研究报告全文：国信期货研究Page1国信期货金融季报金融政策效应减弱股债双双转震2023年9月24日3主要结论股指股市政策累积股指艰难筑底2023年1月份新冠病毒乙类乙管股市随着对新冠病毒演变而变化市场情绪转为乐观第一季度股市显著反弹四月份之后随着第一季度经济数据出炉经济恢复力度减弱股市快速回落稳定经济方面央行持续执行货币宽松政策央行引导银行降低个人住房贷款存量利率9月份降准刺激经济的力度继续加大8月份活跃资本市场提振投资者信心一系列措施出台政策变量逐步积累股市仍需基本面动能支持股指维持分化IH多单轻仓IFICIM维持震荡国债需求回升国债轻仓试空操作建议综合来看稳定经济的政策在2022年下半年就开始大规模货币投放M2在2022年7月份就上升到了122023年5月份回落至12以下但是仍然是两位数9月份央行引导银行下调存量房贷利率下调准备金通过货币刺激经济的力度更大外部方面美联储加息暂停加息货币宽松的环境较好刺激经济的货币政策或导致货币需求回暖国债到期收益率回分析师夏豪杰升国债高位回调从业资格号F0275768投资咨询号Z0003021电话0755-23510053邮箱15051guosencomcn独立性申明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于本人的职业理解通过合理判断并得出结论力求客观公正结论不受任何第三方的授意影响特此声明请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page2股指期货部分1股指走势分析股市2022年10月份出现构筑底部状态11月份股市出现快速反弹月底出现回落重心显著上移2022年12月份股市再度出现反弹12月中旬底回落至起点12月下旬股市底部反弹2023年1月份股市持续上涨超过2022年12月高点2023年23月份股市开始高位震荡回落但是回落幅度不大4月下旬股市显著回调此后市场4个月宽幅震荡7月底股市冲高回落8月份股市快速回调9月份股市在一系列刺激措施下出现反弹但是反弹时间较短9月4日之后股市持续回调截止到9月21日将救市措施刺激的反弹空间全部回吐四大股指方面2022年11月份之后市场系统性较强上证50反弹较为顺畅上证50从2022年10月底部228801点持续反弹11月份反弹至2590附近12月份继续上涨反弹至2692水平2023年上证50继续反弹1月30日创出高点2895之出现回落2月份上证50宽幅震荡3月份上证50持续回落回落至2022年12月震荡区间78月份上证50冲高回落创出本轮新低2459339月份上证50转为底部震荡沪深300与上证50走势相似9月份之后沪深300回调幅度相对较大跌破前期低点9月21日创出366477低点并没有上证50形成窄幅震荡的形态相比于上证50沪深300反弹波动底部逐步抬高中证500则在10-12月走出过山车形式12月下旬形成持续反弹2023年在2月16日创出新高6429后震荡3月份波动幅度加大中证500在8月份跌势较为顺畅9月初的反弹幅度并不大此后市场逐步回落但是并未跌破8月份低点中证1000与中证500走势相似10-12月走出过山车形式12月下旬形成持续反弹在2月16日创出新高7098后震荡幅度也开始变大此后中证1000整体上保持震荡回调的形态8月份跌幅较大9月份冲高回落从四大股指形态来看IH相对较稳IFICIM形态依旧较弱2023年1月份新冠病毒乙类乙管股市随着对新冠病毒演变而变化市场情绪转为乐观第一季度股市显著反弹四月份之后随着第一季度经济数据出炉经济恢复力度减弱股市快速回落稳定经济方面央行持续执行货币宽松政策央行引导银行降低个人住房贷款存量利率9月份降准刺激经济的力度继续加大8月份活跃资本市场提振投资者信心一系列措施出台政策变量逐步积累股市仍需基本面动能支持股指维持分化IH多单轻仓IFICIM维持震荡图1沪深300上证50和中证500指数走势请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page3数据来源wind国信期货2股指波动和贴水情况IF合约数据来源wind国信期货IH合约请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page4数据来源wind国信期货IC合约数据来源wind国信期货股指在第三季度震荡下行升贴水波动有所加大IHIF均从贴水转为升水IC升贴水波动变化不是很大IHIF与IC升贴水差异性减小表明市场较为趋同3行业强弱转换沪深300在2022年第四季度触底反弹2023年第一季度市场多数个股大幅反弹2023年1月份沪深300延续上涨1月份低触到本轮高点23月份震荡回落但是幅度不大第二季度小幅回落市场震荡变窄8月份沪深300快速回落随着稳定股市的措施出台9月份股市反弹回落但是市场看淡的情绪并未转变行业强弱转换图说明1横轴上上季上涨幅度纵轴上季上涨幅度2第一象限1区持续上涨第一象限2区上涨转弱第二象限跌势转涨第四象限上涨转跌第三象限1区跌势转弱第