本报告导读：部分市场情绪开始好转，但技术指标显示彻底恢复还需时间，持券过节需要谨慎。
　　摘要：
　　前一周部分市场情绪和机构行为指标开始好转，主要表现为基金净买入金融债触底，久期持续提升，银行重新增加资金融出等；但技术指标恢复还需要时间，短期指标甚至指示前一周的反弹力量触顶。市场对压制债市的信息依旧可能较为敏感。持券过节需警惕政策超预期带来的波动。
　　市场情绪和技术指标：过去一周（230916-230922）债市整体情绪震荡偏弱。周内T合约收盘价始终维持在AMA上方。长短期指标均指示债市处于偏弱行情。
　　机构行为监控：过去一周资金市场整体降温，资金净融入总额下降。银行间总融入融出回购余额上升，银行间债市杠杆率上升。隔夜回购占比回落。一级市场，国债、国开债和其他政金债一级市场热度均回落，全场倍数走低。国债和国开债一二级价差均走阔，其他政金债一二级价差收窄。二级市场，整体热度回升，虽30年国债换手率下降，但存单热度上升，中长期纯债型基金久期平均数上升。债券借贷总借入量上升，活跃券占比下降。主要买方利率债净买入增加，主要卖方利率债净卖出下降。分机构来看，大行保持增持，股份行转为净买入，城商行维持净卖出势头，农商行为净买入，基金为净买入。
　　资产相对性价比：1.套息空间，过去一周套息空间收紧，息差策略性价比下降；2.期限利差，国债和国开各期限利差过去一周整体走扩，国债国开利差全面走窄，国开新老券利差虽小幅走窄但仍处于历史高位；3.信用债利差，过去一周信用债期限利差和信用利差普遍走窄，期限利差处于历史低位，但信用利差仍处于历史高位；4.期现价差，国债期货各品种跨期价差负向扩大，T合约与其余品种合约价差维持负值且处于历史高位，各合约CTD券到期收益率收窄，各主力合约IRR回升，各合约基差走窄，各合约贴水；5.其他价差，中美利差缩小但仍维持在负区间，且仍处于历史低分位点，股债性价比指标仍处于历史高位。
　　风险提示：无法穷尽所有指标、数据反应过去信息供参考、一般规律不完全适用于极端情形。
　　

研究报告全文：债券研究债券研究TableMainInfoTableTitleTableAuthor20230926报告作者市场情绪小幅恢复但恐难快速转强王佳雯分析师021-38676715市微观结构周度跟踪wangjiawengtjascom证书编号S0880519080012场本报告导读TableGuide部分市场情绪开始好转但技术指标显示彻底恢复还需时策间持券过节需要谨慎唐元懋研究助理略0755-23976753周摘要tangyuanmao026130gtjascom证书编号报TableSummary前一周部分市场情绪和机构行为指标开始好转主要表现为基金净买入S0880122030099金融债触底久期持续提升银行重新增加资金融出等但技术指标恢复还需要时间短期指标甚至指示前一周的反弹力量触顶市场对压制债市TableReport相关报告的信息依旧可能较为敏感持券过节需警惕政策超预期带来的波动熊猫债发行热度显著抬升市场情绪和技术指标过去一周230916-230922债市整体情绪震荡偏20230925弱周内T合约收盘价始终维持在AMA上方长短期指标均指示债市处华为产业链的转债机会于偏弱行情20230925没有趋势性行情只有阶段性窗口机构行为监控过去一周资金市场整体降温资金净融入总额下降银行20230924间总融入融出回购余额上升银行间债市杠杆率上升隔夜回购占比回落10月阶段性宽松窗口开启一级市场国债国开债和其他政金债一级市场热度均回落全场倍数走20230924低国债和国开债一二级价差均走阔其他政金债一二级价差收窄二级九月资金缺口基本补足市场整体热度回升虽30年国债换手率下降但存单热度上升中长20230920证券期纯债型基金久期平均数上升债券借贷总借入量上升活跃券占比下降主要买方利率债净买入增加主要卖方利率债净卖出下降分机构来看研大行保持增持股份行转为净买入城商行维持净卖出势头农商行为净究买入基金为净买入报资产相对性价比1套息空间过去一周套息空间收紧息差策略性价比下降期限利差国债和国开各期限利差过去一周整体走扩国债国开告2利差全面走窄国开新老券利差虽小幅走窄但仍处于历史高位3信用债利差过去一周信用债期限利差和信用利差普遍走窄期限利差处于历史低位但信用利差仍处于历史高位4期现价差国债期货各品种跨期价差负向扩大T合约与其余品种合约价差维持负值且处于历史高位各合约CTD券到期收益率收窄各主力合约IRR回升各合约基差走窄各合约贴水5其他价差中美利差缩小但仍维持在负区间且仍处于历史低分位点股债性价比指标仍处于历史高位风险提示无法穷尽所有指标数据反应过去信息供参考一般规律不完全适用于极端情形请务必阅读正文之后的免责条款部分市场策略周报目录1债市策略债市情绪