研报要点：
　　23年2月下旬至6月下旬，城投债信用利差整体震荡（以AAA级城投债为例）。7月政治局会议提出一揽子化债政策，叠加财政部启动了置换部分隐性债务的新一轮特殊再融资债券申报工作等化债信号，8月城投债信用利差在各类化债政策和信号下快速压缩，其中一年期城投债压缩幅度较大。
　　从山东省来看，今年以来化债端渐有章法，包括省级统筹、与大行签订合作协议等：如
　　（1）23年8月青岛成立青岛东鼎，目的是培育战略性新兴产业，且会为资金紧张的地方政府融资平台纾困。（2）截至23年8月初，两个月内潍坊市已先后与建设银行山东省分行、国家开发银行山东省分行、农业银行山东省分行、中国银行山东省分行等14家金融机构签署战略合作协议。（3）山东寿光市财政局：上半年全力争取建制县债务置换试点，做好国有平台公司债务风险处置。
　　在化债预期好转的大背景下，山东城投债收益率在8月也呈现快速压缩的行情：以我们统计的样本券为例，8月1日至9月5日近1个月时间区间内，一年期以内存续债中，淄博、潍坊、日照、临沂和菏泽地市级城投债收益率压缩幅度相对大；1-2年期，淄博、潍坊、临沂和日照压缩幅度相对大。从目前的收益率水平来看，一年期AA+以内存续中，东营、潍坊、济宁、威海、临沂和聊城等在3.5%以上。
　　短期来看，各类化债政策体现了省级层面对债务管控的思路更加清晰化，重视程度提升，有利于提振市场信心。长期来看，产业层面的改善也在路上，如提出“每年择优选择10个工业强县，给予4亿元新增专项债券额度支持”、“ A股并购项目大面积亏损，潍坊国资或启动专项投资审计”。
　　投资策略方面：
　　随着青岛东鼎产业发展集团有限公司的成立，青岛各区县城投平台票面利率出现下降趋势，青岛市内区县平台可重点关注，短久期策略或将获得较好收益。可关注的标的包括青岛西海岸新区海洋控股集团有限公司，青岛西海岸新区融合控股集团有限公司，平度市城市建设投资开发有限公司等。
　　潍坊目前已与多家金融机构签署了全面战略合作协议，预计能获得较多金融资源支持，可重点关注其化债进程以及市本级平台的估值变动情况，短久期策略或有收益。
　　此外，临沂近十年税收增速高，叠加债务率相对不高，可重点关注；济南、烟台等实力较强，可适当拉长久期获取骑乘策略。其他地市：淄博、泰安等可选取短久期债；其中淄博可关注主体包括淄博城运、淄博高新城投和淄博高新等。
　　风险提示：行业面临政策不及预期风险、基本面下行风险、信用风险蔓延。
　　

研究报告全文：TableMain证券研究报告固定收益专题2023年9月28日固定收益专题固定收益专题山东化债的AB面证券分析师徐亮TableSummary研报要点资格编号S0120521060004邮箱xuliang3teboncomcn胡君23年2月下旬至6月下旬城投债信用利差整体震荡以AAA级城投债为例7资格编号S0120523060001月政治局会议提出一揽子化债政策叠加财政部启动了置换部分隐性债务的新一轮邮箱hujunteboncomcn特殊再融资债券申报工作等化债信号8月城投债信用利差在各类化债政策和信号下快速压缩其中一年期城投债压缩幅度较大从山东省来看今年以来化债端渐有章法包括省级统筹与大行签订合作协议联系人等如123年8月青岛成立青岛东鼎目的是培育战略性新兴产业且会为资金紧张的地方政府融资平台纾困2截至23年8月初两个月内潍坊市已先后与建设银相关研究行山东省分行国家开发银行山东省分行农业银行山东省分行中国银行山东省分行等14家金融机构签署战略合作协议3山东寿光市财政局上半年全力争取信用债投资策略研究建制县债务置换试点做好国有平台公司债务风险处置郑州航空港孜孜不倦应有回响在化债预期好转的大背景下山东城投债收益率在8月也呈现快速压缩的行情以我们统计的样本券为例8月1日至9月5日近1个月时间区间内一年期以内存续新能源车产业和城市共振的合肥债中淄博潍坊日照临沂和菏泽地市级城投债收益率压缩幅度相对大1-2年观察期淄博潍坊临沂和日照压缩幅度相对大从目前的收益率水平来看一年期地产择券小而美房企AA以内存续中东营潍坊济宁威海临沂和聊城等在35以上公募基金的信用债投资思路变迁短期来看各类化债政策体现了省级层面对债务管控的思路更加清晰化重视程度当前信用利差分析兼论信用利差提升有利于提振市场信心长期来看产业层面的改善也在路上如提出每年什么情况下会收窄择优选择10个工业强县给予4亿元新增专项债券额度支持A股并购项目大面积亏损潍坊国资或启动专项投资审计信用债观点投资策略方面地产形势探析且行且观随着青岛东鼎产业发展集团有限公司的成立青岛各区县城投平台票面利率出现下云南区域城投政策边际利好降趋势青岛市内区县平台可重点关注短久期策略或将获得较好收益可关注的标的包括青岛西海岸新区海洋控股集团有限公司青岛西海岸新区融合控股集团有河南一二级市场跟踪限公司平度市城市建设投资开发有限公司等潍坊目前