事项：
　　唯品会（VIPS.N）即将发布2023年三季度财报。
　　国信互联网观点：1）服饰行业持续复苏，料2023Q3收入同比+4%，Non-GAAP归母净利率6.8%。收入端：行业角度看，据国家统计局数据，2023年7-8月服装类消费零售总额增速分别为3%/6%，6月大促结束后服饰行业处于淡季，仍在为Q4大促蓄势；公司层面看，唯品会坚持品牌特卖的定位，在经济弱复苏的环境下预计将吸引更多用户。目前公司超90%交易额来自线上平台，我们预计唯品会Q3活跃买家数和用户购买频次分别同比增长8%和2%，共同驱动线上交易额增长。利润端：料2023Q2经调整经营利润率7.8%，Non-GAAP归母净利率6.8%，同比分别变化+0.6pct和-0.2pct，公司成本与费用管控能力稳中有升。2）复苏态势明显，维持“增持”评级：服饰大盘持续复苏，公司“品牌特卖”的定位顺应消费潮流，我们维持公司未来3年收入预测，公司成本与费用管控能力持续提升，上调公司未来3年经调净利润至87/87/93亿元，调整幅度为+2.0%/+0.1%/+0.2%。目前公司股价对应2023年PE为7倍，2023-2025年收入复合增速7%，维持目标价17-18美元，上涨空间11%-18%，继续维持“增持”评级。
　　评论：
　　整体：服饰行业持续复苏，料2023Q3收入同比+4%，Non-GAAP归母净利率6.8%
　　2023Q3，我们预计唯品会收入211亿元，yoy +4%，增速相比23Q2有所放缓，主要原因是淡季下服饰大盘整体增速放缓。1）行业角度看，据国家统计局数据，2023年7-8月服装类消费零售总额增速分别为3%/6%，6月大促结束后服饰行业处于淡季，仍在为Q4大促蓄势；2）公司层面看，唯品会坚持品牌特卖的定位，在经济弱复苏的环境下预计将吸引更多用户。目前超90%交易额来自线上平台，我们预计唯品会Q3活跃买家数和用户购买频次分别同比增长8%和2%，共同驱动线上交易额增长。
　　料2023Q2经调整经营利润率7.8%，Non-GAAP归母净利率6.8%，同比分别变化+0.6pct和-0.2pct，主要原因是公司成本与费用管控能力稳中有升。1）成本端看，品牌库存充裕，库存货值和SKU丰富度明显提升，公司受益于库存丰富的周期，货源保障性好，议价权高，有助于降低成本；2）费用端看，受服饰类GMV占比提升影响，退拒率同比提升，预计履约费率小幅上升，公司持续降本增效，预计管理和研发费率显著降低；此外我们预计公司在穿戴类复苏的大环境下将加大用户投入，新增费用主要用来拉新并提升SVIP用户占比
　　投资建议：复苏态势明显，维持“增持”评级
　　服饰大盘持续复苏，公司“品牌特卖”的定位顺应消费潮流，我们维持公司未来3年收入预测，公司成本与费用管控能力持续提升，上调公司未来3年经调净利润至87/87/93亿元，调整幅度为+2.0%/+0.1%/+0.2%。目前公司股价对应2023年PE为7倍，2023-2025年收入复合增速7%，维持目标价17-美元，上涨空间11%-18%，继续维持“增持”评级。
　　风险提示
　　政策风险，新进入者竞争加剧等市场风险，宏观经济系统性风险等

研究报告全文：证券研究报告2023年10月08日唯品会VIPSN增持2023Q3前瞻收入与利润端保持稳健增长公司研究海外公司快评互联网互联网投资评级增持维持评级证券分析师张伦可0755-81982651zhanglunkeguosencomcn执证编码S0980521120004联系人王颖婕0755-81983057wangyingjie1guosencomcn事项唯品会VIPSN即将发布2023年三季度财报国信互联网观点1服饰行业持续复苏料2023Q3收入同比4Non-GAAP归母净利率68收入端行业角度看据国家统计局数据2023年7-8月服装类消费零售总额增速分别为366月大促结束后服饰行业处于淡季仍在为Q4大促蓄势公司层面看唯品会坚持品牌特卖的定位在经济弱复苏的环境下预计将吸引更多用户目前公司超90交易额来自线上平台我们预计唯品会Q3活跃买家数和用户购买频次分别同比增长8和2共同驱动线上交易额增长利润端料2023Q2经调整经营利润率78Non-GAAP归母净利率68同比分别变化06pct和-02pct公司成本与费用管控能力稳中有升2复苏态势明显维持增持评级服饰大盘持续复苏公司品牌特卖的定位顺应消费潮流我们维持公司未来3年收入预测公司成本与费用管控能力持续提升上调公司未来3年经调净利润至878793亿元调整幅度为200102目前公司股价对应2023年PE为7倍2023-2025年收入复合增速7维持目标价17-18美元上涨空间11-18继续维持增持评级评论整体服饰行业持续复苏料2023Q3收入同比4Non-GAAP归母净利率682023Q3我们预计唯品会收入211亿元yoy4增速相比23Q2有所放缓主要原因是淡季下服饰大盘整体增速放缓1行业角度看据国家统计局数据2023年7-8月服装类消费零售总额增速分别为366月大促结束后服饰行业处于淡季仍在为Q4大促蓄势2公司层面看唯品会坚持品牌特卖的定位在经济弱复苏的环境下预计将吸引更多用户目前超90交易额来自线上平台我们预计唯品会Q3活跃买家数和用户购买频次分别同比增长8和2共同驱动线上交易额增长料2023Q2经调整经营利润率78Non-GAAP归母净利率68同比分别变化06pct和-02pct主要原因是公司成本与费用管控能力稳中有升1成本端看品牌库存充裕库存货值和SKU丰富度明显提升公司受益于库存丰富的周期货源保障性好议价权高有助于降低成本2费用端看受服饰类GMV占比提升影响退拒率同比提升预计履约费率小幅上升公司持续降本增效预计管理和研发费率显著降低此外我们预计公司在穿戴类复苏的大环境下将加大用户投入新增费用主要用来拉新并提升SVIP用户占比请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1证券研究报告表1唯品会季度业绩预测百万元国信预测3Q222Q233Q23EYoYQoQ商品收入20249261632105940-20其他收入136617161502100-12总收入21615278792256244-19毛利46836202496460-20经调整OP155922981760129-23Non-GAAP归母净利润15952402162922-32毛利率21722222003pct-02pct经调整经营利润率72827806pct-04pctNon-GAAP归母净利率748672-02pct-14pct资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测