核心观点：油价上涨和鹰派点阵图的持续发酵推涨10年美债利率逼近4.7%，我们的模型显示，若23Q4美联储仍将加息25bps，则当前美债利率尚有15bps未被充分计价。本周油价继续攀升，WTI期货价格最高上破95美元。油价上涨推高通胀预期，推升2年美债利率上行，进而推高长端利率。9月FOMC点阵图指引的Higher for Longer政策利率预期则持续发酵：在短端，美联储维持年内尚余25bps加息的中位数预期不变；在中端，点阵图将明后两年政策利率中值分别上调50bps；在长端，点阵图将长期政策利率预期均值边际上调，发布会上Powell表示中性利率可能已经上调。整体看，本周美债利率的上行体现为：期限上，10年>2年；10年利率中，期限溢价>风险中性利率。综合来看，这一变动更多反映了对长期/中性利率的修正。我们维持美联储年内尚余25bps加息（更倾向于12月），24H1内难降息的预期。这也意味着当前美债利率仍未充分计价美联储指引的紧缩预期（详见《如何精确量化美债中的加息&降息预期？》）。
　　联邦基金利率：交易员预期11月加息概率降至18.3%，11-12月累积加息概率降至35.2%，降息预期维持在2024年7月。①近端加息预期：CME联邦基金期货模型显示，交易员预期11月加息概率为18.3%，前周收盘为26.3%；11-12月累积加息概率降至35.2%（表1），前周收盘为45.1%。政府停摆引发的避险情绪与核心PCEPI的超预期回落弱化了紧缩预期。美国8月核心PCEI环比+0.1%，预期+0.2%。当地时间9月30日21点，拜登签署由参议院提交的短期支出法案，将政府资金支出延长45天至11月中旬，暂缓了美国政府的停摆风险。②远端降息预期：CME联邦基金期货模型（表1）显示，在当前[5.25,5.5]%利率水平下，交易员预期首次降息时点在2024年7月。纽约联储主席Williams表示，众多迹象显示劳动力市场失衡在改善，利率已处于或接近峰值水平1。明尼阿波利斯联储主席Kashkari表示，一旦供应从紧张状态恢复，货政需要提高至足够限制性水平，这一情况的概率约为40%2。里士满联储主席Barkin表示，劳动力市场是解答需求和通胀何去何从的关键，但目前可能的结果仍然很多3。
　　美联储资产负债表：缩表延续，贷款工具久期进一步缩短，净流动性回补。本周美联储总资产减少222.44亿至8.05万亿美元（表2）。①资产端：证券资产减少173.3亿至7.44万亿美元（美国国债减少25.97亿，MBS减少147.34亿），贷款工具减少30.42至1981亿美元。按类别看，主要贷款、BTFP、其他信贷担保工具分别新增1.15、1.16、-31.22亿美元（图10）。按期限看，1-15天、16-90天、91天-1年贷款工具分别新增-31、1、2亿美元（图12），贷款工具久期进一步缩短。②负债端&净资产：本周美联储负债减少463.42亿美元回落至4.88万亿美元（逆回购减少495.98亿至1.76万亿美元、TGA增加104.25亿至6721.42亿美元），银行准备金余额增加240.98亿至3.169万亿美元。美联储投放净流动性规模较上周增加170亿美元（图15）。
　　风险提示：金融系统风险再度发酵；通胀下行速度不及预期；美联储加码紧缩。

研究报告全文：TableMain证券研究报告宏观周报2023年10月1日宏观周报油价与鹰派点阵图持续发酵推升美债逼近47美联储周观察20231001证券分析师TableSummary芦哲投资要点资格编号S0120521070001邮箱luzheteboncomcn核心观点油价上涨和鹰派点阵图的持续发酵推涨10年美债利率逼近47我们的模型显示若23Q4美联储仍将加息25bps则当前美债利率尚有15bps未张佳炜被充分计价本周油价继续攀升WTI期货价格最高上破95美元油价上涨推高资格编号S0120523070005通胀预期推升2年美债利率上行进而推高长端利率9月FOMC点阵图指引邮箱zhangjw3teboncomcn的HigherforLonger政策利率预期则持续发酵在短端美联储维持年内尚余25bps加息的中位数预期不变在中端点阵图将明后两年政策利率中值分别上调联系人在长端点阵图将长期政策利率预期均值边际上调发布会上表50bpsPowell韦祎示中性利率可能已经上调整体看本周美债利率的上行体现为期限上10年2资格编号S0120123040019年10年利率中期限溢价风险中性利率综合来看这一变动更多反映了对长期中性利率的修正我们维持美联储年内尚余25bps加息更倾向于12月邮箱weiyiteboncomcn24H1内难降息的预期这也意味着当前美债利率仍未充分计价美联储指引的紧缩预期详见如何精确量化美债中的加息降息预期相关研究联邦基金利率交易员预期11月加息概率降至18311-12月累积加息概率降至352降息预期维持在2024年7月近端加息预期CME联邦基金期货模型显示交易员预期11月加息概率为183前周收盘为26311-12月累积加息概率降至表前周收盘为政府停摆引发的避险情绪与3521451核心PCEPI的超预期回落弱化了紧缩预期美国8月核心PCEI环比01预期02当地时间9月30日21点拜登签署由参议院提交的短期支出法案将政府资金支出延长45天至11月中旬暂缓了美国政府的停摆风险远端降息预期CME联邦基金期货模型表1显示在当前52555利率水平下交易员预期首次降息时点在2024年7月纽约联储主席Williams表示众多迹象显示劳动力市场失衡在改善利率已处于或接近峰值水平1明尼阿波利斯联储主席Kashkari表示一旦供应从紧张状态恢复货政需要提高至足够限制性水平这一情况的概率约为402里士满联储主席Barkin表示劳动力市场是解答需求和通胀何去何从的关键但目前可能的结果仍然很多3美联储资产负债表缩表延续贷款工具久期进一步缩短净流动性回补本周美联储总资产减少22244亿至805万亿美元表2资产端证券资产减少1733亿至744万亿美元美国国债减少2597亿MBS减少14734亿贷款工具减少3042至1981亿美元按类别看主要贷款BTFP其他信贷担保工具分别新增115116-3122亿美元图10按期限看1-15天16-90天91天-1年贷款工具分别新增-3112亿美元图12贷款工具久期进一步缩短负债端净资产本周美联储负债减少46342亿美元回落至488万亿美元逆回购减少49598亿至176万亿美元TGA增加10425亿至672142亿美元银行准备金余额增加24098亿至3169万亿美元美联储投放净流动性规模较上周增加170亿美元图15风险提示金融系统风险再度发酵通胀下行速度不及预期美联储加码紧缩1httpstellerwindownewyorkfedorg20230929peeling-the-inflation-onion-revisited2httpswwwminneapolisfedorgarticle2023policy-has-tightened-a-lot-is-it-enough-a-second-update3httpswwwrichmondfedorgpressroomspeechesthomasibarkin2023barkinspeech20230928请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观周报表1CME官网推算未来美联储政策利率变动预期资料来源CME德邦研究所展示日期为2023年10月1日表2美联储资产负债表主要分项变化情况一览资料来源彭博德邦研究所26请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观周报图1各方对全年美联储政策利率路径预期图2联邦基金期货隐含利率曲线2023542023323联邦基金利率联邦基金期货隐含利率60202338202392958彭博分析师一致预期565554505254548404