本报告导读：Guide]随着月末财政支出和央行跨季逆回购投放力度加大，9月末流动性有望保持平稳，10月阶段性宽松窗口大概率开启。
　　摘要：
　　过去一周（9月18日—9月22日）跨季回购价格依然维持高位，但央行加大跨季逆回购投放力度，跨季融资难度下降，同时月内到期的回购利率开始下行，银行体系净融出开始回升。中秋国庆假日连续，而且10月7日和8日为非银机构调休日，过去一周非银跨季的实际融资期限在14天以上，R021中位数3.09%处于较高水平，未见明显回落。但隔夜利率在9月20日后逐步回落，9月22日DR001、R001分别较9月20日回落33bp、33bp到1.69%、1.79%，大行和股份制银行净融出开始出现回升。
　　综合考虑降准、MLF、OMO等流动性投放渠道，2023年央行对9月底流动性的呵护力度是近年最高，央行维护跨季流动性合理充裕的态度明确。央行于9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点，预计释放超额存款准备金约6000亿元，9月份MLF净投放1910亿元，截至9月22日跨季逆回购累计投放额达4900亿元，央行全渠道投放流动性的总量已超过去三年，预计未来一周（9月25日—9月29日）央行逆回购依然会维持较大的投放力度。
　　得益于9月末财政支出和10月份专项债拨付进度，10月阶段性宽松窗口大概率开启。9月是财政支出大月，往年9月份财政净支出规模一万亿，对流动性利多会持续至10月份。同时，到9月底专项债发行进度只有91%，但在“新增专项债券力争在9月底前基本发行完毕，用于项目建设的专项债券资金力争在10月底前使用完毕”的要求，今年大概率会重演2022年专项债“6月底基本发行完毕、8月底基本使用完毕”的逻辑，10月份流动性环境会受益于专项债拨付。
　　9月底迎来流动性敏感资产的布局机会，同时考虑中秋国庆节日期间的资金成本，流动性敏感资产内部的交易逻辑是递进的，即从2年大行永续债—1.5年高等级信用债—1年同业存单。
　　风险提示：宽信用进程快于预期；同业业务迎来新一轮严监管；美联储维持高政策利率时间超预期。

研究报告全文：债券研究债券研究TableMainInfoTableTitleTableAuthor20230924报告作者月阶段性宽松窗口开启王佳雯分析师10021-38676715市银行间流动性周报wangjiawengtjascom证书编号场S0880519080012本报告导读TableGuide随着月末财政支出和央行跨季逆回购投放力度加大9月末策流动性有望保持平稳10月阶段性宽松窗口大概率开启胡建文研究助理略010-83939804周摘要hujianwen026398gtjascom证书编号报TableSummaryS0880122060033过去一周9月18日9月22日跨季回购价格依然维持高位但央行加大跨季逆回购投放力度跨季融资难度下降同时月内到期的回购利率TableReport相关报告开始下行银行体系净融出开始回升中秋国庆假日连续而且10月7九月资金缺口基本补足日和8日为非银机构调休日过去一周非银跨季的实际融资期限在14天20230920跨季债市行情需要关注的几个高频因素以上R021中位数309处于较高水平未见明显回落但隔夜利率在920230919月20日后逐步回落9月22日DR001R001分别较9月20日回落33bp转债市场节前震荡或持续33bp到169179大行和股份制银行净融出开始出现回升20230918耐心等待债市配置时点综合考虑降准MLFOMO等流动性投放渠道2023年央行对9月底20230910流动性的呵护力度是近年最高央行维护跨季流动性合理充裕的态度明利率上行空间偏窄情绪恢复时间较长20230910证确央行于9月15日下调金融机构存款准备金率025个百分点预计券释放超额存款准备金约6000亿元9月份MLF净投放1910亿元截至研9月22日跨季逆回购累计投放额达4900亿元央行全渠道投放流动性的究总量已超过去三年预计未来一周9月25日9月29日央行逆回购报依然会维持较大的投放力度告得益于9月末财政支出和10月份专项债拨付进度10月阶段性宽松窗口大概率开启9月是财政支出大月往年9月份财政净支出规模一万亿对流动性利多会持续至10月份同时到9月底专项债发行进度只有91但在新增专项债券力争在9月底前基本发行完毕用于项目建设的专项债券资金力争在10月底前使用完毕的要求今年大概率会重演2022年专项债6月底基本发行完毕8月底基本使用完毕的逻辑10月份流动性环境会受益于专项债拨付9月底迎来流动性敏感资产的布局机会同时考虑中秋国庆节日期间的资金成本流动性敏感资产内部的交易逻辑是递进的即从2年大行永续债15年高等级信用债1年同业存单风险提示宽信用进程快于预期同业业务迎来