三象限2区跌势加强3行业反转持续强度计算本周涨跌幅-上周涨跌幅的绝对值在第二第四象限绝对值越大反转强度越大在第一第三象限绝对值越大持续强度越大图2行业强弱转换请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page5数据来源wind国信期货在反转强度方面沪深300在8月份大幅下挫所有的板块全部下跌9月份有所企稳多数板块从跌转涨能源材料医药金融公用板块由跌转涨工业可选消费跌幅减小反转强度方面能源反正强度超10材料金融可选反转强度超7其他板块反转强度低于4市场板块一致性趋强权重的大幅转换导致沪深300波动加大图3行业反转持续强度请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page6数据来源wind国信期货4行业ALPHA风险收益跟踪的ALPHA风险收益统计显示沪深300板块走势较为一致能源材料消费板块全周期ALPHA04520108003800780070038006200910071工业公用板块的全周期ALPHA为负值电信医药的ALPHA周期不一致说明本报告选用的板块划分标准为WIND行业指数回归使用的最小二乘法得到的ALPHA收益和BETA风险值统计数据分别使用30日60日100日收盘价参考标准为沪深300指数图4行业ALPHA收益数据来源wind国信期货根据统计的BETA值显示金融工业可选医药板块等的BETA值接近于1风险较低公用风险较大beta值为007大多数板块下跌一致性较强图5行业ALPHA风险与BETA收益请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page7数据来源wind国信期货国债期货分析国债期货第一季度先抑后扬十年期国债期货主力连续在1月初的高点98913开始回调恰恰回调1个月时间1月底十年期国债期货快速反弹2月份中旬反弹突破1月份高点2月20日国债期货出现单日大幅回调之后国债迎来7连阳开启上升之路6月14日国债期货冲高回调出现四连阴随后市场震荡上行8月中旬国债期货再度冲高8月21日国债期货冲高达到102815此后国债期货高位回调即便9月15日央行降准国债期货仍然保持震荡回调的态势短期来看利率持续下行的空间较小国债回调可能性较大空单轻仓1宏观经济数据表现2023年3月份之后随着新冠病毒常态化人们转为正常活动并未受到影响政府政策转向全力刺激经济2021年GDP趋势显著下跌第一季度GDP大涨183由于疫情的基数效应GDP在第二季度回落但是这种回落更多来源于基数的影响尚保持相对较乐观的情绪第一季度GDP为183第二季度GDP为79随着经济持续消耗国内经济转向悲观的情绪较为显著第三季度GDP回落到了49第四季度回落到42022年一月份国内货币态度转为积极刺激且疫情在3月份在深圳影响较大对全国影响较小2022年第一季度GDP涨幅超出市场预期为48超出市场预期随着3月4月5月疫情的影响第二季度GDP显著下降2022年第二季度GDP增速降低到了04随着主要城市的疫情集中严控结束经济有所恢复第三季度GDP增速为39经济下行的压力仍然在2022年第四季度回落至29经济在第一季度恢复相对较好2023年第一季度为45第二季度GDP为63国内经济在2023年上半年恢复效果较好物价指数方面2022年1月份CPI再度回落到了092月份CPI持续为093月份M2为154月份回升到了215月份维持在216月份上涨到了257月份上升到了278月份增速下滑到259月份CPI增速上升到了28CPI将近到310月份CPI快速下降到了2111月份CPI继续下跌1612月份CPI略有回升18国内消费整体上处于相对平稳状态有了上升迹象2023年1月份CPI略有上涨为212月份CPI回落至13月份进一步回落到074月份持续下跌为015月份回落至026月份CPI降低到07月份国内CPI持续下跌为-038月份国内CPI回升至01CPI在上半年持续低迷下半年开始转稳但是消费动能并不强内需较弱工业PPI方面2022年1月份PPI回落到912月份为883月份为834月份为85月份持续回落到646月份持续回落到617月份显著回落增速为428月份进一步回落至239月份回落幅度进一步扩大为0910月份PPI转为负值为-1311月份持续为-1312月份跌幅减弱为-07由于2021年PPI大幅上涨2022上半年涨幅虽然有所回落但是绝对值也较大自从2021年十月份国内多个部委积极稳定煤炭价格打击了资金炒作传统能源资源的预期工业PPI上升势头得到一定的压制2022年受到俄罗斯乌克兰战争部分农产品与能源价格坚挺但是从绝对值来看工业领域通货膨胀的压力仍然较大2023年1月份PPI持续下滑为-082月份持续下降为-143月份负值扩大为-254月份为-365月份PPI跌幅扩大为-466月份跌幅为-547月份为负值-448月份为-3由于绝对值相对较大请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