研究报告全文：银河研究金融期货研发报告股指期货季报2023年9月28日政策利好显现仍需时日研究员孙锋期货从业证号股指期货2023年四季报F0211891报告摘要投资咨询从业证号2023年三季度在中央定调下半年经济工作会议之后市场一度冲高但很快震荡回落Z000567各指数创出新低至季末保持低位震荡021-65789277股指期货各品种基差在7月从深度贴水转为大幅升水8至9月基差保持高位波动8sunfengchinastockcomcn月28日四箭齐发利好落地后升水达到阶段高点后虽有回落但至季末再度达到高点特别是IC和IM基差也处于高位显示投资者对后市较乐观的态度三季度IC和IM成交和持仓都有较明显的增加IC和IM的日均成交分别增加129和178日均持仓分别增加172和184至季末IC和IM持仓已分别至26万手和21万手水平处于近年来高位IF和IH日均成交和持仓较上季度也有一定增加由于IF和IH升水的持续且IF和IH各合约呈现远高近低的表现这样的期现结构有利于期货空头展期换月期货空头换月可得正收益IF和IH期货空头当月合约移仓至次季月合约可得年化2以上的收益IC和IM大部分仍远月合约价格仍最低但贴水大幅缩小使期货空头换月成本至近年来较低水平从主要席位的持仓情况看IF和IH净空头高仓位保持稳定IC和IM净空头持仓在8月末一度下降但季末再度走高中央政治局会议之后政策面持续发力财政货币房地产产业扶持和促消费政策多管齐下经济回升向好政策效果不断显现工业生产稳步回升企业利润恢复明显加快多项经济数据止跌回稳证监会连续出台重磅组合拳阶段性收紧IPO节奏进一步规范股份减持行为调降融资保证金最低比例等等虽然股市供给收缩但缺乏赚钱效应之下公募基金发行仍在多年低位增量资金有限而受高油价和美联储政策影响人民币汇率承压北向资金净流出对A股影响较大四季度上述因素难有大改观当前沪深300指数的风险溢价为589处于10年分位点的7992估值中枢为5011倍标准差为596估值已十分接近绝对低估水平因此在经济向好估值偏低政策利好不断的背景下股指将在低位震荡中等待利多因素的积累从量变向质变发展风险因素国内复苏不及预期美联储政策地缘政治因素19银河研究金融期货研发报告1现货市场表现回顾破位下行再创新低2023年三季度在中央定调下半年经济工作会议之后市场虽有冲高但很快震荡回落各指数创出新低至季末保持低位震荡截止9月27日沪深300区间涨跌幅为-369上证50指数区间涨跌幅为113中证500指数区间涨跌幅-541中证1000指数区间涨跌幅为-86图1沪深300指数表现图2上证50指数表现图3中证500指数表现图4中证1000指数表现数据来源Wind银河期货三季度行业板块分化严重权重板块普遍走势稳健证券保险银行电信运营石油酒类等都取得正收益贵金属煤炭钢铁等板块也涨幅居前游戏光伏新能源和电池等板块跌幅居前图5主要行业表现数据来源Wind银河期货29银河研究金融期货研发报告2股指期货表现回顾基差高企持仓新高股指期货各品种基差在7月从深度贴水转为大幅升水8至9月基差保持高位波动8月28日四箭齐发利好落地后升水达到阶段高点后虽有回落但至季末再度达到高点特别是IC和IM基差也处于高位显示投资者对后市较乐观的态度图6IF基差变化图7IH基差变化数据来源Wind银河期货图8IC基差变化图9IM基差变化数据来源Wind银河期货三季度IC和IM成交和持仓都有较明显的增加IC和IM的日均成交分别增加129和178日均持仓分别增加172和184至季末IC和IM持仓已分别至26万手和21万手水平处于近年来高位IF和IH日均成交和持仓较上季度也有一定增加39银河研究金融期货研发报告图10IF成交持仓变化图11IH成交持仓变化数据来源Wind银河期货图12IC成交持仓变化图13IM成交持仓变化数据来源Wind银河期货由于IF和IH升水的持续且IF和IH各合约呈现远高近低的表现即远月合约价格依次高于近月合约这样的期现结构有利于期货空头展期换月期货空头换月成本保持较低水平IF和IH期货空头当月合约移仓至次季月合约可得年化2以上的收益IC下月合约也不时较当月合约升水IC期货空头当月合约移仓下月合约在8-9月也有正收益但IC期货空头当月合约展期季月次季月合约仍有一定的成本IM持续贴水的情况相同但总体成本为近年来较低水平图14IF空头移仓成本变化图15IH空头移仓成本变化49银河研究金融期货研发报告数据来源Wind银河期货图16IC空头移仓成本变化图17IM空头移仓成本变化数据来源Wind银河期货从主要席位的持仓情况看IF和IH净空头高仓位保持稳定IC和IM净空头持仓在8月末一度下降但季末再度走高图18股指期货前五大席位净空头持仓占比图19股指期货前十大席位净空头持仓占比数据来源Wind银河期货3政策发力经济数据企稳市场信心政策发力下经济数据企稳自7月24日中央政治局会议召开后一系列政策连续出台促消费稳增长在财政政策方面加快了专项债的审批和地方债务化债的力度国债发行量和地方政府债发行量明显提速59银河研究金融期货研发