22-2133282891542228河南3759-35-13-1-15-21451782714221821重庆4089-26-15-2-23-235910461016715贵州89610-35-102-13-146427222826182425广西56411-21-114-21-207192525131811197黑龙江46312-39-21-5-30-39822253263甘肃43913-25-12-4-42-279102333672326陕西43714-21-15-1-22-191017126820121018辽宁51915-24-200-31-2811133124561724江西37315-23-142-19-20121614201719171619湖南40415-28-16-2-21-22137951012131216吉林43916-29-131-22-3214619197431323山东42117-20-123-16-12152222232428262122四川39118-20-13-1-19-2116211571613151420山西34819-24-178-21-251712726128951湖北36720-21-132-17-181818212123212198河北36120-24-131-18-21191518152016191112内蒙古35021-24-17-6-21-27201161117522安徽33321-24-160-18-232114814181114411北京29522-10-11-1-18-1522282691925272610上海28322-11-111-16-13232724162527282713新疆34022-27-180-17-242484132191035广东29822-13-130-20-17252616101422252514福建30722-16-131-17-1526242018222424209浙江31523-18-143-16-1627231324262323156江苏31724-20-171-20-20282051715172084数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明823TablePageText固定收益专题报告表7各省公募城投债分隐含评级信用利差及分位数2023928信用利差bp2018年以来信用利差分位数省份国家级其他国家级其他总体AAAAAAAAA2省级市级区县级总体AAAAAAAAA2省级市级区县级园区园区园区园区青海741-----741---78-----78---贵州621--95265121719972105190270--48726777737295云南434---397236703489446-60---10021945466-广西294-9410621212753439033822373-5750623680518613吉林255---194165313-331-63---517277-20-黑龙江235---16035323825983-7---27815714-陕西229-56911937621540819641687-3616503291884089辽宁223---119-119256319-7---0-0823-山东21654871552529715632029921982577887868686767865天津216--157187200-22626055351--451752-204890重庆191616211115563-226150508357246732412-388475湖南1865758109176591592322032858663456221499814四川175506187172561572242313241046473036291962446甘肃173--151317134483460--56--7687777537--河北15351609618463173181406-421143436311601676-江西1514157861724813324420426426393634432548661河南15050631151716515220615725552364071523860361141湖北14847691281621121341901491723646428655888210137山西142--76115105153344--22--301593859--内蒙古130--997272189466427-2--661186264-新疆123-65-98125103222109-1-48-1046362-安徽107455480117561021241551048543624193713410江苏9439597110136811078911773040238148262浙江88406379117466796103118203547361345431771福建8339618810944831099811632353848141838271239北京784260121-75-905512272352978-82-591874广东6342589110869587982-294132324458252029-上海52465867-46-63514535473716-34-203939数据来源Wind广发证券发展研究中心三9月银行资本债利差普遍走扩2023年9月中高等级银行资本债收益率全线上行信用利差普遍走扩其中短久期品种收益率上行幅度更大2023年9月银行资本债收益率全线上行其中1Y品种上行25-27bp之间中长久期收益率上行幅度小于短久期品种在7-21bp之间信用利差方面银行二级资本债和短久期银行永续债信用利差走扩幅度较大在3-12bp之间而3-5Y银行永续债信用利差走扩幅度在3bp以内5YAA银行永续债小幅收窄2bp目前短久期中高等级二级资本债信用利差分位数回到2020年以来的30左右其余品种普遍仍在50以上另外与同期限城投债相比银行资本债仍有票息优势AAA-二级资本债收益率相对同期限AAA城投债高9-11bpAAA-银行永续债高19-25bp识