资金面：艰难跨季。“双节”前一周DR007运行在1.95-2.24%的区间，R001运行在1.79-2.24%的区间，节前最后一个交易日资金依然偏紧。周一至周四，央行分别开展了3190亿元、3780亿元、6170亿元和6090亿元逆回购操作，全周逆回购累计净投放11570亿元。央行对资金面的呵护力度不可谓不大，但可能由于信贷放量和政府债券发行对流动性消耗过大，资金面依然呈现偏紧的格局。
　　一级市场：需求尚可。利率债整体需求一般，相比此前需求明显走弱。部分期限费后中标利率高于二级，比如7年农发，铁道债招标需求也不太理想。利率债供给以及偏紧的资金面一定程度削弱了利率债的配置需求，但一级市场整体仍然保持平稳。
　　二级市场：节前消息面平静，长端先上后下。节前债市整体波澜不惊，周初债市延续前一周的弱势行情，后几个交易日配置力量明显上升，可能不少机构认为在当前估值水平下，持券过节是不差的选择。具体而言，周一出现股债双杀，股债“跷跷板”的规律被打破，对跨季资金面以及后续货币宽松空间的担忧或是主要原因，当天十年国债活跃券230018上行2.25bp。周二，资金面依然偏紧，且市场对节后稳增长政策进一步加码的预期有所升温，但国债无惧利空走势偏强，当天230018下行0.25bp。周三，央行加码逆回购投放量，资金面盘中有所转松，债市情绪延续积极，当天230018下行0.75bp。周四，节前最后一个交易日资金面依然紧张，但市场持券过节的情绪浓厚，当天230018下行1bp。本周十年国债活跃券230018累计上行0.25bp，十年国开活跃券230210累计上行0.1bp。
　　期限利差：曲线走陡。本周国债10-1利差走阔3bp至51bp，国开10-1利差走阔2bp至48bp，本周短端利率下行，长端利率相对平稳，导致曲线小幅走陡。本周短端利率债的走势与资金面以及存单的走势产生背离，跨季资金紧张、存单利率上行的背景下，短端利率明显下行，原因可能有两点：1）当前短端利率债估值水平具有足够吸引力；2）提前交易跨季后流动性转松。本周的短债行情是债市博弈属性加剧的又一例证。
　　风险提示：基本面修复超预期；流动性收紧超预期
　　

研究报告全文：固定收益证券研究报告分析师title黄伟平S0190514080003节前消息面平静长端先上后下左大勇利率回顾2023925-2023928S0190516070005罗雨浓债S0190520020001券相关报告relatedReportcreateTime1周2023年10月6日20230923投资要点报跨季流动性偏紧曲线熊平20230916summary资金面艰难跨季双节前一周运行在的区间债市过山车长端先下后上DR007195-22420230909R001运行在179-224的区间节前最后一个交易日资金依然偏紧周资金超预期收紧曲线熊平一至周四央行分别开展了3190亿元3780亿元6170亿元和6090亿20230902元逆回购操作全周逆回购累计净投放11570亿元央行对资金面的呵地产政策落地长端调整护力度不可谓不大但可能由于信贷放量和政府债券发行对流动性消耗20230826资金面偏紧曲线熊平过大资金面依然呈现偏紧的格局20230819一级市场需求尚可利率债整体需求一般相比此前需求明显走弱部央行超预期降息曲线牛平20230812分期限费后中标利率高于二级比如7年农发铁道债招标需求也不太债市情绪偏积极长端小幅下理想利率债供给以及偏紧的资金面一定程度削弱了利率债的配置需求行但一级市场整体仍然保持平稳20230805货币宽松预期升温长端小幅二级市场节前消息面平静长端先上后下节前债市整体波澜不惊周下行初债市延续前一周的弱势行情后几个交易日配置力量明显上升可能20230729不少机构认为在当前估值水平下持券过节是不差的选择具体而言周政策基调超预期债市调整一出现股债双杀股债跷跷板的规律被打破对跨季资金面以及后续货币宽松空间的担忧或是主要原因当天十年国债活跃券230018上行225bp周二资金面依然偏紧且市场对节后稳增长政策进一步加码的预期有所升温但国债无惧利空走势偏强当天230018下行025bp周三央行加码逆回购投放量资金面盘中有所转松债市情绪延续积极当天230018下行075bp周四节前最后一个交易日资金面依然紧张但市场持券过节的情绪浓厚当天230018下行1bp本周十年国债活跃券230018累计上行025bp十年国开活跃券230210累计上行01bp期限利差曲线走陡本周国债10-1利差走阔3bp至51bp国开10-1利差走阔2bp至48bp本周短端利率下行长端利率相对平稳导致曲线小幅走陡本周短端利率债的走势与资金面以及存单的走势产生背离跨季资金紧张存单利率上行的背景下短端利率明显下行原因可能有两点1当前短端利率债估值水平具有足够吸引力2提前交易跨季后流动性转松本周的短债行情是债市博弈属性加剧的又一例证风险提示基本面修复超预期流动性收紧超预期请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明债券周报报告正文资金面艰难跨季资金面艰难跨季双节前一周DR007运行在195-224的区间R001运行在179-224的区间节前最后一个交易日资金依然偏紧周一至周四央行分别开展了3190亿元3780亿元6170亿元和6090亿元逆回购操作全周逆回购累计净投放11570亿元央行对资金面的呵护力度不可谓不大但可能由于信贷放量和政府债券发行对流动性消耗过大资金面依然呈现偏紧的格局3个月及一年期存单利率上行本周存单利率先上后下整体上行其中1年期存单利率上行2bp3个月存单利率上行5bp持续偏紧的资金面以及宏观数据的改善导致市场的流动性预期转向悲观存单曲线的定价指向市场对节后资金面大幅转向宽松也不抱有太高的期待图表1本周资金面边际收紧DR001DR007DR014R001R007R014期末219224322224257404涨跌bp504444631120日均183213309195240400涨跌bp-51064-324145数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表2本周DR007上行图表3本周R007上行R00735DR0076202120222023202120222023352542315211数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表4本周央行逆回购累计净投放11570亿元图表5本周3个月及1年期存单利率延续上行逆回购投放亿元逆回购到期亿元同业存单到期收益率单位净投放亿元同业存单收盘到期收益率AAA1年8000同业存单收盘到期收益率AAA3个月2806000230400020001800130-2000-40000925092609270928数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-债券周报一级市场需求尚可本周新发行利率债10650亿元利率债净供给8485亿元本周国债和地方债发行量环比上升同时利率债到期量出现回落导致本周利率债净供给环比上升利率债整体需求一般相比此前需求明显走弱部分期限费后中标利率高于二级比如7年农发铁道债招标需求也不