好转但恢复仍需时间32市场情绪和技术指标421情绪监控整体情绪震荡422长期指标恢复不足短期指标指示回暖情绪有限53机构行为监控631资金交易降温杠杆率震荡632新发债热度下降一致性预期分化733二级市场热度回升84资产相对性价比941套息空间收紧互换利差仍处于历史低位942期限利差整体走扩1043信用利差普遍走窄1044期现价差各主力合约IRR走强1145其他价差125风险提示12请务必阅读正文之后的免责条款部分2of13市场策略周报1债市策略债市情绪好转但恢复仍需时间9月后债市情绪迅速下行技术指标走弱机构减杠杆降久期等目前看大部分市场情绪和机构行为指标开始好转但技术指标恢复还需要时间市场对压制债市的信息依旧可能较为敏感持券过节需警惕政策超预期带来的波动首先基金对金融债的净买入触底净卖出触顶在对利率债净买入的快速转正之后基金对金融债的净卖出量也停止增加之前被净卖出较多的金融债其流动性在信用债中也是最高的一档说明基金对短期中流动性的偏好提升到了一个比较高的层次这可能是对短期行情信心相对偏低的表现目前看来这种信心有所修复同时基金在降低杠杆的同时久期保持稳定略有增加一方面表明基金对债市的疑虑也表现在流动较差或票息保护垫较差的资产上换言之当流动性相似的时候资管机构会偏向选择高风险长久期的资产这可能跟当前资金成本过高造成利差垫不足有关另一方面表明整个市场对债市的长期行情和经济恢复节奏的大逻辑没有改变债券长端受到青睐的大基调没有改变图1基金降低杠杆的同时久期保持相对稳定图2基金净卖出金融债停止增加亿元数据来源WindiData国泰君安证券研究数据来源iData国泰君安证券研究其次资金市场上虽然整个市场以降低杠杆为主但也显示基金在减少净买入债券的同时也在增加资金的融出此时即基金减少债券净买入更多可能是资产的转移配置而非负债端开始面临较大压力但需要注意的是这种行为显示了市场对跨季之后资金稳步走向宽松仍存在疑虑到上一周为止这种资金偏紧的状态虽有触底迹象但还没有完全扭转后续市场的资金偏紧预期可能持续低杠杆状态完全扭转也需要时间最后从市场情绪和技术指标看当前市场情绪还离完全恢复还有一定距离从短期指标看RSI和KDJ等指标在脱离超卖区间后上行比较乏力本轮情绪回暖有结束的可能其后可能出现如2-8月形态的镜像请务必阅读正文之后的免责条款部分3of13市场策略周报即向下多次触及超卖但向上无法恢复到超买从长期指标看当前国债期货市场T合约未能有效突破102元阻力位后续可能会持续遭到该阻力位压制图3银行资金融出开始企稳图4短期技术指标向上已显得乏力数据来源WindiData国泰君安证券研究数据来源iData国泰君安证券研究总之目前看债市机构行为和情绪较9月初已经有了较大恢复但可能难以快速回到8月之前的形态后续经济刺激政策可能持续出台在债市偏弱的情绪下短期内这些信息可能会间歇性的造成收益率提升持券跨节恐需要谨慎2市场情绪和技术指标21情绪监控整体情绪震荡图5T合约收盘价整体呈上行趋势资料来源Wind国泰君安证券研究过去一周230916-230922债市整体情绪震荡自身情绪指标T合约多空比上行万得全A风险溢价ERP下降外部环境中美元指数小幅上升铜金比下降周内T合约收盘价始终维持在AMA上方请务必阅读正文之后的免责条款部分4of13市场策略周报图6目前T合约处于历史相似行情平均持续天数高位图7时间序列T合约看债市情绪未完全恢复数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究图8T合约多空比上行图9万德全A风险溢价下降数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究22长期指标恢复不足短期指标指示回暖情绪有限长期指标指示债市长期情绪恢复尚需时间T合约斐波那契数列未能有效突破764102元左右阻力位接下来可能持续受到该阻力位压制MACD指标DIFF和DEA过去一周维持在负区间且持续扩大DIFF维持在DEA下方暗示长期中债市情绪仍然在向偏弱方向演化短期指标显示债市多头情绪回暖有限过去一周T合约RSI指标在中位震荡未能接近超买区间即开始有下行趋势KDJ指标T合约K线在上一周后期重新下穿D线带动D线下行KDJ指标同样可能出现未难以触及超买区间的情况BOLL指标T合约仍维持在BOLL中轨震荡下行接近与上轨趋势同步T合约收盘价维持在上穿至BBI下方DMA-AMA在周尾归零短期指标均显示本轮多头情绪可能见顶短期内回暖受限请务必阅读正文之后的免责条款部分5of13市场策略周报图10RSI回弹受阻恐难以回到超卖区间图11K线在上一周后期重新下穿D线数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究图12DIFF和DEA均仍在负值区间图13各合约DI均在周中下穿DI-数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究3机构行为监控31资金交易降温杠杆率震荡过去一周资金市场整体降温主要融入方净融入金额下降主要融出方净融入金额回升资金净融入总额下降银行间总融入融出回购余额上升银行间债市杠杆率上升分机构看商业银行政策性银行和证券公司杠杆率均下降保险公司和非法人产品杠杆率上升隔夜回购占比回落请务必阅读正文之后的免责条款部分6of13市场策略周报表1资金市场交易热度降温数据来源WindiData国泰君安证券研究图12券商广义基金净融入金额下降图13银行间债市杠杆率上升数据来源WindiData国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究32新发债热度下降一致性预期分化过去一周国债国开债和其他政金债一级市场热度均回落全场倍数走低国债和国开债一二级价差均走阔其他政金债一二级价差收窄一致性预期方面10年期国债边际倍数大幅上升国开债和其他政金债边际倍数均回落表2一级市场新发利率债热度下降一致性预期分化数据来源WindiData国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分7of13市场策略周报图1410年期国开债全场倍数回落图1510年期其他政金债全场倍数下降数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究图1610年期国开债一二级价差走阔图1710年期其他政金债一二级价差收窄数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究33二级市场热度回升过去一周二级市场整体热度回升虽30年国债换手率下降但存单热度上升中长期纯债型基金久期平均数上升债券借贷总借入量上升活跃券占比下降主要买方利率债净买入增加主要卖方利率债净卖出下降主要买方利率债主要增加短债净买入主要卖方利率债主要减少中期债净卖出分机构来看大行保持增持主要增持长期债券股份行转为净买入股份行以买入短债为主城商行维持净卖出势头城商行卖出短债为主农商行为净买入以买入中期债和长债为主基金为净买入买入以中期债为主图18存单热度回升图19中长期纯债型基金久期上升数据来源WindiData国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分8of13市场策略周报表39月18日-9月22日各机构国债政金债净买入数据来源WindiData国泰君安证券研究表4二级市场热度回升数据来源WindiData国泰君安证券研究4资产相对性价比41套息空间收紧互换利差仍处于历史低位过去一周套息空间各指标落于50分位点以下套息空间持续收紧息差策略性价比下降除5年国开-FR007互换小幅走扩外互换利差其余指标下行且整体处于历史低位市场对短期资金预期边际转松对中期利率下行的走势预期落地请务必阅读正文之后的免责条款部分9of13市场策略周报表5套息空间收紧类别指标单位频率最新值上一期值较上期变化分位点1年国债-R007bp日-1139959-209837901年国开-R007bp日13313659-232841001年AAA中短票-R007bp日43136253-1942730套息空间1年AAA城投债-R007bp日44406421-198125001年AAA存单-R007bp日31215479-235823103个月AAA存单-R007bp日10763169-209329201年国开-FR007互换bp日9681247-2795430互换利差5年国开-FR007互换bp日184-0582424701年3MSHIBOR-FR007互换bp日26532798-1452000资料来源Wind国泰君安证券研究42期限利差整体走扩国债各期限利差过去一周整体走扩收益率曲线走陡国开期限利差除30年-10年外均走扩但处于历史较低分位点国债国开利差全面走窄且处于历史低位国开新老券利差虽小幅走窄但仍处于历史高位表6过去一周期限利差大部分走扩类别指标单位频率最新值上一期值环比分位点国债到期收益率2年-1年bp日16441678-2035320国债到期收益率3年-2年bp日110293118376250国债到期收益率5年-1年bp日273126473175660国债各期限利差国债到期收益率10年-1年bp日611259971924880国债到期收益率10年-5年bp日173716723894450国债到期收益率30年-10年bp日37794108-801380国开到期收益率2年-1年bp日