本轮银行二永债估值调整的原因：本轮债市调整下，银行二永债作为“利率波动放大器”，其收益率出现明显回调，信用利差也明显走阔。总结来看，资金超预期收紧+稳增长政策加码预期偏强是本次债市调整的触发因素，而债市回调引发机构负债端（主要是基金）赎回压力，加剧了本轮银行二永债的进一步调整。
　　本轮银行二永债调整后是否可以“进攻”需要观察的3个信号
　　信号一：资金面是否明显转松？近期降准等央行货币政策发力宽松下资金偏紧的压力边际缓解，后续需要持续关注资金面的边际变化。短期来看资金中枢进一步上台阶的概率偏小，但何时能够明显转松需要持续关注。
　　信号二：基金等负债端压力是否会延续？负债端压力是否会延续，可能取决于后续债市是否会出现持续回调；同时，机构负债端的压力也不用过度担忧。与去年11月份回调导致踩踏不同，本轮在回调过程中负债稳定的配置盘对银行二永债加大买入，在一定程度上起到了市场稳定器的作用。负债的不稳定更多体现在基金方面而非理财，出现去年底“居民赎理财、理财赎基金”的概率不大，但是仍然需要持续关注未来债市走势，以及基金等机构负债端压力的边际变化。
　　信号三：银行二永债的估值性价比是否有所显现？纵向来看，以3年期AAA级银行二级资本债为例，当前（2023-9-18）二级资本债的信用利差在61BP上下，预计利差调整的顶部在65-70BP上下，当前已经有一定的投资性价比；横向来看，银行二永债和其他类型信用债相比，整体上也有一定的票息优势。
　　投资策略：估值性价比有一定显现，但“进攻”或仍需等待
　　作为兼具“安全性高+有品种溢价+流动性好”等优势的类利率债品种，当前银行二永债的估值性价比已经有一定显现；但资金面何时明显转松、负债端压力是否能有效缓和依然是需要持续跟踪的信号，同时配置盘和交易盘的选择可能不同。
　　当前估值吸引力上升对负债稳定的配置盘相对有利，建议可以对3-5年期高等级银行二永债逐步、分批买入。
　　对于交易盘来说，要转为乐观或仍需时间。虽然债券再度大跌的概率不大，但是收益率下行需要资金转松作为前提，并需要持续关注负债端压力变化。综合考虑机构负债端稳定性+银行二永债的估值表现，未来债市若出现阶段性修复行情，建议交易盘可以适度关注3年以内（或1-2年期）偏高等级银行二永债的参与机会。
　　风险提示：稳增长政策超预期、资金利率超预期，信用债违约超预期；数据统计存在一定偏差。

研究报告全文：固定收证券研究报告益分析师title黄伟平S0190514080003吴鹏S0190520080009银行二永债是否可以进攻的3个信号债createTime1市assAuthor年月日2023919研投资要点相关报告relatedReport究本轮银行二永债估值调整的原因本轮债市调整下银行二永债作为利率波动放大器其收益率出现明显回调信用利差也明显走阔总结来看20230830资产荒演绎下的信用债投资金超预期收紧稳增长政策加码预期偏强是本次债市调整的触发因素而资新论债市回调引发机构负债端主要是基金赎回压力加剧了本轮银行二永债的进一步调整202308231年内高票息城投债挖掘正当本轮银行二永债调整后是否可以进攻需要观察的3个信号时信号一资金面是否明显转松近期降准等央行货币政策发力宽松下资金偏20230810紧的压力边际缓解后续需要持续关注资金面的边际变化短期来看资金中二季度土地财政跌幅缩窄但枢进一步上台阶的概率偏小但何时能够明显转松需要持续关注颓势仍在持续全国土地财政压力地级市维度跟踪截信号二基金等负债端压力是否会延续负债端压力是否会延续可能取决至23年Q2于后续债市是否会出现持续回调同时机构负债端的压力也不用过度担忧与去年11月份回调导致踩踏不同本轮在回调过程中负债稳定的配置盘对20230731银行二永债加大买入在一定程度上起到了市场稳定器的作用负债的不稳一揽子化债方案怎么化定更多体现在基金方面而非理财出现去年底居民赎理财理财赎基金的20230712概率不大但是仍然需要持续关注未来债市走势以及基金等机构负债端压资产荒逻辑仍在票息策略力的边际变化相对占优信用策略半月谈信号三银行二永债的估值性价比是否有所显现纵向来看以3年期AAA-级银行二级资本债为例当前2023-9-18二级资本债的信用利差在61BP20230531资产荒压力不减信用债还可上下预计利差调整的顶部在65-70BP上下当前已经有一定的投资性价以买什么信用市场6月比横向来看银行二永债和其他类型信用债相比整体上也有一定的票息展望优势20230507投资策略估值性价比有一定显现但进攻或仍需等待银行二永债的利差见底了作为兼具安全性高有品种溢价流动性好等优势的类利率债品种当前么多维度视角下的银银行二永债的估值性价比已经有一定显现但资金面何时明显转松负债端行二永债定价探讨压力是否能有效缓和依然是需要持续跟踪的信号同时配置盘和交易盘的选20230404择可能不同在波动中向信用要收益当前估值吸引力上升对负债稳定的配置盘相对有利建议可以对年期高信用市场4月展望3-5等级银行二永债逐步分批买入对于交易盘来说要转为乐观或仍需时间虽然债券再度大跌的概率不大但是收益率下行需要资金转松作为前提并需要持续关注负债端压力变化综合考虑机构负债端稳定性银行二永债的估值表现未来债市若出现阶段性修复行情建议交易盘可以适度关注3年以内或1-2年期偏高等级银行二永债的参与机会风险提示稳增长政策超预期资金利率超预期信用债违约超预期数据统计存在一定偏差请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明债市研究兴证固收团队银行二永债专题回顾2021年12月7日商业银行资本