太理想利率债供给以及偏紧的资金面一定程度削弱了利率债的配置需求但一级市场整体仍然保持平稳图表6本周利率债净供给环比上升利率债新发行亿元202392920239229000800070006000500040003000200010000国债政策银行债地方政府债净供给注债券发行以缴款作为日期口径数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理二级市场节前消息面平静长端先上后下节前消息面平静长端先上后下节前债市整体波澜不惊周初债市延续前一周的弱势行情后几个交易日配置力量明显上升可能不少机构认为在当前估值水平下持券过节是不差的选择具体而言周一出现股债双杀股债跷跷板的规律被打破对跨季资金面以及后续货币宽松空间的担忧或是主要原因当天十年国债活跃券230018上行225bp周二资金面依然偏紧且市场对节后稳增长政策进一步加码的预期有所升温但国债无惧利空走势偏强当天230018下行025bp周三央行加码逆回购投放量资金面盘中有所转松债市情绪延续积极当天230018下行075bp周四节前最后一个交易日资金面依然紧张但市场持券过节的情绪浓厚当天230018下行1bp本周十年国债活跃券230018累计上行025bp十年国开活跃券230210累计上行01bp请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-债券周报图表71年国债国开收益率下行单位图表83年国债国开收益率下行单位301年国债1年国开右轴3年国债3年国开右轴26262728242425262222242020232218182120161623-04-3022-10-2822-11-2822-12-2823-01-2823-02-2823-03-3123-05-3123-06-3023-07-3123-08-3122-09-2822-11-2823-01-2822-10-2822-12-2823-02-2823-03-3123-04-3023-05-3123-06-3023-07-3123-08-3122-09-28数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表95年国债国开收益率先上后下单位图表1010年国债国开收益率先上后下单位5年国债5年国开右轴10年国债10年国开右轴3032283029283026282724262628252224242623-08-3122-09-2822-10-2822-11-2822-12-2823-01-2823-02-2823-03-3123-04-3023-05-3123-06-3023-07-3123-01-2822-10-2822-11-2822-12-2823-02-2823-03-3123-04-3023-05-3123-06-3023-07-3123-08-3122-09-28数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理国债期货价格上涨本周T2312累计上涨017元TF2312累计上涨013元周一至周三期债几乎没有波动周四期债出现明显上涨国债期货博弈属性相比现券更强这意味着期债投资者认为长假期间的新增信息偏向利多的概率更高持仓方面TTF持仓量均出现回落不少投资者选择在节前降低风险敞口从成交持仓比来看周一是全周交投情绪高点图表11TTF2312价格上涨单位元T2312K线图TF2312K线图10211023102110191019101710171015101310150905090709090911091309150917091909210923092509270903数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-债券周报图表12TTF2312持仓量下降T2312持仓与成交情况TF2312持仓与成交情况持仓量变化手成交持仓比右轴持仓量变化手成交持仓比右轴23000140012000130018000120011001300010007000900800080070020003000600500-2000400-3000300-7000200100-1200000-8000-100数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理利差分析曲线走陡本周国债10-1利差走阔3bp至51bp国开10-1利差走阔2bp至48bp本周短端利率下行长端利率相对平稳导致曲线小幅走陡本周短端利率债的走势与资金面以及存单的走势产生背离跨季资金紧张存单利率上行的背景下短端利率明显下行原因可能有两点1当前短端利率债估值水平具有足够吸引力2提前交易跨季后流动性转松本周的短债行情是债市博弈属性加剧的又一例证图表13国债国开10-1利差走阔单位bp图表14国债国开10-3利差走阔单位bp700国债10-3国开10-31250国债10-1国开10-16001050500850400650300450200100250数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-债券周报图表15国债国开10-5利差保持平稳单位bp图表16国债国开10-7利差分化单位bp400国债10-7国开10-7国债10-5国开10-52503502003001502501002005015000100-5050-10000-150数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理风险提示基本面修复超预期流动性收紧超预期请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-债券周报分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15业评级另有说明的除外评级标准为报告发增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间布日后的12个月内公司股价或行业指数相对中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅其中减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5沪深两市以沪深300指数为基准北交所市场以无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大北证50指数为基准新三板市场以三板成指为基不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数普500或纳斯达克综合指数为基准行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T215层32层01-08单元座52楼邮编200135邮编100020邮编518035邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-