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明923TablePageText固定收益专题报告表89月银行资本债利差普遍走扩2023-09-289月到期收2023年以来2023-09-289月信用利2023年以来信信用利差品种期限到期收益率益率变动到期收益率信用利差差变动用利差变动分位数bp变动bpbpbpbp1Y26021-26352-2829AAA城投债3Y29120-37459-28715Y31312-39563-13661Y26925-23436-2631AAA-银行二级资本债3Y30214-40573-31565Y32416-49677-23461Y28025-35546-3852AAA-银行永续债3Y31514-63693-54735Y33810-70811-44571Y26922-42433-4427AA城投债3Y30720-61629-52725Y33410-59771-33631Y27025-31446-3326AA银行二级资本债3Y31218-44666-36625Y33621-517912-25531Y28327-42578-4450AA银行永续债3Y32014-68753-59735Y3467-7289-2-4657数据来源Wind广发证券发展研究中心注城投债和二级资本债信用利差分位数自2020年1月2日以来银行永续债为2021年8月16日以来2023年9月银行资本债和普通金融债之间的品种利差表现分化其中二级资本债和3Y银行永续债品种利差均走扩5年期银行永续债品种利差则收窄4-7bp9月28日较8月31日3YAAA-3YAA银行二级资本债品种利差分别走扩4bp6bp5YAAA-5YAA分别走扩2bp7bp3Y银行永续债品种利差走扩2-3bp5Y品种则收窄4-7bp目前银行二级资本债3年期品种利差在32-40bp之间5年期品种利差在41-51bp左右银行永续债3年期品种利差在45-48bp之间5年期品种利差在55-61bp之间相较2022年11月的低位水平有10-30bp左右的差距识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1023TablePageText固定收益专题报告图12023年9月银行二级资本债品种利差走扩bp3年AAA-5年AAA-3年AA5年AA10090807060504030201002019-072021-012023-032019-012019-032019-052019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-052023-072023-09数据来源Wind广发证券发展研究中心图22023年9月5年期银行永续债品种利差收窄bp3年AAA-5年AAA-3年AA5年AA140120100806040200数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1123TablePageText固定收益专题报告四信用债供给缩量发行情绪较好2023年9月信用债发行和净融资额环比和同比均下滑9月信用债发行额环比8月通常有所下降主要由于8月底半年报数据出炉发行人需更新募集说明书数据此外由于9月利率明显上行发行人推迟或取消发行相对较多导致发行明显缩量9月信用债发行额为9567亿元环比减少了4044亿元净融资额为-1051亿元环比减少3173亿元相比2022年9月净融资同比减少了417亿元9月信用债净融资仍然由城投债贡献城投债净融资为852亿元同比增加491亿元而产业债净融资为-1903亿元同比减少908亿元信用债供给缩量发行情绪整体较好除了最后一周9月其余每周发行的发行倍数2-3倍3倍以上占比合计均超过45而1倍占比仅13-18反映了一级发行情绪较火热最后一周发行1倍占比回升至272-3倍占比243倍以上仅占5季末发行情绪有所回落2023年1-9月信用债发行988万亿元较2022年同期增加5975亿元其中城投债发行546万亿元同比增加113万亿元产业债发行442万亿元同比下降5325亿元产业主体的发债需求持续低迷到期额上升拖累了净融资2023年1-9月信用债到期额为899万亿元同比增加了132万亿元其中城投债到期额同比增加9784亿元产业债到期额同比增加3374亿元2023年1-9月信用债净融资额为8953亿元同比减少7189亿元其中城投债净融资额为145万亿元同比增加1516亿元产业债净融资额为-5537亿元同比减少了8699亿元产业债分行业看建筑装饰净融资额最高食品饮料非银金融通信和综合净融资额也相对较高多数行业净融资额为负其中公用事业煤炭化工采掘交通运输和房地产行业净融资额缺口超过500亿元图32023年9月信用债发行和净融资额环比和同比均下降信用债发行额亿元信用债净融资额亿元右轴180001200016000100001400080006000120004000100002000800006000-20004000-40002000-60000-80002019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-08数据来源Wind广发证券发展研究中心注信用债包括短融含超短融中票公司债企业债定向工具和项目收益票据下同识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1223TablePageText固定收益专题报告表92023年9月城投债净融资额同比小幅增加亿元2023年9月规模2023年9月同比变化2023年1-9月规模2023年1-9月同比变化行业发行到期净融资发行到期净融资发行到期净融资发行到期净融资信用债956710619-1051-185232-41798838898858953597513164-7189城投债5971511985213798894915463540138144971130097841516产业债35975500-1903-1564-656-9084420449741-5537-53253374-8699非银金融564446118-379-71-308583255592732751131-857机械设