▍海外宏观经济专题—美国企业投资需求韧性的来源与前景
　　宏观经济｜美国企业投资需求在加息周期维持韧性，宏观统计数据反映企业在制造业景气下行的短周期中仍逆势扩大中长期投资。这种韧性可能源于美国政府政策的激励、企业利润对内源融资的支持与跨国企业政治风险管理意识的提升等三大因素，韧性可能将在未来数年持续。去全球化担忧下的美国企业投资需求韧性对我国出口既是机遇也是挑战，其中美国对华进口依赖度高的行业或将因此受益，但同时这也意味着高科技产业面临的逆风环境或将是未来数年的新常态
　　▍轻工制造行业2023年中报总结暨23Q3投资观点—重视纸基产业链盈利改善，家居寻找预期差机会
　　轻工制造｜预计23Q3纸基材料板块（纸业及包装）成本下行红利将开始兑现，同时需求复苏有望增强盈利修复幅度；文具&办公用品板块传统业务23Q3改善确定性强，办公集采业务虽有波动不改中长期稳健向好趋势；家居板块23Q3面临基本面转弱压力，建议寻找预期差机会，把握合理估值区间择机布局Q4的估值修复机会；宠物板块随着海外订单逐步恢复正常和国内业务不断提质增量，盈利有望保持修复态势。建议关注：1.个护板块中卡位新型渠道与细分赛道，增长超越行业的公司；2.新型烟草行业海内外监管与执法趋严，利好合规产品销售改善及海外格局优化
　　▍计算机行业“智能网联”系列报告33—Windows Copilot发布，操作系统价值重塑
　　计算机｜微软宣发Microsoft Copilot概念，在原有Microsoft 365 Copilot基础上进一步实现系统和生态层面的大模型能力整合，并将Copilot作为Windows 11的一部分推出。参考Microsoft 365 Copilot插件开发工具Connector，Windows Copilot有望通过类似途径快速加持第三方软件，未来有望将众多应用场景下的大模型需求在操作系统层面进行整合，其重要性凸显，价值有望重估。建议关注操作系统相关厂商及应用层龙头厂商

研究报告全文：晨会2023-09-27中信证券研究部重点推荐海外宏观经济专题美国企业投资需求韧性的来源与前景宏观经济美国企业投资需求在加息周期维持韧性宏观统计数据反映企业在制造业景气下行的短周期中仍逆势扩大中长期投资这种韧性可能源于美国政府政策的激励企业利润对内源融资的支持与跨国企业政治风险管理意识的提升等三大因崔嵘素韧性可能将在未来数年持续去全球化担忧下的美国企业投资需求韧性对我国海外宏观经济首席出口既是机遇也是挑战其中美国对华进口依赖度高的行业或将因此受益但同时分析师这也意味着高科技产业面临的逆风环境或将是未来数年的新常态S1010517040001轻工制造行业2023年中报总结暨23Q3投资观点重视纸基产业链盈利改善家居寻找预期差机会轻工制造预计23Q3纸基材料板块纸业及包装成本下行红利将开始兑现同时需求复苏有望增强盈利修复幅度文具办公用品板块传统业务23Q3改善确定李鑫性强办公集采业务虽有波动不改中长期稳健向好趋势家居板块23Q3面临基本必选消费产业首席面转弱压力建议寻找预期差机会把握合理估值区间择机布局Q4的估值修复机分析师会宠物板块随着海外订单逐步恢复正常和国内业务不断提质增量盈利有望保持S1010510120016修复态势建议关注1个护板块中卡位新型渠道与细分赛道增长超越行业的公司2新型烟草行业海内外监管与执法趋严利好合规产品销售改善及海外格局优化计算机行业智能网联系列报告33WindowsCopilot发布操作系统价值重塑计算机微软宣发MicrosoftCopilot概念在原有Microsoft365Copilot基础上进一步实现系统和生态层面的大模型能力整合并将Copilot作为Windows11的