资金面：跨季流动性偏紧。本周DR007运行在1.95-2.20%的区间，R001运行在1.79-2.12%的区间，流动性呈现紧平衡的状态，跨季资金较为紧张。周一至周五，央行分别开展了2240亿元、2680亿元、2910亿元、2510亿元和2020亿元逆回购操作，全周逆回购累计净投放5520亿元。汇率压力减轻后，央行显著加大资金净投放，但由于流动性水位较低叠加跨季资金需求旺盛，节前最后一周资金面可能仍存压力。
　　一级市场：需求尚可。本周国债发行量环比上升，另一方面利率债到期量也大幅上升，因此本周利率债净供给相比上周仅小幅上升。本周政金债招标需求正常，中标利率大多低于二级利率，分期限看需求仍然集中在3-7年。周三的附息国债招标需求较弱，中标利率高于二级，参与倍数也不理想。整体而言，供给放量和资金偏紧影响了国债招标的参与热情，政金债需求受到的冲击有限。
　　二级市场：利空叠加，长端小幅调整。本周债市整体波动不大，跨季资金偏紧、一级国债供给放量、A股上涨等因素对债市构成压制，长端有所上行。具体而言，周一，早盘债市走势偏弱，下午市场对逆回购投放放量的期待升温，全天收益率先上后下，230012整体收平。周二，逆回购投放量没有惊喜，债市小幅调整，230012上行1bp。周三，资金偏紧和一级国债供给压制市场情绪，债市延续调整，当天230012上行0.25bp。周四，隔夜联储鹰派程度超预期，A股大跌，股债跷跷板下债市情绪积极，当天230012下行0.7bp。周五，A股大涨压制债市情绪，跨季资金仍然紧张，当天债市调整，230012上行1.7bp。本周十年国债活跃券230012累计上行2.25bp，十年国开活跃券230210累计上行1bp。
　　期限利差：曲线走平。本周国债10-1利差收窄3bp至48bp，国开10-1利差收窄1bp至46bp，短端利率上行幅度大于长端，导致曲线进一步走平。本周资金面延续偏紧的状态，央行加大逆回购操作量也没能有效压低资金利率，意味着当前流动性水位太浅、市场对跨季资金需求量太大。曲线形态的变化指向资金面是当前债市调整的核心因素，市场对基本面企稳反弹的担忧并不强烈。
　　风险提示：基本面修复超预期；流动性收紧超预期

研究报告全文：固定收证券研究报告益分析师title黄伟平S0190514080003跨季流动性偏紧曲线熊平左大勇利率回顾2023918-2023922S0190516070005罗雨浓债S0190520020001券相关报告relatedReportcreateTime12023年9月23日周20230916投资要点债市过山车长端先下后上报20230909summary资金面跨季流动性偏紧本周运行在的区间资金超预期收紧曲线熊平DR007195-220R00120230902运行在179-212的区间流动性呈现紧平衡的状态跨季资金较为紧地产政策落地长端调整张周一至周五央行分别开展了2240亿元2680亿元2910亿元202308262510亿元和2020亿元逆回购操作全周逆回购累计净投放5520亿元资金面偏紧曲线熊平汇率压力减轻后央行显著加大资金净投放但由于流动性水位较低叠20230819央行超预期降息曲线牛平加跨季资金需求旺盛节前最后一周资金面可能仍存压力20230812一级市场需求尚可本周国债发行量环比上升另一方面利率债到期量债市情绪偏积极长端小幅下行也大幅上升因此本周利率债净供给相比上周仅小幅上升本周政金债20230805招标需求正常中标利率大多低于二级利率分期限看需求仍然集中在货币宽松预期升温长端小幅3-7年周三的附息国债招标需求较弱中标利率高于二级参与倍数也下行不理想整体而言供给放量和资金偏紧影响了国债招标的参与热情政20230729政策基调超预期债市调整金债需求受到的冲击有限20230722二级市场利空叠加长端小幅调整本周债市整体波动不大跨季资金利多因素叠加债市走强20230715偏紧一级国债供给放量A股上涨等因素对债市构成压制长端有所上数据密集发布债市波澜不惊行具体而言周一早盘债市走势偏弱下午市场对逆回购投放放量的期待升温全天收益率先上后下230012整体收平周二逆回购投放量没有惊喜债市小幅调整230012上行1bp周三资金偏紧和一级国债供给压制市场情绪债市延续调整当天230012上行025bp周四隔夜联储鹰派程度超预期A股大跌股债跷跷板下债市情绪积极当天230012下行07bp周五A股大涨压制债市情绪跨季资金仍然紧张当天债市调整230012上行17bp本周十年国债活跃券230012累计上行225bp十年国开活跃券230210累计上行1bp期限利差曲线走平本周国债10-1利差收窄3bp至48bp国开10-1利差收窄1bp至46bp短端利率上行幅度大于长端导致曲线进一步走平本周资金面延续偏紧的状态央行加大逆回购操作量也没能有效压低资金利率意味着当前流动性水位太浅市场对跨季资金需求量太大曲线形态的变化指向资金面是当前债市调整的核心因素市场对基本面企稳反弹的担忧并不强烈风险提示基本面修复超预期流动性收紧超预期请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明债券周报报告正文资金面跨季流动性偏紧资金面跨季流动性偏紧本周DR007运行在195-220的区间R001运行在179-212的区间流动性呈现紧平衡的状态跨季资金较为紧张周一至周五央行分别开展了2240亿元2680亿元2910亿元2510亿元和2020亿元逆回购操作全周逆回购累计净投放5520亿元汇率压力减轻后央行显著加大资金净投放但由于流动性水位较低叠加跨季资金需求旺盛节前最后一周资金面可能仍存压力3个月及一年期存单利率上行本周短端存单利率延续上行1年期存单利率仅小幅上行1bp目前市场对双节后资金转松普遍乐观1年期存单利率也接近MLF操作利率因此本周1个月以上存单利率上行幅度并不大图表1本周资金面边际收紧DR001DR007DR014R001R007R014期末169220277179226283涨跌bp-62981-52369日均188204245198216256涨跌bp121042141341数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表2本周DR007上行图表3本周R007上行35DR0076R007202120222023202120222023352542315211数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表4本周央行逆回购累计净投放5520亿元图表5本周3个月及1年期存单利率延续上行同业存单到期收益率单位逆回购投放亿元逆回购到期亿元同业存单收盘到期收益率AAA1年净投放亿元同业存单收盘到期收益率AAA3个月400028020002300180-2000130-400009180919092009210922数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-债券周报一级市场需求尚可本周新发行利率债9791亿元利率债净供给6744亿元本周国债发行量环比上升另一方面利率债到期量也大幅上升因此本周利率债净供给相比上周仅小幅上升本周政金债招标需求正常中标利率