14901426449460国开到期收益率3年-2年bp日7186707163050国开到期收益率5年-1年bp日205718908841780国开各期限利差国开到期收益率10年-1年bp日524049455971240国开到期收益率10年-5年bp日169316293935130国开到期收益率30年-10年bp日31403302-49114603年隐含税率日711797-108219305年隐含税率日国债国开利差576590-2426007年隐含税率日652673-31181010年隐含税率日529544-27946010年国开收益率活跃券-次活跃券bp日075100-25009840新老券利差10年国债收益率活跃券-次活跃券bp日-111-1552839588010年到期收益率农发-国开bp日519848-3880880非国开-国开利差年到期收益率口行国开日10-bp526863-3905830资料来源Wind国泰君安证券研究43信用利差普遍走窄过去一周各类信用债期限利差整体走窄且处于历史低位拉长期限策略性价比不高各类信用债信用利差虽大部分走窄但仍处于历史高分位点信用下沉策略仍具有较高性价比请务必阅读正文之后的免责条款部分10of13市场策略周报表7信用债期限利差和信用利差普遍走窄信用利差仍处于历史高位类别指标单位频率最新值上一期值环比分位点中票AAA10年-1年bp日062067-8062580中票AAA10年-5年bp日0190179621930中票AAA8年-1年bp日060069-12432520中票期限利差中票AAA8年-5年bp日009011-23121220中票AA8年-1年bp日086097-10883130中票AA8年-5年bp日018021-124822008年中票AA-中票AAAbp日03803800063308年中票AA-中票AAAbp日08308300052508年中票AA--中票AAAbp日3653552879990中票信用利差1年中票AAA-国债bp日05405318428405年中票AAA-国债bp日062067-8146008年中票AAA-国债bp日053062-1416140企业债AAA10年-1年日074076-2822820企业债AAA10年-5年日0220222372440企业债AA10年-1年日099106-5813140企业债期限利差企业债AA10年-5年日0330321613460企业债AA10年-1年日138143-2904710企业债AA10年-5年日033033-144301010年企业债AA-企业债AAA日038040-501570010年企业债AA-企业债AAA日083084-119536010年企业债AA--企业债AAA日324328-1229150企业债信用利差1年企业债AAA-国债日055056-16235005年企业债AAA-国债日063067-608116010年企业债AAA-国债日068071-416360城投债AAA10年-1年日084088-4193140城投债AAA10年-5年日036037-3244180城投债AA10年-1年日109115-4923570城投债期限利差城投债AA10年-5年日054056-3916370城投债AA10年-1年日150161-6625080城投债AA10年-5年日054056-388508010年城投债AA-城投债AAA日037039-513846010年城投债AA-城投债AAA日090095-526946010年城投债AA--城投债AAA日387393-1539810城投债信用利差1年城投债AAA-国债日05605521428505年城投债AAA-国债日060062-29141010年城投债AAA-国债日079082-444530二级资本债AAA-10年-1年日072078-723110二级资本债AAA-10年-5年日009013-3511530二级资本债AA10年-1年日082092-1072150二级资本债期限利差二级资本债AA10年-5年日010015-3374490二级资本债AA10年-1年日129134-3644970二级资本债AA10年-5年日010015-337238010年二级资本债AA-二级资本债AAA-日015017-1200638010年二级资本债AA-二级资本债AAA-日081086-587960010年二级资本债AA--二级资本债AAA-日180184-2209750二级资本债信用利差1年二级资本债AAA--国债日06706519348605年二级资本债AAA--国债日086087-0282580年二级资本债国债日10AAA--078083-664820资料来源Wind国泰君安证券研究44