一杨泽原部分推出参考Microsoft365Copilot插件开发工具ConnectorWindowsCopilot计算机行业首席有望通过类似途径快速加持第三方软件未来有望将众多应用场景下的大模型需求分析师在操作系统层面进行整合其重要性凸显价值有望重估建议关注操作系统相关S1010517080002厂商及应用层龙头厂商财务专题研究2023年至今上市公司会计估计变更的影响财务估值2023年至今会计估计变更主要涉及固定资产折旧应收坏账计提研发投入资本化质保售后计提等参数的调整截至目前预计短期内增加利润的公告多于短期内减少利润的公告会计估计变更会造成短期内的利润调节现象但林小驰通常不影响长期内的利润总和我们应当辩证看待其影响财务估值首席分析师S1010510120031证券研究报告具体分析内容包括相关风险提示等详见后文请务必阅读正文之后第15页起的免责条款和声明晨会2023-09-27纳斯达克NDAQOQ投资价值分析报告以交易所为根基开创数据技术平台非银行金融纳斯达克从电子报价系统起家通过设置差异化的上市标准培育了美国顶尖的科技公司成为全球科技公司的摇篮和首选上市地全球第五大ETFQQQ邵子钦追踪的就是纳斯达克100指数交易所业务为纳斯达克带来天然的数据优势经过非银行金融业首席数年转型目前数据和技术解决方案正在成为公司第二增长曲线2022年相关业分析师务收入占比达71受收购Adenza影响公司股价有所调整虽然符合公司长期S1010513110004战略并有助于拓展欧洲市场但短期需要承担债务压力和业绩稀释根据过去5年PENTM中枢21倍以及2024年预测Non-GAAPEPS考虑Adenza收购带来稀释后256美元我们给予公司2024年21倍PE对应目标价54美元首次覆盖给予持有评级请务必阅读正文之后的免责条款和声明2晨会2023-09-27晨会一览研究报告海外宏观经济专题美国企业投资需求韧性的来源与前景4轻工制造行业2023年中报总结暨23Q3投资观点重视纸基产业链盈利改善家居寻找预期差机会5计算机行业智能网联系列报告33WindowsCopilot发布操作系统价值重塑6财务专题研究2023年至今上市公司会计估计变更的影响7纳斯达克NDAQOQ投资价值分析报告以交易所为根基开创数据技术平台8海外政策时评10竞选观察2024年美国总统大选进入预热期10债市启明系列如何看待今年外资持债的节奏11安防行业深度追踪系列第54期2023年8月8月政府端安防需求同比增速转正PPT11会议提示2023年9月27日1630海得控制近期经营情况更新132023年9月27日2000固收ESG投资综述国内市场发展迅速评价应关注信用实质13请务必阅读正文之后的免责条款和声明3晨会2023-09-27研究报告海外宏观经济专题美国企业投资需求韧性的来源与前景宏观经济崔嵘李翀核心观点美国企业投资需求在加息周期维持韧性宏观统计数据反映企业在制造业景气下行的短周期中仍逆势扩大中长期投资这种韧性可能源于美国政府政策的激励企业利润对内源融资的支持与跨国企业政治风险管理意识的提升等三大因素韧性可能将在未来数年持续去全球化担忧下的美国企业投资需求韧性对我国出口既是机遇也是挑战其中美国对华进口依赖度高的行业或将因此受益但同时这也意味着高科技产业面临的逆风环境或将是未来数年的新常态美国企业投资需求在加息周期逆势维持韧性韧性源于政策鼓励利润支持与战略考量美国非住宅固定投资需求在加息周期仍超预期维持正增长这主要是由建筑投资快速回暖及设备投资随后明显反弹所贡献我们认为美国企业投资需求的韧性来自政府政策的鼓励企业利润对内源融资的支持与跨国企业的战略考量等三方面其中政策的影响可能最为显著且直接政策因素可能显著提振了关键行业