已与多家金融机构签署了全面战略合作协议预计能获得较多金融资源支持可重点关注其化债进程以及市本级平台的估值变动情况短久期策略或有收益此外临沂近十年税收增速高叠加债务率相对不高可重点关注济南烟台等实力较强可适当拉长久期获取骑乘策略其他地市淄博泰安等可选取短久期债其中淄博可关注主体包括淄博城运淄博高新城投和淄博高新等风险提示行业面临政策不及预期风险基本面下行风险信用风险蔓延请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益专题内容目录1山东化债进度及基本面概况32信用债月度跟踪9月8风险提示10信息披露11111请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益专题图表目录图1城投收益率走势AAA4图2城投收益率走势AA4图3城投利差BP4图4山东省人口增速放缓2022年首次负增长7表格目录表1地市级城投债收益率近变动列举BP5表2山东省地市级城投债收益率水平5表3山东省近两月热点事件列举6表4山东省2021年主要规模以上行业增加值占比及增速6表5山东省各地级市上市企业概览7表623年9月信用债发行列举只9表723年9月信用债认购倍数情况列举倍9表8高收益债成交列举10211请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益专题1山东化债进度及基本面概况以AAA级城投债为例23年2月下旬至6月下旬信用利差整体震荡7月政治局会议提出一揽子化债政策叠加财政部启动了置换部分隐性债务的新一轮特殊再融资债券申报工作8月30日财政部提到防范化解地方政府债务风险严格落实省负总责地方各级党委和政府各负其责的要求受上述政策及事件影响8月城投债信用利差在各类化债政策和信号下快速压缩其中一年期城投债压缩幅度较大从山东省来看今年以来化债端渐有章法包括省级统筹与大行签订合作协议等如123年8月青岛成立青岛东鼎目的是培育战略性新兴产业且会为资金紧张的地方政府融资平台纾困2截至23年8月初两个月内潍坊市已先后与建设银行山东省分行国家开发银行山东省分行农业银行山东省分行中国银行山东省分行等14家金融机构签署战略合作协议其中工商银行山东省分行将在3年内为潍坊市新增500亿元以上的融资支持3山东寿光市财政局上半年全力争取建制县债务置换试点做好国有平台公司债务风险处置在化债预期好转的大背景下山东城投债收益率在8月也呈现快速压缩的行情以我们统计的样本券为例8月1日至9月5日近1个月一年期以内存续债中淄博潍坊日照临沂和菏泽地市级城投债收益率压缩幅度相对大1-2年期淄博潍坊临沂和日照压缩幅度相对大从目前的收益率水平来看一年期AA以内存续中东营潍坊济宁威海临沂和聊城等在35以上从基本面角度山东省整体资源丰富胶西北有金矿煤矿主要分布在济宁菏泽泰安枣庄济南等市铁矿的分布较为广泛工业基础好尤其是化工行业21年规模以上行业增加值占比靠前的行业包括化学原料和化学制品制造业电力热力生产和供应业石油煤炭及其他燃料加工业等23年1-8月山东规模以上工业增加值同比增长71增速与1-7月持平其中民营工业增加值同比增长82经济活力持续释放23年以来青岛东营泰安和济南等地税收增速相对高短期来看各类化债政策体现了省级层面对债务管控的思路更加清晰化重视程度提升有利于提振市场信心长期来看产业层面的改善也在路上如提出每年择优选择10个工业强县给予4亿元新增专项债券额度支持1A股并购项目大面积亏损潍坊国资或启动专项投资审计21httpwwwshandonggovcnart202383art97904602078html2httpsstockstockstarcomIG2023080800030578shtml311请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益专题投资策略方面随着青岛东鼎产业发展集团有限公司的成立青岛各区县城投平台票面利率出现下降趋势青岛市内区县平台可重点关注短久期策略或将获得较好收益可关注的标的包括青岛西海岸新区海洋控股集团有限公司青岛西海岸新区融合控股集团有限公司平度市城市建设投资开发有限公司等潍坊目前已与多家金融机构签署了全面战略合作协议预计能获得较多金融资源支持可重点关注其化债进程以及市本级平台的估值变动情况短久期策略或有收益此外临沂近十年税收增速高叠加债务率相对不高可重点关注济南烟台等实力较强可适当拉长久期获取骑乘策略其他地市淄博泰安等可选取短久期债其中淄博可关注主体包括淄博城运淄博高新城投张店国资和淄博高新等图1城投收益率走势AAA图2城投收益率走势AA资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所图3城投利差BP411请