644354230425230223032304230523062307230823092310231123122401240224032404240524062407240824092410241123010123456789101112131415161718192021222324资料来源彭博德邦研究所资料来源彭博德邦研究所横轴单位为月图3美联储资产负债表总规模图422Q2以来美联储资产负债表变化总资产周度净变动绝对水平右900035090008000300890070002508800870060002008600500015085004000100840030005083002000082001000-5081000-100800007010901110113011501170119012101230122062208221022122302230423062308资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元图5美联储资产负债表资产端分项图622Q2以来美联储资产负债表资产端分项国债MBS贷款其他400国债MBS贷款其他6000200500004000-2003000-4002000-6001000-8000-100004060506060607060806090610061106120613061406150616061706180619062006210622062306030622062208221022122302230423062308资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元36请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观周报图7美联储资产负债表负债端分项图822Q2以来美联储资产负债表负债端分项银行准备金逆回购TGA其他银行准备金逆回购TGA其他4500600400040035002003000250002000-20015001000-400500-60000801090110011101120113011401150116011701180119012001210122012301-80022062208221022122302230423062308资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元图9美联储贷款工具图10美联储贷款工具分项贷款工具一级贷款BTFP500400其他信贷担保剩余贷款工具450350400300350250300250200200150150100100505000060619060306040605060706080609061006110612061306140615061606170618062006210622062306100620060306040605060606070608060906110612061306140615061606170618061906210622062306资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元图11美联储贷款工具到期分布图12美联储贷款工具到期分布2020年以来15天16-90天91天-1年1-5年15天16-90天91天-1年1-5年30030025025020020015015010010050500008011001120114011601180120012201200120062011210421092202220722122305资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元46请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观周报图13纽约联储已接受逆回购分布图14纽约联储国内常备正回购SRF使用情况已接收总计货币基金已接收限额右3000GSE一级交易商100600银行9050025008070400200060503001500402003010002010050010000181119021905190819112002200520082011210221052108211122022205220822112302230523081501160117011801190120012101220123011808资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元图15标普500与美联储净流动性图16美联储所持美国国债到期分布标普500美联储净流动性右15天16-90天91天-1年5000700025001-5年5-10年10年4500650060002000400055003500500015003000450025004000100035002000300050015002500100020000100411041204130414041504160417041804190420042104220423040901100111011201130114011501160117011801190120012101220123010801资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元56请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观周报信息披露分析师与研究助理简介芦哲德邦证券首席经济学家中国证券业协会首席经济学家专业委员会委员曾任职于世界银行华盛顿总部泰康资产和华泰证券在JIMF世界经济金融研究等学术期刊发表论文二十余篇第五届邓子基财经研究奖得主2019和2020新财富固定收益研究第一名2021ISI杰出成就分析师2022水晶球公募宏观研究冠军清华人大央财等多所大学专业研究生导师上财EMBA教授张佳炜德邦证券宏观海外组组长伦敦政治经济学院金融经济学硕士distinction六年海外宏观与全球大类资产配置投研经验曾任平安信托海外投资部QDII投资经理投决团队成员共同管理15亿元全球大类资产配置基金擅长海外经济货币政策研究与全球资产配置韦祎德邦证券宏观研究员毕业于中国人民大学和香港中文大学经济学博士研究方向为开放宏观经济学擅长海外经济经济周期货币政策与大类资产配置研究分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明1Table投资评级的比较和评级标准RatingDescription类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表买入相对强于市场表现20以上现为比较标准报告发布日后6个股票投资评增持相对强于市场表现520月内的公司股价或行业指数的级中性相对市场表现在-55之间波动涨跌幅相对同期市场基准指数的涨减持相对弱于市场表现5以下跌幅2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上A股市场以上证综指或深证成指为基行业投资评中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间准香港市场以恒生指数为基准美级国市场以标普500或纳斯达克综合指弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平10以下数为基准法律声明本报告仅供德邦证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反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