期现价差各主力合约IRR走强国债期货各品种跨期价差负向扩大处于历史较低分位点远月合约价格均相对降低跨期套利宜做多远月合约T合约与其余品种合约价差虽然缩小但仍维持负值且处于历史高位跨品种套利空间较大期现价差各合约CTD券到期收益率收窄各主力合约IRR回升各合约请务必阅读正文之后的免责条款部分11of13市场策略周报基差走窄各合约贴水收益率上行预期持续升温表8跨品种价差仍处于历史较高分位点类别指标单位频率最新值上一期值环比分位点T01-T00元日-069-059-161080010年期国债期货T02-T00元日-133-132-076570TF01-TF00元日-045-033-34331610跨期价差5年期国债期货TF02-TF00元日-088-080-8701500TS01-TS00元日-025-017-428616202年期国债期货TS02-TS00元日-045-041-9642110T-TS元日-040-04613048260T-TF元日-056-0571759260TF-TS元日01601145455480T-2TF元日-10155-10143-0117700跨品种价差T-4TS元日-30288-30271-0058450TF-2TS元日-10067-10064-00258202TS-3TFT元日-088-079-113968004TS-4TFT元日99799985-0076410TCFE日284288-1561950CTD券到期收益率TFCFE日267269-0844210TSCFE日239240-0314680TCFE日05503364603170主力合约TFCFE日15413910675480TSCFE日21518913946920TCFE日055156-64723550本季TFCFE日154-190181085390TSCFE日215-603135697330IRRTCFE日03803312841570期现价差次季TFCFE日1391390004460TSCFE日1891890002630TCFE日0290195123800远季TFCFE日1021020001440TSCFE日1961960002780TCFE元日050065-22306310基差TFCFE元日024029-19564290TSCFE元日002010-77691470TCFEBP日900905-0564200升贴水TFCFEBP日743920-19196010TSCFEBP日475821-42138280资料来源Wind国泰君安证券研究45其他价差中美利差缩小但仍维持在负区间且处于历史低分位点实际利率持续倒挂股债性价比指标仍处于历史高位表9中美利差持续倒挂类别指标单位频率最新值上一期值环比分位点1年期国债收益率中国-美国bpbp日-20110-2637023747202年期国债收益率中国-美国bpbp日-13966-2169235627605年期国债收益率中国-美国bpbp日-7535-126454041840中美利差10年期国债收益率中国-美国bpbp日-5298-837336737603个月SHIBOR-LIBORbpbp日-24410-264117584405年期国债实际收益率中国-美国bpbp日0350083589460010年期国债实际收益率中国-美国bpbp日0570423489550PE倒数沪深300-10年国债bpbp日518528-1927730沪深300股息率10年国债bpbp日096096-0409480股债性价比PE倒数中证500-10年国债bpbp日200201-0788440中证500股息率10年国债bpbp日0620620258840资料来源Wind国泰君安证券研究5风险提示无法穷尽所有指标数据反应过去信息供参考一般规律不完全适用于极端情形请务必阅读正文之后的免责条款部分12of13市场策略周报本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明1投资建议的比较标准增持信用风险下降净价上涨投资评级分为信用债评级和转债评级以报告发布后的建议3个月内的信用债信用评级中性净价不变净价为比较基准报告发布后的建议投资期限内的中证转债指数为比较基准减持信用风险上升净价下跌2投资建议的评级标准增持强于中证转债指数报告发布日后的3个月内信用债净价的涨跌幅3个月内转债价格相对于中证转债评级中性与中证转债指数持平转债指数的涨跌幅减持弱于中证转债指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融场20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分13of13