企业的投资需求从设备投资看在拜登政府出台制造业回流相关法案后美国进口机床规模未如往常般随日本机床订单见顶而回落反而逆势增长这或意味着近期美国企业的工业设备投资需求受到政府政策激励的外生性正向影响从建筑投资看美国近期制造业建筑开支的显著上升幅度中绝大部分是由计算机电子与电气行业贡献而其余制造业子行业在2020年至今则未见明显新增建筑开支这种显著的分化趋势可能意味着建筑开支并非是被全面性的宏观经济前景所提振而是由于关键行业得到了产业政策的激励未受政策直接激励的行业投资需求则仍受制于高利率环境美国企业在疫情期间积累的高利润可能通过内源融资渠道支撑投资需求美国企业近期利润率水平较疫情前明显抬升并达到历史高位这些利润可能在终端消费需求维持强韧的背景下增强了企业扩产投资的底气与能力企业得以通过内源融资的方式实现自主投资也就绕过了美联储通过提高外源融资成本抑制投资需求的紧缩性货币政策传导渠道因此疫情以来美国企业的高利润可能也是美联储大幅加息背景下企业投资需求仍能维持正增长的另一原因政治风险管理意识的提升可能也促使跨国企业战略性在美投资扩产许多跨国企业在近几年更明显地体会到地缘政治等风险给营商环境造成的困扰同时又直观地感受到美国等发达经济体产业链终端需求的韧性由于政治风险的担忧难以在短期消除企业可能会出于长期营收稳定性的考虑而倾向于将产业布局重点回迁至美国等政治风险相对较低的市场这种战略考量可能也在一定程度上助推了美国近两年的企业投资需求美国企业投资需求的韧性可能还将在未来数年持续首先美国政府对企业投资的激励程度可能还将持续数年甚至逐年提升其次目前美国非金融企业利润率虽呈回落趋势但仍属偏高水平企业内源融资的缓冲垫仍然较厚因此投资需求未必会跟随短期终端消费需求的降温而显著回落最后政治风险可能会对相关企业的战略决策形成疤痕效应企业出于管理政治风险考虑而在美投资扩产的战略倾向可能难以在短期逆转上述三大因素对企业投资需求的影响可能足以跨越库存周期货币政策周期与选举周期我们预计这一趋势可能将在未来数年持续这意味着我国钢铁机械电气等传统上美国对华进口依赖度较高的行业或将因此受益但同时半导体等高科技请务必阅读正文之后的免责条款和声明4晨会2023-09-27产业面临的逆风环境可能会是未来数年的新常态风险因素美国经济的终端需求韧性不及预期美国相关政策的出台速度或推进力度不及预期地缘政治风险超预期轻工制造行业2023年中报总结暨23Q3投资观点重视纸基产业链盈利改善家居寻找预期差机会轻工制造李鑫肖昊郭韵核心观点预计23Q3纸基材料板块纸业及包装成本下行红利将开始兑现同时需求复苏有望增强盈利修复幅度文具办公用品板块传统业务23Q3改善确定性强办公集采业务虽有波动不改中长期稳健向好趋势家居板块23Q3面临基本面转弱压力建议寻找预期差机会把握合理估值区间择机布局Q4的估值修复机会宠物板块随着海外订单逐步恢复正常和国内业务不断提质增量盈利有望保持修复态势建议关注1个护板块中卡位新型渠道与细分赛道增长超越行业的公司2新型烟草行业海内外监管与执法趋严利好合规产品销售改善及海外格局优化家居基本面仍处波动期静待布局良机2023Q2板块收入同比54出现边际恢复其中整装工程贡献主要增量零售渠道仍有压力出口低基数下出现恢复性增长除卖场板块净利率下滑卫浴晾晒板块净利率保持平稳其余各细分板块净利率均有改善主要系降本增效和原料降价所致展望23H2预计家居基本面在23Q4前将延续震荡态势短期Q3报表端收入增速转弱压力大板块估值修复动力较弱可在回调中择机布局短期弹性维度推荐江山欧派索菲亚敏华控股中长期稳健维度推荐欧派家居志邦家居箭牌家居建议关注顾家家居居然之家出口方面建议关注梦百合匠心家居造纸23Q2收入持续承压盈利环比弱修复