大多低于二级利率分期限看需求仍然集中在3-7年周三的附息国债招标需求较弱中标利率高于二级参与倍数也不理想整体而言供给放量和资金偏紧影响了国债招标的参与热情政金债需求受到的冲击有限图表6本周利率债净供给环比上升利率债新发行亿元20239222023915800070006000500040003000200010000国债政策银行债地方政府债净供给注债券发行以缴款作为日期口径数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理二级市场利空叠加长端小幅调整利空叠加长端小幅调整本周债市整体波动不大跨季资金偏紧一级国债供给放量A股上涨等因素对债市构成压制长端有所上行具体而言周一早盘债市走势偏弱下午市场对逆回购投放放量的期待升温全天收益率先上后下230012整体收平周二逆回购投放量没有惊喜债市小幅调整230012上行1bp周三资金偏紧和一级国债供给压制市场情绪债市延续调整当天230012上行025bp周四隔夜联储鹰派程度超预期A股大跌股债跷跷板下债市情绪积极当天230012下行07bp周五A股大涨压制债市情绪跨季资金仍然紧张当天债市调整230012上行17bp本周十年国债活跃券230012累计上行225bp十年国开活跃券230210累计上行1bp请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-债券周报图表71年国债国开收益率上行单位图表83年国债国开收益率上行单位301年国债1年国开右轴3年国债3年国开右轴26262728242426222225242020232218182120161622-10-2222-11-2222-12-2223-01-2223-02-2223-03-2223-04-2223-05-2223-06-2223-07-2223-08-2223-09-2222-09-2223-09-2222-10-2222-11-2222-12-2223-01-2223-02-2223-03-2223-04-2223-05-2223-06-2223-07-2223-08-2222-09-22数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表95年国债国开收益率上行单位图表1010年国债国开收益率上行单位30325年国债5年国开右轴10年国债10年国开右轴283029283026282726282426252224242623-05-2222-09-2222-10-2222-11-2222-12-2223-01-2223-02-2223-03-2223-04-2223-06-2223-07-2223-08-2223-09-2223-02-2222-10-2222-11-2222-12-2223-01-2223-03-2223-04-2223-05-2223-06-2223-07-2223-08-2223-09-2222-09-22数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理国债期货价格下跌本周T2312累计下跌020元TF2312累计下跌014元期债表现与现券相近从形态上看T合约处于筑底的过程中多头的参与意愿在上升但做多的底气仍然不足持仓方面T合约周一周三和周四持仓量均上升多头入场可能是主要驱动因素从成交持仓比来看周一是全周交投情绪高点图表11TTF2312价格下跌单位元TF2312K线图T2312K线图10251028102310231021101810191017101310150821082809040911091808290922082108230825082708310902090409060908091009120914091609180920数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-债券周报图表12TTF2312持仓量上升T2312持仓与成交情况TF2312持仓与成交情况持仓量变化手成交持仓比右轴23000持仓量变化手成交持仓比右轴140012000130018000120011001300070001000900800080070020003000600500-2000400-3000300-7000200100-1200000-8000-100数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理利差分析曲线走平本周国债10-1利差收窄3bp至48bp国开10-1利差收窄1bp至46bp短端利率上行幅度大于长端导致曲线进一步走平本周资金面延续偏紧的状态央行加大逆回购操作量也没能有效压低资金利率意味着当前流动性水位太浅市场对跨季资金需求量太大曲线形态的变化指向资金面是当前债市调整的核心因素市场对基本面企稳反弹的担忧并不强烈图表13国债国开10-1利差收窄单位bp图表14国债国开10-3利差分化单位bp7001250国债10-1国开10-1国债10-3国开10-311506001050500950850400750650300550200450350100250数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-债券周报图表15国债国开10-5利差分化单位bp图表16国债国开10-7利差走阔单位bp250400国债10-5国开10-5国债10-7国开10-72003503001502501002005015000100-5050-10000-150数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理风险提示基本面修复超预期流动性收紧超预期请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-债券周报分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15业评级另有说明的除外评级标准为报告发增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间布日后的12个月内公司股价或行业指数相对中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅其中减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5沪深两市以沪深300指数为基准北交所市场以无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大北证50指数为基准新三板市场以三板成指为基不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数普500或纳斯达克综合指数为基准行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者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