补充工具观察体系与投资方法论2021年以来货币环境整体宽松随着负债端扩容对信用债的投资需求进一步增加面对负债扩容和结构性资产荒投资者积极向品种下沉要收益作为商业银行的资本补充工具商业银行二级资本债和银行永续债受到投资者热情追逐本文初步构建了银行二永债的投资框架从供给需求和定价3个维度对银行二永债的价值挖掘与风险防范进行了框架性的论述2022年3月14日商业银行资本补充债券迎来投资窗口期本文深入剖析了2021年底以来商业银行资本补充债券利差回调的原因并指出伴随机构行为冲击风险的逐步释放未来AA及以上等级国有大行和股份制行二级资本债和永续债尤其是二级资本债估值进一步回调的空间不大已经逐渐进入到合意投资区间宽货币预期的升温更是带来了投资窗口期2022年12月20日银行二永债具备抄底价值了吗本文深入剖析了2022年11月以来银行二永债估值大幅回调背后的原因并指出对于负反馈的完全解决并非一蹴而就但也逐渐看到一些正面信号未来一段时间一个季度范围内资金利率大概率维持在宽松的位置银行二永债或将成为未来信用债投资的胜负手估值超调下银行二永债的投资性价比已经凸显但负债的稳定性仍是最重要的配置盘和交易盘的选择可能不同2023年1月16日中小银行二永债潜在的不赎回风险怎么看本文从多个维度分析了历史上中小银行二级资本债不赎回案例特征构建了中小银行二永债潜在不赎回风险的评价指标与评价体系并将中小银行二永债的潜在不赎回风险划分为四档对于隐含评级AA及以下等级的中小银行二永债建议投资者谨慎择券可以适度关注位于第一档潜在不赎回风险较低显性的信用资质相对较好资本充足率潜在压力相对不高的中小银行二永债的参与价值对处于第二档第三档和第四档特别第三四档的中小银行二永债需要特别重视其潜在的不赎回风险2023年5月7日银行二永债的利差见底了么多维度视角下的银行二永债定价探讨本文以估值指标作为切入点同时结合了宏观层面-政策无风险利率国开债走势资金利率主要观察R007表现和套息空间中观层面-机构行为重点机构二级市场的净买入情况成交活跃度等指标进行综合考量对银行二永债的利差是否见底进行了讨论指出机构行为尤其是配置盘对银行二永债买卖的边际变化或是二永债利差是否见底的关键征兆宏观层面无风险利率资金利率等则是重要的触发因素本轮银行二永债估值调整的原因本轮市场调整受多重因素影响但调整的起源是8月资金超预期紧短端快速回调曲线熊平8月下旬政策密集出台后长端快速调整市场有一定的赎回压力加大调整本轮债市调整下银行二永债作为利率波动放大器其收益率出现明显回调信用利差也明显走阔总结来看资金超预期收紧稳增长政策加码预期偏强是本次债市调整的触发因素而债市回调引发机构负债端主要是基金赎回压力加剧了本轮银行二永债的进一步调整本轮债市调整下负债端的不稳定更多体现在基金方面而非理财基金负债请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-债市研究端申购多来自理财等机构方理财在去年11月负债端赎回负反馈冲击后对流动性管理的重视度有所提升其自身拉久期的行为并不明显主要通过申购公募基金拉久期因此今年在面临市场波动时基金负债端的稳定性相对较弱本轮债市调整下出现了一定的理财赎基金现象在负债端的赎回压力下基金近两周在二级市场上被迫抛售诸如银行二永债等流动性较好的资产而基金作为银行二永债重要的持仓机构其对银行二永债的抛压进一步引发了银行二永债的估值调整信用利差明显走阔图表13年期银行二级资本债到期收益率走势图表23年期银行永续债到期收益率走势43050041045039037040035033035031029030027025025023-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-09中债商业银行无固定期限资本债行权收益率AAA-3年中债商业银行二级资本债到期收益率AAA-3年中债商业银行无固定期限资本债行权收益率年中债商业银行二级资本债到期收益率AA3年AA3中债商业银行二级资本债到期收益率AA3年中债商业银行无固定期限资本债行权收益率AA3年数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表33年期银行二级资本债信用利差走势BP图表43年期银行永续债信用利差走势BP16020018014016012014012010010080806060404023-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-09中债商业银行无固定期限资本债行权信用利差AAA-3年中债商业银行二级资本债信用利差AAA-3年中债商业银行无固定期限资本债行权信用利差AA3年中债商业银行二级资本债信用利差AA3年中债商业银行无固定期限资本债行权信用利差年中债商业银行二级资本债信用利差AA3年AA3数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-债市研究图表5本轮债市调整下负债的不稳定更多体现在基金图表6负债端赎回压力下基金近期在市场上被迫抛售方面而非理财诸如银行二永债等流动性较好的资产基金公司及产品对信用债净买入情况周度亿元各类机构净买入其他规模周度亿元1500短期超短期融资券中期票据800农村金融保险基金理财企业债资产支持证券其他600100040050020000-200-500-400-1000-600-800-15002023-01-012023-02-262023-04-162023-06-042023-07-232023-09-102022