2023Q2板块收入同比-78主要由于下游需求疲弱和浆价快速下行拖累销量和纸价盈利环比弱修复浆价在34月迅速下滑至底部5月报价出现一定回升综合考虑全球制浆成本和需求情况我们判断23H2浆价以底部震荡为主浆价下行阶段消费属性越强的纸品消费属性排序生活用纸特种纸大宗纸价盘更稳且以外购木浆为主的纸企受益于原材料价格下行红利越明显盈利改善弹性越大推荐仙鹤股份维达国际若需求逐渐改善大宗纸龙头预计凭借自身布局优势亦能保持稳健增长推荐太阳纸业轻工必选1文具办公用品传统业务动销恢复新业务各具亮点2023H1文具行业处于弱复苏状态办公集采延续较快增长预计2023H2文具办公用品板块C端业务收入增速延续改善净利率亦有望同比修复B端业务保持稳健向好态势龙头公司基本面向上趋势明确推荐晨光股份2个护收入增长稳健原材料下降盈利显著改善2023H1个护板块收入稳健增长其中卫生用品口腔护理板块收入同比10761分季度看Q2较Q1增速下滑系基数影响同时也显示必需消费品Q2消费承压其中位于新型渠道与细分赛道的公司表现出超越行业的增长推荐百亚股份3宠物23Q2收入增速转正宠物食品盈利稳定性好于用品2023H1宠物板块主要公司收入同比11其中2023Q1Q2收入同比-107120展望23H2随着海外订单逐步恢复正常和国内业务不断提质增量宠物板块盈利有望保持修复态势推荐中宠股份包装下游消费弱复苏盈利呈现修复趋势2023年消费整体呈现弱复苏态势上半年包装板块营收持平略降但环比改善趋势逐步明朗下半年在消费电子等旺季及政策发力带动下包装公司收入增速有望环比改善盈利能力改善可期推荐裕同科技新巨丰新型烟草监管执法趋严有序发展可期2023Q2国内打击非法产品成效初显叠请务必阅读正文之后的免责条款和声明5晨会2023-09-27加新产品的推出和消费者逐步适应合规产品销售持续复苏海外换弹式头部合规品牌市占率提升展望下半年我们判断美国市场监管强化利好合规换弹式产品销售欧洲市场部分一次性产品面临超注下架和营销不当问题利好合规一次性产品销售预计思摩尔国际一次性产品加速出货但低毛利产品占比提升预计将致短期利润端承压建议把握底部配置机会风险因素地产交付改善不达预期行业竞争加剧消费能力减弱原材料价格上涨汇率大幅波动新型烟草行业监管程度超预期计算机行业智能网联系列报告33WindowsCopilot发布操作系统价值重塑计算机杨泽原丁奇马庆刘核心观点微软宣发MicrosoftCopilot概念在原有Microsoft365Copilot基础上进一步实现系统和生态层面的大模型能力整合并将Copilot作为Windows11的一部分推出参考Microsoft365Copilot插件开发工具ConnectorWindowsCopilot有望通过类似途径快速加持第三方软件未来有望将众多应用场景下的大模型需求在操作系统层面进行整合其重要性凸显价值有望重估建议关注操作系统相关厂商及应用层龙头厂商Copilot场景加速扩展全面加持Windows系统2023年9月21日微软发布全新MicrosoftCopilot新概念整合原有BingEdgeMicrosoft365GithubWindows等场景下的大语言模型需求Copilot将作为Windows11免费更新的一部分从9月26日开始以早期形式推出未来有望进一步加持画图照片和Clipchamp等图像视频处理应用程序参考Microsoft365Copilot插件开发工具Connector和插件生态第三方应用可以利用官方插件开发工具Connector实现模块化插件开发实现基于行业需求的定制化大模型能力调用MicrosoftCopilot有望通过赋能Windows操作系统及其生态实现应用场景的快速扩展带来全新