报告图20近一年国债发行量图21近一年地方政府债发行量数据来源Wind银河期货货币政策方面央行于8月15日调降公开市场操作利率中期借贷便利利率25个基点带动贷款利率降至历史低位9月14日宣布降准25个基点货币供应量保持高位图22货币供应量与上证综指图23央行资产负债表总资产增速与沪深300数据来源Wind银河期货此外房地产相关政策得大调整出台新发放首套房贷利率政策动态调整机制调降首付比和二套房贷利率下限认房不认贷多地对限购政策优化产业扶持政策促进政策也不断出台恢复和扩大消费个税抵扣等政策不断出台政策持续效果正在显现在连续的政策组合拳之下政策效果逐步显现经济数据逐步企稳8月份规模以上工业企业利润实现由降转增同比增长1721-8月累计利润降幅也大大缩小8月份社会消费品零售总额37933亿元同比增长46自7月以来增速加快此外PMICPIPPI进出口等众多数据多有好于预期或者是降幅缩小的情况经济下行趋势拐头的迹象愈发明显69银河研究金融期货研发报告图23累计营业收入与利润总额同比增速图24社会消费品零售总额同比增速数据来源Wind银河期货经济数据的企稳有助于投资者信心的恢复也有助于上市公司业绩的反弹这将对四季度行情产生正面影响股市供求关系逆转仍需时日为活跃资本市场提振投资者信心证监会连续出台重磅组合拳阶段性收紧IPO节奏进一步规范股份减持行为调降融资保证金最低比例降低证券交易经手费同步降低证券公司佣金费率等等与此同时国税总局也调整了交易印花税交易端的一系统措施向投资者让利有助于降低交易成本增加A股市场的资金留存融资节奏的调整使IPO增发可转债的发行规模出现下降市场得以休养完善股份减持制度加强对违规减持绕道式减持的监管也有助于股市供给压力的减轻图24融资规模变化图24公募基金发行数据来源Wind银河期货单位亿元此外证监会大力发展权益类基金加大中长期资金引入力放宽指数基金注册条件推进公募基金费率改革全面落地引导头部公募基金公司增加权益类基金发行比例引导公募基金管理人加大自购旗下权益类基金力度但从目前看赚钱效应不佳的情况下公募基金发行仍较为低迷权益类基金的月底发行规模仍在近年来低位影响股市资金供求关系的另一大重要因素就是北向资金动向9月20日美联储公布79银河研究金融期货研发报告议息决议在决议措辞中保留未来继续加息的可能性且利率可能不仅会在更长的时间内保持高位而且可能会永久性地抬高上述表态使美债收益率持续走高加上国内国债收益率低位震荡中美利差不断扩大对汇率产生压力在这样的背景下北向资金在8-9月持续净流出图25中美利差情况图24北向资金数据来源Wind银河期货四季度虽然政策措施仍在持续推进但缺乏赚钱效应下的股市供求关系仍难有大的改善而美联储将保持高利率较长时间这对人民币汇率和北向资金有持续的压力市场估值处于底部连续的调整使市场的估值进一步下行投资价值进一步显现至9月22日沪深300指数的风险溢价为589处于10年分位点的7992估值中枢为5011倍标准差为596估值已十分接近绝对低估水平8月中旬沪深300风险溢价曾突破1倍标准差之后的降息使风险溢价再回1倍标准差之内利率影响和上市公司业绩都会对估值水平有影响图22沪深300指数历史估值2023-9-22数据来源WIND综上所述当前市场政策底已经明确经济数据开始向好估值已处于较低水平但股市供求关系扭转仍需要时间因此市场将在低位震荡中筑底等待利多因素从量变到质变跨越89银河研究金融期货研发报告作者承诺本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书本人承诺以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬免责声明本报告由银河期货有限公司以下简称银河期货投资咨询业务许可证号30220000向其机构或个人客户以下简称客户提供无意针对或打算违反任何地区国家城市或其它法律管辖区域内的法律法规除非另有说明所有本报告的版权属于银河期货未经银河期货事先书面授权许可任何机构或个人不得更改或以任何方式发送传播或复印本报告本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用并不构成对客户的投资建议银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正但不担保其内容的准确性或完整性客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户银河期货建议客户独自进行投资判断本报告并不构成投资法律会计或税务建议或担保任何内容适合客户本报告不构成给予客户个人咨询建议银河期货版权所有并保留一切权利联系方式银河期货有限公司金融衍生品研究所北京北京市朝阳区建国门外大街8号楼31层上海上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28楼网址wwwyhqhcomcn电话400-886-779999