-1-22022-4-242022-8-72022-11-272023-3-192023-7-2数据来源CFETS兴业证券经济与金融研究院整理注根据CFETS数据由于银行二永债主要体现在其他中因此本文主要结合各机构净买入其他类债券的情况对不同机构买卖银行二永债的表现进行大致推算特此说明后同本轮银行二永债调整后是否可以进攻需要观察的3个信号信号一资金面是否明显转松近期降准等央行货币政策发力宽松下资金偏紧的压力边际缓解后续需要持续关注资金面的边际变化9月11日-14日央行通过降准以及公开市场净投放量加大等方式对冲资金面收紧压力资金利率稳中有降机构负债端赎回压力亦有明显缓解9月11日-14日债券收益率稳健下行银行二永债利差有所压缩但9月15日和9月18日中长久期利率债明显回调银行二永债利差走势有所反复其主要原因可能与国债超预期增发经济数据超预期降准落地后止盈力量增加14D逆回购重启1个月期国库现金定存中标利率回升至25等因素有关后续资金利率需要重点关注1央行关注资金空转的可持续性2地方债供给压力与央行对冲3人民币贬值对于资金利率的扰动4政策支撑下实体融资需求回暖的可能性这是个慢变量短期来看资金中枢进一步上台阶的概率偏小近期央行通过降准等方式也表明了资金面收敛压力增大时期其通过加大流动性投放等方式维持资金面平稳的态度和决心但何时能够明显转松需要持续关注请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-债市研究图表7短期来看资金中枢进一步上台阶的概率偏小图表8近年来14D逆回购操作的时间节点可能均与节假日等因素有关逆回购数量14天亿元R007DR00750004245003740003500323000250027200022150010001750012021-1020-0120-0420-0720-1021-0121-0421-0722-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0722-0822-0922-1022-1122-1223-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0922-07数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理信号二基金等负债端压力是否会延续负债端压力是否会延续可能取决于后续债市是否会出现持续回调负债端压力的本质可能在于债市面临较大回调风险时期市场情绪转差交易盘负债端出现的集中赎回压力这一压力的边际解除主要依赖于债市出现止跌回升投资者情绪转暖负债端集中赎回现象的明显减少在9月11日-14日债券收益率稳健下行机构负债端压力已经出现明显缓和但9月15日和18日债市的明显回调使得投资者对于负债端压力的担忧再起我们认为判断后续负债端压力是否将重新成为债券投资的明显掣肘可能主要需要观察后续债市是否会出现持续回调短期内债市出现持续大幅回调的风险可能不大其主要原因可能在于1近期国债供给增量符合季节性惯例可能将改变国债净供给节奏但难以改变国债净供给总量214天逆回购重启或与后续中秋国庆小长假有关可能并无明显的锁短放长意图3保险及农商行等机构现券净买入的减少可能与止盈心态有关回调后债券性价比的提升反而可能吸引配置盘再度加大力度购券4经济大概率呈现温和修复态势地产放松等稳增长政策的效力仍有待观察同时机构负债端的压力不用过度担忧与去年11月份回调导致踩踏不同本轮在回调过程中负债稳定的配置盘对银行二永债加大买入在一定程度上起到了市场稳定器的作用从居民配置行为看在地产周期被熨平后居民资产配置从地产转向金融资产保险理财存款等低风险资产或成新宠因此配置盘负债端今年以来整体上保持充裕保险负债期限整体偏长配置上更偏好长久期资产今年保险对偏长久期偏高等级的银行二永债配置力量明显偏强农商行等今年以来可能面临贷款需求偏弱债券实际收益率高于贷款的局面农商行也是今年参与银行二永债的重要增量资金理财今年规模逐步修复同时在经历了上一轮的赎回负反馈后为了减少潜在的净值波动理财年初配置大量存款主动降低资产久期降低期限错配程度等操作理财净值相对稳定同时对银行二永债的直接参与热情边际走弱期限聚焦在3年以内偏高等级银行二永债基金考虑到今年以来理财对于流动性管理更为看重可能会通过加大买入基金的方式间接参与银行二永债投资一方面带来了今年以来基金对银行二永债参与力度持续偏强另一方面在一定程度上导致基金在面临市场波动时请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-债市研究负债的稳定性相对较弱综合来看与去年相比今年保险农商行是较为坚定的买盘负债的不稳定更多体现在基金方面而非理财市场调整基金存在潜在的赎回压力但出现去年底居民赎理财理财赎基金的概率不大但是仍然需要持续关注未来的债市走势以及基金等机构负债端压力的边际变化图表9保险净买入其他的情况周度图表10农村金融净买入其他的情况周度保险公司净买入其他亿元农村金融机构净买入-其他亿元500-3001年及1年以下1-3年3-5年5-7年7-10年10年及以上1年及1年以下1-3年3-5年5-7年7-10年10年及以上400250300200200150100100050-1000-200-502022-11-202022-05-292022-06-192022-07-102022-07-312022-08-212022-09-112022-10-022022-10-302022-12-112023-01-012023