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益专题资料来源Wind德邦研究所表1地市级城投债收益率近变动列举BP剩余期限0-1Y剩余期限1-2Y剩余期限2-3Y剩余期限3Y以上城市AAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAA唐山市15-42-31-35-42石家庄市25-8-22-16-26-4-27郑州市1003-5-8-181-12合肥市3-1-10-3-10-7-14芜湖市0-7-21-14西安市-2-6-8兰州市-16924-8重庆市洛阳市-12-38-29-26南昌市35-2-7-11-17-7-17赣州市-3-8-19-18-24-29-24-25-19-29嘉兴市11-11-6-2-14-12-8-18-15-20-22湖州市71-150-18-7-5-8济南市1-25-6-12-9青岛市-13-6-16-13-19-25-20淄博市-40-39-153-38-32-41-40-40-36枣庄市-35-25-29-41-57东营市-6-33-25烟台市-2-14-20-21-23潍坊市-72-32-48-56-11-20-80-85济宁市-7-19-8-24-24泰安市-13-5-241-12-12威海市-19-29-13-14日照市-37-32-26-36-68-40临沂市11-1-36-11-44-52-26-53-19-23-50德州市-27-26-26-29聊城市-6-17-7滨州市-13-25-26-27菏泽市-19-48-19-37-25-47-23资料来源Wind德邦研究所注1时间区间为23年8-1至23年9-5为利差快速下行期注2不完全统计表2山东省地市级城投债收益率水平收益率均值23-9-22剩余期限0-1Y剩余期限1-2Y剩余期限2-3Y剩余期限3Y以上区域行政级别AAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAA济南市地市级274617309315349青岛市地市级291321322350333398367淄博市地市级306291511376336429586477464枣庄市地市级412402468494666东营市地市级474499469515烟台市地市级269307334431潍坊市地市级401372571457632467514济宁市地市级484493544488550泰安市地市级319379445359438425威海市地市级439412351394日照市地市级488416416454581492临沂市地市级295398366326398426341446371496485德州市地市级312335365425聊城市地市级437450570滨州市地市级352374422431菏泽市地市级456443313525393558396511请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益专题资料来源Wind德邦研究所注不完全统计表3山东省近两月热点事件列举据潍坊日报报道8月4日潍坊市政府与工商银行山东省分行的战略合作协议签署仪式举行根据协议工商银行山东省分行将在3年内为潍坊市新增500亿元以上的融资支持截至23年8月初两个月内潍坊市已先后与建设银行山东省分行国家开发银行山东省分行农业银行山东省分行中国银行山东省分行工商银行山东省分行等14家金融机构签署战略合作协议23年8月中央纪委国家监委网站讯据山东省纪委监委消息经山东省委批准山东省纪委监委对潍坊市政府原党组成员副市长刘玉严重违纪违法问题进行了立案审查调查A股并购项目大面积亏损潍坊国资或启动专项投资审计据记者不完全统计近年来涉及潍坊国资参与并购的A股上市公司已经包括美晨生态潍坊城建孚日股份高密华荣山东墨龙寿光金鑫同大股份潍坊金控巴安水务山东高创高斯贝尔滨城投资亚星化学潍坊城建等七家企业21世纪经济报道山东省年内统筹20亿元中央预算内投资和310亿元地方政府专项债券资金支持棚户区改造等建设山东省发展和改革委员会主任孙爱军29日在2023绿色低碳高质量发展大会上介绍为进一步推动务实合作聚焦本次大会主题山东省围绕重点产业基础设施社会民生平台支撑等领域谋划优选了418个合作项目总投资172万亿元深圳人才安居山东高速要求支付剩余80亿元恒大股权转让款正积极应对央企省企助力潍坊高质量发展交流会召开31个合作协议集中签约涉及金额345亿元山东寿光市财政局上半年全力争取建制县债务置换试点做好国有平台公司债务风险处置山东省临沂市严格落实专项债券闭环管理上半年争取再融资债券额度50亿元偿还债务本息81亿元山东每年择优选择10个工业强县给予4亿元新增专项债券额度支持资料来源qubee21经济报道等德邦研究所表4山东省2021年主