新一轮严监管美联储维持高政策利率时间超预期请务必阅读正文之后的免责条款部分市场策略周报目录19月25日-9月29日狭义流动性分析329月18日-9月22日狭义流动性回顾439月25日-9月29日利率供给展望7请务必阅读正文之后的免责条款部分2of9市场策略周报19月25日-9月29日狭义流动性分析过去一周9月18日9月22日跨季回购价格依然维持高位但央行加大跨季逆回购投放力度跨季融资难度下降同时月内到期的回购利率开始下行银行体系净融出开始回升中秋国庆假日连续而且10月7日和8日为非银机构调休日过去一周非银跨季的实际融资期限在14天以上R021中位数309处于较高水平未见明显回落但隔夜利率在9月20日后逐步回落9月22日DR001R001分别较9月20日回落33bp33bp到169179大行和股份制银行净融出开始出现回升综合考虑降准MLFOMO等流动性投放渠道2023年央行对9月底流动性的呵护力度是近年最高央行维护跨季流动性合理充裕的态度明确一方面季末MPA考核广义信贷科目限制了银行类机构对非银机构的融出规模另一方面国庆中秋假日连续居民取现需求提升央行往往在9月末加大流动性投放力度但2023年央行对流动性的呵护力度是近年最高央行于9月15日下调金融机构存款准备金率025个百分点预计释放超额存款准备金约6000亿元9月份MLF净投放1910亿元截至9月22日跨季逆回购累计投放额达4900亿元央行全渠道投放流动性的总量已超过去三年预计未来一周9月25日9月29日央行逆回购依然会维持较大的投放力度图1截至9月22日今年跨国庆流动性投放力度最高图2票据利率稳步上行9月信贷投放不差年份逆回购其中7D其中14DMLF净投放降准合计50BP2019年3200亿03200亿-2415亿8785亿8000亿2020年7700亿07700亿4000亿-11700亿2021年8400亿08400亿0-8400亿2022年9680亿5210亿4470亿-2000亿-7680亿数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究得益于9月末财政支出和10月份专项债拨付进度10月阶段性宽松窗口大概率开启9月是财政支出大月往年9月份财政净支出规模一万亿对流动性利多会持续至10月份同时到9月底专项债发行进度只有91但在新增专项债券力争在9月底前基本发行完毕用于项目建设的专项债券资金力争在10月底前使用完毕的要求今年大概率会重演2022年专项债6月底基本发行完毕8月底基本使用完毕的逻辑2022年78月份回购利率中枢较6月份明显下行30bp10月份流动性环境会受益于专项债拨付9月底迎来流动性敏感资产的布局机会同时考虑中秋国庆节日期间的资金成本流动性敏感资产内部的交易逻辑是递进的即从2年大行永续债15年高等级信用债1年同业存单请务必阅读正文之后的免责条款部分3of9市场策略周报29月18日-9月22日狭义流动性回顾过去一周9月18日-9月22日银行间质押式回购市场量跌价升从量上看银行间质押式回购日成交量中位数694万亿2020年以来分位数处于前12较9月11日-9月15日下降2082亿元从价上看R001中位数199较9月11日-9月15日上升14bp2020年以来分位数处于前31从流动性分层上看R001与DR001价差中位数9bp上升1bpGC001与R001价差中位数13bp上升6bp流动性摩擦基本持平图3银行间质押式回购市场量跌价升图4流动性摩擦基本持平数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究从机构融入融出行为上看根据iData数据过去一周9月18日-9月22日大行净融出上升至37万亿左右全周上升221亿元股份制银行融出下降至314亿全周下降482亿元9月22日全市场银行间质押式待购回债券余额约111万亿较9月15日增加4232亿分机构来看公募基金不含货币基金证券公司银行理财保险公司分别增加183亿元338亿元1038亿元215亿元图5大行净融出上升至37万亿左右图6全市场银行间正回购余额111万亿数据来源iData国泰君安证券研究数据来源iData国泰君安证券研究9月22日全市场杠杆率1087较上周上升032020年来分位数请务必阅读正文之后的免责条款部分4of9市场策略周报处于前755非法人产品杠杆率1161较上周上升122020年来分位数处于前837图7全市场杠杆率上升至1087图8非法人产品杠杆率上升至1161数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究9月22日SHIBOR隔夜7天1M3M6M9M1Y报价分别为173199221227231237241其中隔夜及以上期限较9月15日分别上行-4bp9