page8PPI持续走弱显示了工业端持续疲软工业PPI仍然为负PPI初次出现回升现象在2022年随着疫情的反复2022年1月份工业增加值同比增长3862月份大涨至1283月份快速回落到了54月份同比为-295月份回升至076月份升至397月份略有回落389月份上升到了6310月份回落到512月份回落速度较快至13由于春节效应2023年1月份当月同比为-9792月份同比为18773月份恢复正常同比为394月份同比565月份同比大幅下降为356月份同比为447月份同比下滑到378月份工业增加值同比增加45工业增加值有所回升但是4月份之后动能有所减弱波动较大累计同比方面2021年12月份累计同比962022年3月份累计同比为652022年4月份累计同比为42022年5月份回落到336月份回升到347月份回升358月份累计同比上涨到369月份累计同比上涨到3910月份累计同比上升到4此后两个月累计同比有所减弱2022年12月份累计同比回落至362023年3月份累计同比为34月份5月份累计同比为366月份累计同比为387月份累计同比持续为388月份累计同比到39工业增加值同比相比于2022年显著走强2022年受到新冠病毒的影响PMI在2022年3月份再度跌破502022年4月份PMI导致4745月份PMI回升至4966月份PMI返回荣枯线以上为5027月份PMI回落到荣枯线之下为498月份回升至4949月份PMI回升至50102022年制造业受到上下游的制约一直处于扩展与紧缩的边缘10月份PMI低于50为49211月份回落到4812月份继续低于荣枯线为47随着新冠病毒的共存2023年1月份PMI回升到荣枯线之上为5012月份制造业PMI为5263月份制造业PMI持续在50以上为5194月份转弱为4925月份持续低于50为4886月份为497月份PMI4938月份PMI为497制造业PMI已经连续五个月低于荣枯线表明制造业可能有紧缩的兆头相比于制造业PMI非制造业PMI受到疫情影响更为显著2022年3月份再度跌破502022年4月份非制造业PMI大跌至4195月份非制造业PMI回升到4786月份非制造业PMI大幅超出荣枯线为5477月份非制造业为5388月份非制造业PMI回落到5269月份非制造业回落至50610月份跌破荣枯线为48712月份最低下落至4162023年1月份快速回升为5442月份非制造业PMI扩大为5633月份为5824月份为5645月份为5456月份为5327月份为5158月份为51非制造业PMI连续五个月持续回落虽然没有跌破荣枯线但是趋势并不乐观2022年2月份社会消费品零售总额同比67大大超出市场预期2022年3月份社会消费品零售总额同比为-3532022年4月份社会消费品零售总额为-1112022年5月份回升到了-676月份社会消费品零售总额回升到317月份社会消费品零售总额同比278月份社会消费品零售总额快速回升到549月份社会消费品零售总额同比降低至2510月份社会消费品零售总额同比已经转负为-0511月份转为-5912月份负值减少为-18消费数据显示了受到疫情冲击形成的持续影响国内居民消费及其谨慎的态势微观主体对疫情已经产生了长期的悲观情绪居民消费悲观预期较为低迷2023年随着新冠病毒的共存春节后并未出现大规模感染事件消费显著恢复2月份社会消费品零售总额转正353月份社会消费品零售总额同比大增1064月份同比为1845月份同比1276月份同比为317月份同比下降到258月份同比上升到46社会消费品零售总额同比回升但是远远低于新冠病毒前的8的水平仍然有较大的空间图6GDP请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page9数据来源wind国信期货图7PMI数据来源wind国信期货图8CPI和PPI同比增长请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page10数据来源wind国信期货图9工业增加值数据来源wind国信期货图10固定资产投资请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page11数据来源wind国信期货图11国内消费数据来源wind国信期货2货币投放力度较大2022年受到对经济压力的担忧国内第一季度信贷增长再度大规模投放2022年1月份新增人民贷款398万亿2月份新增人民币贷款123万亿3月份新增人民币贷款313万亿由于经济受到新冠疫情的影响2022年4月份新增人民币贷款大幅减少为6454亿元受到疫情的再度冲击国内5月份刺激经济的政策力度较大5月份新增人民币贷款189万亿6月份新增人民币贷款再度大幅攀升为281万亿7月份新增人民币贷款6790亿元8月份新增人民币贷款增加12500亿元9月份新增人民币贷款增加247万亿10月份新增人民币请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page