市场空间有望成为微软生态下的重要技术底座大模型全新应用体系下操作系统价值将获重估结合Windows11加速融合Copilot的计划以及MicrosoftCopilot的全新概念未来有望将众多应用场景下的大模型需求在操作系统层面进行整合全面融入从用户工作端的办公软件工具软件商务差旅到生活端的影视娱乐网页浏览知识获取大模型服务亦需要基于操作系统进行优化适配全面融入系统的工作流和数据流根据前瞻产业研究院的数据2022年我国生成式AI市场规模约人民币660亿元预计20202025年复合增速将达到84行业整体处于高速增长通道随着操作系统与生成式AI技术深度融合有望带来操作系统持续创新升级在交互操作流程处理应用支持等方面不断革新操作系统有望获得价值重估加速布局大模型产品国产操作系统厂商有望乘风而起今年以来国产操作系统厂商积极拥抱大模型浪潮持续将其产品与AI技术融合2023年7月开放麒麟openKylin10发布尝试对AI大模型产品生态兼容及系统级融合软件商店上架桌面开始菜单AI大模型插件演示程序支持用户调用AI大模型接口实现在openKylin系统上体验基于大语言模型的聊天机器人功能9月22日统信软件运营的深度社区官宣deepin成为接入大模型的开源操作系统并计划将UOSAI逐步开源给第三方应用围绕deepin打造大模型生态随着国产操作系统公司加速布局大模型产品和技术研发加强产业内合作国产操作系统渗透率有望持续提升生态有望逐步壮大厂商有望迎风起风险因素技术发展不及预期公司生态建设推进速度不及预期市场需求不及预期市场竞争加剧请务必阅读正文之后的免责条款和声明6晨会2023-09-27投资策略WindowsCopilot发布为操作系统厂商打开全新增长空间国产操作系统有望迎来新一轮发展机遇通过WindowsCopilot模式国产操作系统有望深度参与生成式人工智能广阔市场实现大模型全面加持我们认为具有长期AI技术积累的厂商有望把握行业变革机会充分发挥自身技术整合能力基于通用大模型技术基座打造根植于自身生态的一体化行业大模型解决方案推动公司在大语言模型为代表的AI20时代脱颖而出建议关注1操作系统层中国软件麒麟软件诚迈科技统信软件麒麟信安软通动力等2应用层金山办公科大讯飞恒生电子广联达同花顺用友网络金蝶国际万兴科技泛微网络致远互联等财务专题研究2023年至今上市公司会计估计变更的影响财务估值林小驰李康威张惟诚核心观点2023年至今会计估计变更主要涉及固定资产折旧应收坏账计提研发投入资本化质保售后计提等参数的调整截至目前预计短期内增加利润的公告多于短期内减少利润的公告会计估计变更会造成短期内的利润调节现象但通常不影响长期内的利润总和我们应当辩证看待其影响定义会计估计是指对财务报表中的不确定性进行假设变更则是假设的基础发生变化时对原假设进行修订一些重要的会计估计包括1资产公允价值的确定2资产减值参数的确定3资产折旧摊销方法预计使用寿命与净残值的确定4预计负债的确定等等变更采用未来适用法即只影响变更当期和未来的数据不进行追溯调整披露规定上市公司变更会计估计的应当披露变更情况变更影响各方意见影响较大的还应当披露会计师的专项意见具体而言上市公司应当在定期报告披露前将有关事项提交董事会审议披露意见包括董事会独立董事监事会的意见假设变更应用于最近一个报告期对于净利润净资产影响超过50或者导致下一报告期盈亏性质变化的还需要披露会计师的专项意见换言之若公司披露了会计师的专项意见意味着影响很大需要重视历史情况2018年至今交运公用事业等行业会计估计变更较多根据Wind公司公告我们统计从绝对数量来看2018年至今交运公用事业机械医药基础化工等行业共发布11398898879次会计估计变更公告变更次数居前从相