bp13bp11bp7bp6bp5bp9月22日中债商业银行AAA评级1M3M6M9M1Y同业存单到期收益率分别为249230239243244其中1M及以上期限较9月15日分别上行10bp4bp2bp2bp0bp图9隔夜SHIBOR报价下行图10AAA评级同业存单到期收益率整体上行数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究过去一周9月18日-9月22日同业存单一级发行量合计8625亿元不含截至9月22日尚未披露实际募集金额的同业存单较9月11日-9月15日减少1660亿元发行期限上1M3M6M9M1Y占比分别为64021231其中1M3M9M分别增加12106M1Y分别减少165请务必阅读正文之后的免责条款部分5of9市场策略周报表1同业存单9月22日存量结构图单位亿元存量余额余额占比1M占比3M占比6M占比9M占比1Y占比股份制商业银行475483370651223232271610243392888636国有大型商业银行4197229376334389272548137825292683434城市商业银行41683295354745672810268506479241983425农村商业银行10919814813150693922191887734574外资法人银行851110202118317803870民营银行790110285218115902640农村信用社13010002010100政策性银行1200000900030村镇银行500000101040合计143792100113111607111203391426573187967855数据来源Wind国泰君安证券研究表29月18日-9月22日同业存单发行结构图单位亿元发行量1M占比3M占比6M占比9M占比1Y占比1国有大型商业银行1654120751325515001229742股份制商业银行326823121116555817672509163城市商业银行1521221154382948632342342224农村商业银行4716313141301763755123785民营银行1100325433004426外资法人银行41002765250012307农村信用社1000000110000合计696542762769401480211572213331数据来源Wind国泰君安证券研究9月22日FR007IRS1年期利率203较9月15日上行20bp同期1年期AAA同业存单收益率上行0bp两者利差为41bp有小幅下降图119月22日AAA同业存单和同期限IRS的利差为41bp数据来源Wind国泰君安证券研究9月22日1年期AAA评级同业存单到期收益率与R007利差为18bp2020年以来处于19的分位数10年期国债到期收益率与1年期AAA评级同业存单利差为24bp2020年以来处于48的分位数请务必阅读正文之后的免责条款部分6of9市场策略周报表3同业存单相关利差分析利差指标2023922bp2023915bp2020年以来分位数同业存单到期收益率AAA1年-R007184641591856同业存单到期收益率AAA1年-DR00724435321762年国债同业存单到期收益率年10-AAA1237620004818数据来源Wind国泰君安证券研究39月25日-9月29日利率供给展望未来一周9月25日-9月29日政府债券净缴款3435亿元环比增加1889亿元按缴款日分9月25日-9月29日净缴款金额分别为3178亿元405亿元389亿元-457亿元-79亿元根据已披露待发行情况未来一周9月25日-9月29日利率债合计发行2299亿元按交易日分下周一到下周五分别发行721亿元440亿元491亿元646亿元0亿元按券种分国债地方债和政金债分别发行0亿元2029亿元270亿元2023年9月份已披露地方债计划发行合计5764亿元其中新增一般债专项债和再融资债分别为215亿元3588亿元1961亿元2023年9月份实际发行地方债合计5672亿元其中新增一般债专项债和再融资债分别为528亿元2150亿元2994亿元截至9月22日11个省市披露2023年第三季度地方债发行计划合计2160亿元其中新增一般债专项债和再融资债分别为36亿元856亿元1268亿元截至9月22日年初至今国债净发行规模23689亿元全年中央财政赤字31600亿元年初至今发行进度为75年初至今新增专项债新增一般债分别发行33067亿元6390亿元全年新增专项债限额新增一般债限额分别为38000亿元7200亿元年初至今发行进度分别为8789表4截至9月22日政府债券发行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