12贷款6152亿11月份新冠病毒转为共存稳定经济的政策效果将会显著11月份新增人民币贷款121万亿12月份新增人民币贷款14万亿随着政策力度加大在2023年1月新增人民币贷款49万亿2月份新增人民币贷款新增181万亿3月份新增人民币贷款389万亿4月份新增人民币贷款大幅减少为7188亿元5月份新增人民币贷款136万亿6月份新增人民币贷款高达305万亿同期高于去年7月份新增人民币贷款减少至3459亿8月份新增人民币贷款恢复到136万亿信贷投放实体需求并不稳定货币环境方面M1方面2022年1月份为-19显示微观主体收紧钱袋23月份M1均为474月份为51有所回升5月份回落到466月份回升到587月份回升到678月份有所降低为619月份M1回升至6410月份回落到5811月份增速回落再度下跌至4612月份进一步下跌为372023年1月份M1同比增速大增为672月份M1同比为583月份M1同比为514月份同比为535月份M1为476月份M1回落至317月份M1增速跌至238月份M1同比增速下降至22M1增速持续回落同比增速下降幅度有所趋缓M2方面由于2020年3月份疫情后货币大规模投放2021继续维持9以上的增速已经是较高的货币投放2022年1月份央行开始降息货币政策正式走向宽松2022年1月份M2直接上升到了982022年2月份M2为922022年3月份为972022年4月份上升到了1052022年5月份M2回升到了1116月份上涨到1147月份继续回升回升到128月份回升到1229月份为12110月份增速为11811月份增速略升为12412月份回落至118M2增速继续维持在高位2023年1月份M2增速持续维持在两位数以上为1262月份为1293月份为1274月份为1245月份M2增速回落至1166月份为1137月份为1078月份为106货币增速连续四个月低于12但是货币增速仍然维持在两位数以上远远超过GDP增速国内货币刺激的力度较大2021央行在货币态度随着经济的变化发生较大的改变在第一季度央行延续相对克制的货币投放态度第二季度有所收紧10月份以后央行货币态度转向宽松12月份央行降准一年期lpr下跌2022年1月份央行直接降息并通过公开将会进行宽松指引2022年则快速转为宽松的货币政策1年期LPR降低到372022年5月20日5年期LPR下调到445前值462022年4月25日央行降准8月20日下调LPR1年期LPR下调至3655年期LPR下调至432022年12月份1年期LPR下跌至3652023年6月20日1年期LPR下调至4205年期LPR下调至3552023年8月20日再度下调LPR至345新一轮降息再度开启2023年2月份之后国债到期收益率整体上持续下滑7月份之后短期国债到期收益率开始回暖8月份所有期限国债到期收益率均显著上升截止到9月20日2年期国债到期收益率报收220415年期国债到期收益率报收252867年期国债到期收益率报收2661810年期国债到期收益率报收26664货币政策方面2022年5月24日人民银行银保监会召开主要金融机构货币信贷形势分析会研究部署加大信贷投放力度会议强调金融系统要用好用足各种政策工具从扩增量稳存量两方面发力以适度的信贷增长支持经济高质量发展要聚焦重点区域重点领域和重点行业围绕中小微企业绿色发展科技创新能源保供水利基建等加大金融支持力度要落实政策要求保持房地产信贷平稳增长支持中小微企业个体工商户货车司机贷款和受疫情影响严重的个人住房消费贷款等实施延期还本付息要加快已授信贷款的放款进度要坚持市场化原则平衡好信贷适度增长和防范金融风险之间的关系提升金融支持实体经济的可持续性请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page132023年1月29日人民银行印发通知延续实施碳减排支持工具等三项货币政策工具一是碳减排支持工具延续实施至2024年末将部分地方法人金融机构和外资金融机构纳入碳减排支持工具的金融机构范围进一步扩大政策惠及面深化绿色金融国际合作二是支持煤炭清洁高效利用专项再贷款延续实施至2023年末2023年继续并行实施碳减排支持工具和支持煤炭清洁高效利用专项再贷款在保障能源供应安全的同时支持经济向绿色低碳转型助力科学有序实现碳达峰碳中和目标三是交通物流专项再贷款延续实施至2023年6月末将中小微物流仓储企业等纳入支持范围进一步增强金融支持交通物流保通保畅的力度助力交通物流业高质量发展2023年2月15日人民银行召开2023年金融市场工作会议会议指出要提高金融服务扩大国内需求和建设现代化产业体系的能力支持加快构建新发展格局做好政策性开发性金融工具设备更新改造专项再贷款等稳经济大盘政策工具存续期管理支持项目落地建成完善支持普惠小微绿色发展科技创新等政策工具机制精准加强重点领域和薄弱环节金融支持深入实施中小微企业金融服务能力提升工程进一步健全融资配套机制推动普惠小微贷款稳定增长切实落实两个毫不动摇拓展民营企业债券融资支持工具第二支箭支持范围推动金融机构增加民营企业信