备654124-60-8221464474-10-320-156-164国防军工2002015-10254085-45-31-7746电气设备23320-7-1692422338-25-5530计算机2002020-103071242-17111107-96休闲服务5037134033737534135-347-50农林牧渔362610-5-2925292563-271-136156-292采掘50428-30-117873461131-785-580-330-250汽车55505-8-4840257591-334-16-5135家用电器000-6-1-517134-79-878医药生物6061-10-1919577620-43-85-63-21轻工制造05-505-51528-138-2836电子05-5-92-11150346-197-136167-302钢铁125137-12-13-746112901532-242-303-183-120纺织服装517-123-13165094-4555-0传媒3551-16634-28286352-67-5271-123建筑材料1545-30-508-58480517-37-2347-70建筑装饰481522-4164130-664298332497410521086-34商业贸易127201-74-118-134151805177431-553-230-324煤炭213301-8882245815542421-867-5807-587化工54143-89-39-99609271733-807-1219384-1603交通运输211303-92-331-186-14622262906-680-2024-790-1234有色金属25135-110-113-56-57860906-47-365-3650综合393556-163-244-4-241678966481413621279-917房地产127383-256-20643-24926733257-584-308346-654通信40345-305-23183-20513001109191598481116食品饮料35393-358-4213-551745145229430698208公用事业6771218-541-143-113-30807510909-2834-1274505-1779数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1323TablePageText固定收益专题报告表102023年9月信用债发行情绪较火热全场倍数有数据起始日截止日的信用债数量1倍1-15倍15-2倍2-3倍3倍以上只2023-01-022023-01-081354912918132023-01-092023-01-152194725101352023-01-162023-01-2212770148802023-01-302023-02-05505216101482023-02-062023-02-1214039161414182023-02-132023-02-192013991121202023-02-202023-02-2629637171419142023-02-272023-03-0521737151322132023-03-062023-03-122493371424222023-03-132023-03-1931336161422122023-03-202023-03-2627332151625122023-03-272023-04-02202522312932023-04-032023-04-091613591627132023-04-102023-04-162473761330152023-04-172023-04-2329934101524172023-04-242023-04-3035333151820132023-05-082023-05-147423141519302023-05-152023-05-219131102021192023-05-222023-05-2817530111330152023-05-292023-06-041453911172582023-06-052023-06-1119728141625162023-06-122023-06-1824537161618132023-06-192023-06-251673525191832023-06-262023-07-022215015171262023-07-032023-07-0912429101923192023-07-102023-07-1619528121625192023-07-172023-07-2323724131426232023-07-242023-07-3023029151327152023-07-312023-08-06415103227272023-08-072023-08-1322815111529302023-08-142023-08-20112383193472023-08-212023-08-2727116101632262023-08-282023-09-0319815191926212023-09-042023-09-1013015201828182023-09-112023-09-1717718191628202023-09-182023-09-243781391418462023-09-252023-10-01150272122245数据来源quebee广发证券发展研究中心2023年9月城投债的私募债占比较高主体评级AA净融资为负区县级占比下降9月城投私募债净融资占比741-9月城投私募债净融资占比为54高于2022年同期的409月AA城投债净融资额为-372亿元1-9月AA城投债净融资占比13低于2022年同期的19此外9月区县级城投债净融资占比仅18低于去年同期的45表11城投债净融资结构亿元2023年9月2022年9月2023年1-9月2022年1-9月净融资额占比净融资额占比净融资额占比净融资额占比城投债8521003611001449710012981100公募225266217668946780160