要规模以上行业增加值占比及增速列举增加值占规模以上工业增加值比上年行业工业比重增长化学原料和化学制品制造业128193电力热力生产和供应业9011石油煤炭及其他燃料加工业8033采矿业63-01非金属矿物制品业5510汽车制造业51-58黑色金属冶炼及压延加工业47-94医药制造业45106农副食品加工业4291通用设备制造业41105专用设备制造业41124有色金属冶炼及压延加工业3911计算机通信和其他电子设备制造业37316金属制品业33254资料来源山东省2022年统计年鉴德邦研究所611请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益专题表5山东省各地级市上市企业概览第一大市值产业及占比公司数上市企业数量总市值亿元主要产业代表企业第一大市值产业占比烟台市5286552化工通信有色金属机械设备农林牧渔万华化学中际旭创化工417青岛市6578895家用电器食品饮料化工医药生物机械设备海尔智家青岛啤酒家用电器308济南市4564332计算机材料公共事业医药生物非银金融山东黄金浪潮信息华电国际计算机157潍坊市3032637汽车电子机械设备化工轻工制造潍柴动力歌尔股份汽车337淄博市3324392生物医药化工建筑材料传媒轻工制造山东药玻齐翔腾达新华医疗医药生物360威海市1723234国防军工化工医药生物机械设备汽车中航沈飞国防军工543济宁市1020154采掘轻工制造医药生物兖矿能源太阳纸业采掘660德州市1113118化工机械设备电气设备华鲁恒升化工539聊城市56628医药生物化工东阿阿胶鲁西化工医药生物485东营市55883化工轻工制造国瓷材料化工903枣庄市44956化工建筑材料联泓新科化工879临沂市63758化工医药生物华特达因史丹利化工499滨州市83725化工食品饮料滨化股份三元生物食品饮料420泰安市62698材料公共事业计算机新巨丰新能泰山材料268菏泽市22572医药生物步长制药医药生物1000日照市21001交通运输日照港交通运输903资料来源Wind德邦研究所图4山东省人口增速放缓2022年首次负增长10200常住人口万人68常住人口城镇化率右轴1010065621000059990056980053970050201220142016201820202022资料来源山东省统计局德邦研究所711请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益专题2信用债月度跟踪9月九月截止至9月24日信用债发行量和净融资均环比减少具体来看本月信用债发行量为6503亿元较上月8月减少1416亿元净融资为-1662亿元较上月减少3338亿元同期城投发行量和净融资均环比减少具体来看本月城投发行量为4517亿元较上月8月减少1711亿元净融资为399亿元较上月减少1524亿元同期产业债发行量环比增加净融资额环比减少具体来看本月产业发行量为1985亿元较上月8月增加296亿元净融资为-2061亿元较上月减少1814亿元从发行认购倍数来看本月全场认购倍数最高的个券包括23大足发展PPN00323长寿开投CP00123徐交01核建YK0123涪陵交通CP00123平安银行CRMW00223复星高科SCP004GY锡铁0123惠山国投MTN002等认购人倍数高的城投主体包括重庆大足实业发展重庆长寿开投徐州交投等图1本月信用债发行情况本月截至24日图2本月信用债净融资情况本月截至24日资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所图3本周信用债发行情况图4本周信用债净融资情况811请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益专题表623年9月信用债发行列举只计数项债券计数项债券主体-城投主体-非城投简称简称天津城市基础设施建设投资集团有限公司15中信证券股份有限公司6CP5金融债6MTN4国家电力投资集团有限公司5SCP3MTN5公司债3云南省投资控股集团有限公司5天津滨海新区建设投资集团有限公司8SCP5SCP6浙江省交通投资集团有限公司5公司债2SCP5广州地铁集团有限公司7安信证券股份有限公司4MTN1金融债4SCP6中国银河证券股份有限公司4天津轨道交通集团有限公司7金融债4MTN2国信证券股份有限公司4SCP5金融债4河南航空港投资集团有限公司5中国中铁股份有限公司4CP1公司债4MTN2济南城市建设集团有限公司4PPN2MTN1资料来源qubee德邦研究所表723年9月信用债认购倍数情况列举倍平均值项全平均值项全场主体-城投主体-非城投场倍数倍数重庆大足实业发展集团有限公司3960平安银行股份有限公司620重庆长寿开发投资集团有限公司710中国核工业