-01-222023-02-192023-03-122023-04-022023-04-232023-05-142023-06-042023-06-252023-07-162023-08-062023-08-272023-09-172023-06-042022-05-292022-06-192022-07-102022-07-312022-08-212022-09-112022-10-022022-10-302022-11-202022-12-112023-01-012023-01-222023-02-192023-03-122023-04-022023-04-232023-05-142023-06-252023-07-162023-08-062023-08-272023-09-17数据来源CFETS兴业证券经济与金融研究院整理图表11基金净买入其他的情况周度图表12理财净买入其他的情况周度基金公司及产品净买入-其他亿元理财子公司及理财类产品净买入-其他亿元6001年及1年以下1-3年3-5年5-7年7-10年10年及以上2001年及1年以下1-3年3-5年5-7年7-10年10年及以上4001000200-1000-200-200-300-400-400-500-600-600-800-7002022-05-292022-06-192022-07-102022-07-312022-08-212022-09-112022-10-022022-10-302022-11-202022-12-112023-01-012023-01-222023-02-192023-03-122023-04-022023-04-232023-05-142023-06-042023-06-252023-07-162023-08-062023-08-272023-09-172022-11-202023-07-162022-05-292022-06-192022-07-102022-07-312022-08-212022-09-112022-10-022022-10-302022-12-112023-01-012023-01-222023-02-192023-03-122023-04-022023-04-232023-05-142023-06-042023-06-252023-08-062023-08-272023-09-17数据来源CFETS兴业证券经济与金融研究院整理信号三银行二永债的估值性价比是否有所显现整体来看当前中债隐含评级AA及以上偏等级银行二永债的估值性价比已经有一定显现纵向来看以3年期AAA-级银行二级资本债为例当前2023-9-18二级资本债的信用利差在61BP上下预计利差调整的顶部在65-70BP上下当前已经有一定的投资性价比横向来看当前银行二永债的绝对收益率水平和其他类型信用债相比整体上也有一定的票息优势请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-债市研究图表13各类债券品种当前的到期收益率2023-9-184035302520151005001年期2年期3年期4年期5年期1年期2年期3年期4年期5年期AAAAAA-AA银行二级资本债银行永续债中票城投债数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表14当前与前3次信用利差阶段性见顶时银行二级资本债信用利差和超额利差表现对比BP信用利差AAA-AABP1年期2年期3年期4年期5年期1年期2年期3年期4年期5年期2021-9-3056935242674277577736589256387038845184342022-3-1155295161679373508297582654567190794388982022-12-13872794531026910420103779226100831146911639115772023-9-184325439960596456695144134973686677508234AAA-AA分位数1年期2年期3年期4年期5年期1年期2年期3年期4年期5年期2021-9-3059306630770094107430524064107050850066802022-3-1164407490857086708610616070508200800079602022-12-1310000100001000010000100009950100001000010000100002023-9-184070632080007250638033306470794078907190超额利差AAA-AABP1年期2年期3年期4年期5年期1年期2年期3年期4年期5年期2021-9-3021192895433046813335149222853528427829332022-3-1114901935306730561696125817192971315117972022-12-1354296300830070807154490659268504730173542023-9-181758175632633890450413321829356846865287AAA-AA分位数1年期2年期3年期4年期5年期1年期2年期3年期4年期5年期2021-9-3066306890780078604010422049707050711043802022-3-11400044006130416023048804670728050508102022-12-13100001000