图1唯品会营业收入及增速百万元图2唯品会Non-GAAP归母净利润及利润率百万元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测图3唯品会国内电商GMV及增速百万元图4唯品会国内电商活跃用户数及增速百万资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测投资建议复苏态势明显维持增持评级服饰大盘持续复苏公司品牌特卖的定位顺应消费潮流我们维持公司未来3年收入预测公司成本与费用管控能力持续提升上调公司未来3年经调净利润至878793亿元调整幅度为200102目前公司股价对应2023年PE为7倍2023-2025年收入复合增速7维持目标价17-18请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告美元上涨空间11-18继续维持增持评级风险提示政策风险新进入者竞争加剧等市场风险宏观经济系统性风险等请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告财务预测与估值资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物1629721939353034657757669营业收入117060103152112087120141127501应收款项34243519101341086211528营业成本9395381536875139371099706存货净额68655516128613781467营业税金及附加76537247815887449279其他流动资产8741165126613571440销售费用92797291720878098224流动资产合计3284233734495846208974401管理费用16411605229524242543固定资产143771622613907115609197财务费用65774093212071397无形资产及其他20581984188818321820投资收益00777资产减值及公允价值投资性房地产80518709870987098709变动00546546546长期股权投资49604823482348734923其他收入451585231823502368资产总计6228865476789118906399050营业利润5236779796111045810963短期借款及交易性金融负债19752687190221882259营业外净收支679273273273273应付款项1314515018179981791517608利润总额5916807198841073111236其他流动负债1065110821124271333114182所得税费用12231759186221462247流动负债合计2577128526323273343434049少数股东损益1213161718长期借款及应付债券00000经调整净利润60136837865987459324其他长期负债26882876383541184148长期负债合计26882876383541184148现金流量表百万元202120222023E2024E2025E负债合计2845931402361633755238197净利润46816299790080428374少数股东权益11951321133713541372资产减值准备00000股东权益3263332752414115015659480折旧摊销1220874231823502368负债和股东权益总计6228865476789118906399050公允价值变动损失00546546546财务费用65774093212071397关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动252725363060192264每股收益-经调整44375604799280718605其它1344551775720968每股红利000000000000000经营活动现金流471810260146001185011992每股净资产481653697644925810979资本开支02723450493539ROIC1314212425其它投资现金流194737860319383ROE1821211716投资活动现金流17981199450862972毛利率2021222222权益性融资00000EBITMargin45666负债净变化00000EBITDAMargin56888支付股利利息00000收入增长15-12976其它融资现金流2214581878528671经调整净利润增长率-3142717融资活动现金流2214581878528671资产负债率4850484440现金净变动43025641133641127411091股息率0000000000货币资金的期初余额1199516297219393530346577PE-经调整12699706965货币资金的期末余额1629721939353034657757669PB2321151210企业自由现金流229049671054080127765EVEBITDA5352414039权益自由现金流5972721051192648954资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级如有分为股票评买入股价表现优于市场代表性指数20以上级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现也即报股票增持股价表现优于市场代表性指数10-20之间告发布日后的6到12个月内公司股价或行业指数投资评级中性股价表现介于市场代表性指数10之间相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基卖出股价表现弱于市场代表性指数10以上准A股市场以沪深300指数000300SH作为基准新三板市场以三板成指899001CSI为基准超配行业指数表现优于市场代表性指数10以上行业香港市场以恒生指数HSIHI作为基准美国市场中性行业指数表现介于市场代表性指数10之间以标普500指数SPXGI或纳斯达克指数投资评级IXICGI为基准低配行业指数表现弱于市场代表性指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系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