发行方式私募6267429983780854518040AAA59269-12-3421729414632主体评级AA64676382106862159654650AA-372-44236181713241319识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1423TablePageText固定收益专题报告省级81-154-4375159597市级5306224267557038474137行政级别区县级1531816345472233390730国家级园区13816216269619263420其他园区233882475757406数据来源Wind广发证券发展研究中心城投债分省份看各省净融资分化加剧2023年1-9月浙江江苏和山东净融资分别为2316亿元2093亿元1805亿元河南湖北和四川在900-1200亿元左右重庆安徽天津江西和福建在650-800亿元左右而云南贵州和甘肃净融资缺口超过150亿元辽宁黑龙江内蒙古青海宁夏和吉林净融资也为负同比来看天津城投债净融资同比增加了591亿元湖北江苏河南浙江和重庆城投债净融资同比增加200-300亿元左右而上海广东和陕西净融资同比下降相对较多其中江苏主体评级AA国家级园区城投债净融资分别同比增加720亿元276亿元浙江AA区县级城投债净融资分别同比增加358亿元140亿元天津省级城投债净融资同比增加445亿元河南市级城投债净融资同比增加318亿元表122023年1-9月城投债分省份净融资额及同比变动亿元2023年1-9月净融资额较2022年同期变动省份国家级其他国家级其他总体AAAAAAA省级市级区县级总体AAAAAAA省级市级区县级园区园区园区园区城投债144974217862118177515570472226967571516712074-596-2088298156317浙江23163911638271654571364321109253143358-23985-1140129江苏20933961436247-136491777655306302-115720-301-2231376227651山东1805765968771048216252361914224202-90-14094258-50-18河南1278315805151917251681931022901726012-6531849-2514湖北107540254718514467718190463191681752192210-2-422四川907188451266-49436360157518-52-455-72212-42-69-12重庆766242582-43134045616313211113239-1344208790-7安徽679-8448237-21422169822713-562352-56-180-101天津6555418035419088104445915445424450525144江西6552293331105054674-2712-1589-14734-491959-527福建6523231421874032421348275487-17-18-395578-38-2湖南558-44648-19-424578570-1370-49195-954160-78-4833广东4633926615723241562555-290-4429360-112-2749123-18河北29693153503323742306710412-485760-23-270陕西216559971-115652118660-172-150-11-5-165-50-379-33上海19174111615091832-354-330-2313-750-65-144-71北京16894609-501541181121047-1062069-7-12新疆11010107-7-2109-812-1-12-2321-9-112-18-50山西923935232668-2003-18-102217-17400广西58140-63-14154-820-13-1-7130-67-3316-753-6-9西藏460415046000-104-50-1000海南1126320036520320030吉林-245-24-2025-230-505444-30431500390宁夏-3-54-1-540-10-16-1930-15-1000青海-100-1000-1000027027022-50100内蒙古-140-6-8-6-60-204603913991-20黑龙江-200-6-110-18-1-10-150-9-60-17010辽宁-46-17-11-12-20-9-5-11-1-36-25-2820-20-811-201甘肃-159-66-79-14-66-9300026535-14521000贵州-1595-26-89-6-46-70-22-16-23-14-9-8-1512-3云南-183-29-115-32-100-54-16-12-1-82-122-143-68-133-41数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1523TablePageText固定收益专题报告五房企负面事件频发地产债利差大多走扩9月房企负面仍频发市场对地产债的避险情绪较浓导致地产债利差大多走扩截至9月12日碧桂园7只境内债的展期方案均已获得债权人会议表决通过国企中华侨城建发集团金融街和光明地产利差走扩10-11bp公众企业中绿城和万科利差走扩20-21bp民企中金地利差大幅走扩龙湖和中骏的利差走扩幅度也较大表13地产债信用利差情况bp100bp以内100bp至300bp9月利差变动9月利差变动房企名称2023928利差水平bp分位数房企名称2023928利差水平bp分位数bpbp中海地产47531金融街1001092招商蛇口53457金茂集团105786保利发展56660中交房地产118682华润置地58686光明地产1201053大悦城集团73-152中国铁建125881华侨城981196电建地产126451建发集团1261164联发集团135-159首创置业144-156