建设股份有限公司488徐州市交通控股集团有限公司705北京国有资本运营管理有限公司472重庆市涪陵交通旅游建设投资集团有限公司632宁波市镇海投资有限公司428日照城投集团有限公司522浙江省能源集团有限公司426北京大兴发展国有资本投资运营有限公司520泉州市金融控股集团有限公司388重庆大足工业园区建设发展有限公司510龙岩文旅汇金发展集团有限公司374商丘市铁路投资有限公司477深圳市重大产业投资集团有限公司360无锡市惠山国有投资控股集团有限公司464华能新能源股份有限公司354长沙麓山投资控股集团有限公司460青岛华通国有资本投资运营集团有限公司338张家港保税区金港资产经营有限公司455大众汽车国际金融股份公司332常州市城市建设集团有限公司448福建华电福瑞能源发展有限公司332扬州市交通产业集团有限责任公司448陕西榆林能源集团有限公司330陕西交通控股集团有限公司444宁波开发投资集团有限公司330温州市交通发展集团有限公司444国家电力投资集团有限公司318泉州交通发展集团有限责任公司442深圳市百业源投资有限公司318张家港市国有资本投资集团有限公司438福建海峡银行股份有限公司310江苏省吴中经济技术发展集团有限公司430中国兵器工业集团有限公司309资料来源qubee德邦研究所911请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益专题本周9月18日9月22日成交金额排名前十的高收益债发行人中有3家成交金额超过10亿元分别是天津渤海国有资产经营管理有限公司云南省投资控股集团有限公司和昆明市交通投资有限责任公司有两家平均收益率超过10分别是金地集团股份有限公司和广西柳州市投资控股集团有限公司表8高收益债成交列举发行人收益率均值成交金额亿元净价均值元天津渤海国有资产经营管理有限公司87527709476云南省投资控股集团有限公司50313789975昆明市交通投资有限责任公司75110359945金地集团股份有限公司57838696655水发集团有限公司5988589991邹城市城资控股集团有限公司8508549968广西柳州市投资控股集团有限公司14267169809河南中原金控有限公司6276679907天津泰达投资控股有限公司5685479991重庆长寿开发投资集团有限公司58851910086冀中能源集团有限责任公司5644769983资料来源Wind德邦研究所风险提示行业面临政策不及预期风险基本面下行风险信用风险蔓延1011请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益专题信息披露分析师与研究助理简介徐亮德邦证券研究所固定收益首席分析师著有国债期货投资策略与实务一书研究风格偏投资实务和债券策略在利率债信用债转债国债期货等的交易和配置上有精细化的研究框架和思路擅长从资产性价比交易行为市场隐含信息量化分析等角度挖掘投资机会胡君德邦证券研究所固定收益分析师曾在买方信评机构从事信评研究目前主要负责城投和产业债研究信用策略等分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明1Table投资评级的比较和评级标准RatingDescription类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表买入相对强于市场表现20以上现为比较标准报告发布日后6个股票投资评增持相对强于市场表现520月内的公司股价或行业指数的级中性相对市场表现在-55之间波动涨跌幅相对同期市场基准指数的涨减持相对弱于市场表现5以下跌幅2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上A股市场以上证综指或深证成指为基行业投资评中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间准香港市场以恒生指数为基准级美国市场以标普500或纳斯达克综合弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平10以下指数为基准法律声明本报告仅供德邦证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经德邦证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络德邦证券研究所并获得许可并需注明出处为德邦证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务1111请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明