010000100001000010000100001000010000100002023-9-186650477071206090759056106060774080208200数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注历史分位数是基于2021年以来数据进行测算信用利差阶段性见顶以3年期AAA-级银行二级资本债信用利差作为观察参照基准信用利差为银行二级资本债收益率减国开债收益率所得超额利差为银行二级资本债收益率减商业银行普通债收益率所得后同投资策略估值性价比有一定显现但进攻或仍需等待作为兼具安全性高有品种溢价流动性好等优势的类利率债品种当前银行二永债的估值性价比已经有一定显现但资金面何时明显转松负债端压力是否能有效缓和依然是需要持续跟踪的信号同时配置盘和交易盘的选择可能不同请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-债市研究当前估值吸引力上升对负债稳定的配置盘相对有利因此对于配置盘来说建议可以对3-5年期高等级银行二永债逐步分批买入对于交易盘来说要转为乐观或仍需时间虽然债券再度大跌的概率不大但是下行需要资金转松作为前提并持续关注负债端压力变化后续重点观察边际积极信号1资金利率是否转松2地方债供给压力缓和3政策逐步落地后负面情绪释放综合考虑机构负债端稳定性银行二永债的估值表现未来债市若出现阶段性修复行情建议交易盘可以适度关注3年以内或1-2年期偏高等级银行二永债的参与机会图表15各类债券品种当前的到期收益率持有3M骑乘收益率和持有期收益率对比20230918中债隐含评级AAAAAA-AAAA期限1年期2年期3年期4年期5年期1年期2年期3年期4年期5年期1年期2年期3年期4年期5年期银行二级资本债271285308321327271291316334339287309351374382当前到期银行永续债280304321332340282306326340348299326361401415收益率中票258274288295305269287311319339277305340356376城投债262279287307314272292310331338284306334355365银行二级资本债0020060150110060010080160150060050090260190083M骑乘银行永续债000010011009008000010012013008002011022034015收益率中票005007009006011005008015007021005012022014021城投债005007006017008005008012018008005009018018011银行二级资本债0690760910900870680800940980900760861131121033M持有银行永续债069085091091092070085093097094076091111133117期收益率中票069074080078087071078092085104074087106101113城投债070075076092085072080088099091075085100105101数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注持有期收益率粗略测算持有期票息收益率持有期末久期-持有期末同期限的收益率变动骑乘收益率假设未来收益率曲线形态不变持有期内同期限到期收益率不发生变动近似以持有期初中债到期收益率看做票面利率持有期收益率未作年化处理风险提示稳增长政策超预期资金利率超预期信用债违约超预期数据统计存在一定偏差请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-债市研究分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间外评级标准为报告发布日后的12个中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级月内公司股价或行业指数相对同减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5期相关证券市场代表性指数的涨跌无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确幅其中沪深两市以沪深300指数为定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级基准北交所市场以北证50指数为基推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数准新三板市场以三板成指为基准中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平香港市场以恒生指数为基准美国市行业评级回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数场以标普500或纳斯达克综合指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T215层32层01-08单元座52楼邮编200135邮编100020邮编518035邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-