贷投放加强农业强国金融服务巩固拓展脱贫攻坚成果持续提升金融服务乡村振兴能力动态监测分析房地产市场边际变化因城施策实施好差别化住房信贷政策落实好金融支持房地产市场平稳健康发展的16条政策措施积极做好保交楼金融服务加大住房租赁金融支持推动房地产业向新发展模式平稳过渡2023年4月20日2023年一季度金融统计数据新闻发布资管资金回流表内也是M2上升的重要原因去年下半年以来金融市场有所波动实体部门的风险偏好有所下降理财等资管产品的资金转回表内银行的资产负债表扩张推升了M2的增速3月末资管产品直接汇总的资产合计947万亿元较年初减少了16万亿元同比是负的增长速度为负的17较上年同期低81个百分点如果把表内和表外合并综合来看社会的广义流动性3月末流动性总量同比增长是10较上年同期高13个百分点比M2的增速低了27个百分点整体看广义流动性增长还是比较平稳的2023年6月16日中国人民银行金融监管总局中国证监会财政部农业农村部印发关于金融支持全面推进乡村振兴加快建设农业强国的指导意见2023年7月10日中国人民银行中国银行保险监督管理委员会关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知有关政策有适用期限的将适用期限统一延长至2024年12月31日一是对于房地产企业开发贷款信托贷款等存量融资在保证债权安全的前提下鼓励金融机构与房地产企业基于商业性原则自主协商积极通过存量贷款展期调整还款安排等方式予以支持促进项目完工交付2024年12月31日前到期的可以允许超出原规定多展期1年可不调整贷款分类报送征信系统的贷款分类与之保持一致二是对于商业银行按照通知要求2024年12月31日前向专项借款支持项目发放的配套融资在贷款期限内不下调风险分类对债务新老划断后的承贷主体按照合格借款主体管理对于新发放的配套融资形成不良的相关机构和人员已尽职的可予免责2023年8月4日国家发展改革委财政部中国人民银行国家税务总局联合召开新闻发布会介绍打好宏观政策组合拳推动经济高质量发展2023年8月20日中国人民银行金融监管总局中国证监会联合召开金融支持实体经济请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page14和防范化解金融风险电视会议会议强调金融支持实体经济力度要够节奏要稳结构要优价格要可持续主要金融机构要主动担当作为加大贷款投放力度国有大行要继续发挥支柱作用2023年9月21日中国人民银行决定于2023年9月15日下调金融机构存款准备金率中国人民银行决定于2023年9月15日下调金融机构存款准备金率025个百分点不含已执行5存款准备金率的金融机构本次下调后金融机构加权平均存款准备金率约为74图12M1M2投放同比增速数据来源wind国信期货图13新增人民币贷款数据来源wind国信期货请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page15图14公开市场操作数据来源wind国信期货图15shibor数据来源wind国信期货请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page16图16LPR数据来源wind国信期货图17银行间国债到期收益率中证数据来源wind国信期货请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金国信期货研究Page17操作建议综合来看稳定经济的政策在2022年下半年就开始大规模货币投放M2在2022年7月份就上升到了122023年5月份回落至12以下但是仍然是两位数9月份央行引导银行下调存量房贷利率下调准备金通过货币刺激经济的力度更大外部方面美联储加息暂停加息货币宽松的环境较好刺激经济的货币政策或导致货币需求回暖国债到期收益率回升国债高位回调重要免责声明本研究报告由国信期货撰写未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发布及分发研究报告的全部或部分给任何其他人士如引用发布需注明出处为国信期货且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改国信期货保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利报告所引用信息和数据均来源于公开资料国信期货力求报告内容引用资料和数据的客观与公正但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证报告中的任何观点仅代表报告撰写时的判断仅供阅读者参考不能作为投资研究决策的依据不得被视为任何业务的邀约邀请或推介也不得视为诱发从事或不从事某项交易买入或卖出任何金融产品的具体投资建议也不保证对作出的任何判断不会发生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