金辉集团146103华发股份156455首开股份158791万科地产19020100绿城集团1992190美的置业228852300bp至500bp500bp以上9月利差变动9月利差变动房企名称2023928利差水平bp分位数房企名称2023928利差水平bp分位数bpbp华宇集团388-210新城控股457-2657雅居乐5001265中骏8526272龙湖113110598万达集团2678-74690金地集团53481303100数据来源Wind广发证券发展研究中心注信用利差个券估值-同期限国开债收益率计算得到个券信用利差时间序列剔除剩余期限半年以内或五年以上估值采用不行权估值匹配同期限国开债采用插值法采用算术平均法形成房企主体信用利差信用利差分位数自2018年1月2日以来识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1623TablePageText固定收益专题报告六煤炭钢铁债利差分位数处于低位2023年9月煤炭发债企业走势分化其中平煤神马利差大幅收窄156bp冀中能源集团和开滦股份利差收窄8-12bp山煤集团和新矿集团利差收窄4-5bp多家煤企信用利差走扩幅度在2-8bp左右目前央企和多数地方国企信用利差处于2018年以来15以下分位数相对价值一般表14煤炭债信用利差情况bp央企陕西省国企民企9月利差变动9月利差变动煤企名称2023928利差水平bp分位数煤企名称2023928利差水平bp分位数bpbp国家能源集团29-111伊泰煤炭328365陕煤化60613中瑞实业439678山东省安徽省国企山西省国企9月利差变动9月利差变动煤企名称2023928利差水平bp分位数煤企名称2023928利差水平bp分位数bpbp兖州集团52915焦煤集团48-111兖州煤业52816山煤集团54-51淮南矿业54212潞安集团5932鲁能源60211晋能控股装备6111临矿集团6228华阳股份6452新矿集团72-46晋能控股煤业90411淄矿集团80821皖北煤电407127河南省河北省国企其他国企9月利差变动9月利差变动煤企名称2023928利差水平bp分位数煤企名称2023928利差水平bp分位数bpbp开滦集团10202徐矿集团60612开滦股份130-846江西能源10452平煤股份180-15冀中能源集团367-1243平煤神马394-1560数据来源Wind广发证券发展研究中心注信用利差个券估值-同期限国开债收益率计算得到个券信用利差时间序列剔除剩余期限半年以内或五年以上估值采用不行权估值匹配同期限国开债采用插值法采用算术平均法形成煤企主体信用利差信用利差分位数自2018年1月2日以来2023年9月钢铁发债企业利差多数走扩其中攀钢集团和河钢集团信用利差走扩8-10bp昆钢控股包钢股份福建冶控首钢集团和新兴铸管利差走扩6-7bp而南京钢铁利差收窄21bp沙钢集团和柳钢集团利差收窄7bp目前钢铁企业信用利差大多处于15-30左右分位数相对价值不高识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1723TablePageText固定收益专题报告表15钢铁债信用利差情况bp第一梯队第二梯队9月利差变动9月利差变动钢企名称2023928利差水平bp分位数钢企名称2023928利差水平bp分位数bpbp宝钢股份37016新兴铸管50625鞍山钢铁56-116首钢集团55617华菱集团59226福建冶控63762沙钢集团84-726河钢股份75225攀钢集团751016河钢集团103866柳钢集团121-745第三梯队第四梯队9月利差变动9月利差变动钢企名称2023928利差水平bp分位数钢企名称2023928利差水平bp分位数bpbp太钢集团42111南京钢铁98-211山钢集团109-131包钢股份19562柳钢股份124342永钢集团277319昆钢控股402752数据来源Wind广发证券发展研究中心注钢铁企业分类参考2022年1月13日报告聚焦强景气掘金钢铁债信用利差个券估值-同期限国开债收益率计算得到个券信用利差时间序列剔除剩余期限半年以内或五年以上估值采用不行权估值匹配同期限国开债采用插值法采用算术平均法形成房企主体信用利差信用利差分位数自2018年1月2日以来七短久期品种防御性较强9月信用债调整呈现中短久期中低评级收益率上行幅度较大3Y品种信用利差走扩幅度较大的特点一方面期限利差被动收窄曲线平坦化中低评级短久期品种有一定性价比另一方面信用债3Y品种较同期限利率债的性价比上升展望10月资金面是主导债市的核心因素资金利率波动可能较大主要受特殊再融资债发行提速和国债超赤字发行的影响同时10月下旬税期和跨月需求窗口叠加资金面也容易偏紧面对资金面的不确定性短久期信用债挖掘票息相对占优同时短久期品种受到理财等机构买盘的支撑9月作为季末月理财规模因银行资金回表而下降约8000亿元季末回表资金往往来自于每日开放型最小持有期型等短负债型产品该类产品的主要配置券种往往为同业存单及部分短久期利率信用债跨季后理财规模大概率回升理财或加速配置存单及短端资产10月理财的配债行为能够为短久期品种提供一定支撑需高频跟踪理财规模的回升情况以判断理财购债强度的持续性识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1823TablePageText固定收益专题报告图42021年以来全部理财产品月度存续规模变化34银行理财产品存续规模估算万亿元银行理财子产品存续规模估算万亿元313323103043073002993002992932952943029029228528428027927427728272271272264264265264258261262253262502502602572532424924924124124322235236228230230229230223226223223220217219202092042072071981815817918117916158142021-022021-0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