对比例来看2018年至今交运煤炭公用事业等行业发布的会计公告数量占行业成分股数量的比例为16117相对比例居前最新统计2023年至今涉及固定资产应收款项的会计估计变更较多预计增加短期利润的公告较多我们以最新市值在50亿元以上的A股非金融企业作为样本整理了2023年至今的变更公告有以下特征1从变更日期来看较多公司在变更后3-4个月的时间内披露有的公司在变更半年以后再披露投资者获取信息比较滞后2从变更内容来看涉及固定资产应收款项无形资产预计负债专项储备的公告最多分别为3829764个分行业来看1交运基础化工等重资产行业涉及固定资产的估计变更较多主要为折旧方法折旧年限的调整2计算机电新等回款较慢的行业涉及应收的估计变更较多主要为坏账计提方法计提比例的调整3医药电子等重研发行业涉及无形资产的估计变更较多主要为摊销年限研发资本化比例的调整4煤炭等高危行业涉及专项储备的估计变更较多主要为请务必阅读正文之后的免责条款和声明7晨会2023-09-27安全费计提比例的调整5至于预计负债有质保售后服务的行业均有涉及主要为计提比例的调整3从变更影响来看大部分行业预计短期内增加利润的公告多于减少利润的公告对于利润的影响预测多数在5以内超过5的样本详见正文此外我们发现预计短期内增加利润的公告集中于小市值样本这或许反映了小市值公司在会计估计上更为激进的风格4最后我们认为会计估计变更会造成短期内利润调节但通常不影响长期内总的利润例如固定资产下调折旧年限只是加速折旧不影响总的折旧额所以预计增加利润并非一定正面预计减少利润并非一定负面应当辩证看待其影响固定资产的会计估计如何分析关注公用事业石油石化等重资产行业以及电子汽车等折旧较快的行业通过同行比较判断折旧率的合理性关注EBITDAEVEBITDA等指标1固定资产主要的会计估计变更在于折旧方法与折旧率2过去五年来看公用事业石油石化农林牧渔钢铁等为典型的重资产行业折旧较多电子汽车传媒等行业虽然资产较轻但折旧年限短也会导致折旧较多上述行业折旧调整的影响较大需要关注3实务中上市公司披露的折旧率区间往往宽泛我们可以用当期计提的折旧金额当期平均固定资产余额来推算大致的折旧率再结合同行比较判断合理性此外变更日期是一个重要的参数因为变更越早当期影响月份越多影响越大预计负债的会计估计如何分析关注电新汽车机械等质保金售后费用计提占利润比重较高的行业分析计提费用发生费用及预计负债间的勾稽关系关注预计负债占收入等指标1预计负债主要的会计估计变更在于质保金售后费用的计提比例质保金售后费用先提后用的特点使得其可能成为调节利润的一个蓄水池利润无压力时多提少用利润有压力时少提多用2电新汽车机械等行业质保金售后费用计提调整对业绩的影响较大需要关注3我们可以根据BASE法则勾稽出计提金额与发生金额再进一步判断合理性此外也可以关注预计负债占收入的比例若持续上升说明计提可能偏多若持续下降说明计提可能偏少其他科目的会计估计如何分析参考此前外发的报告应收类资产可以参考财务风险识别信用减值篇业绩爆雷的原因和识别方法2023515无形资产可以参考会计准则研究研发支出资本化及其影响2022122专项储备可以参考会计准则研究求同存异A股与港股会计准则差异研究2021927纳斯达克NDAQOQ投资价值分析报告以交易所为根基开创数据技术平台非银行金融邵子钦薛姣田良童成墩陆昊张文峰核心观点纳斯达克从电子报价系统起家通过设置差异化的上市标准培育了美国顶尖的科技公司成为全球科技公司的摇篮和首选上市地全球第五大ETFQQQ追踪的就是纳斯达克100指数交易所业务为纳斯达克带来天然的数据优势经过数年转型目前数据和技术解决方案正在成为公司第二增长曲线2022年相关业务收入占比达71受收购Adenza影响公司股价有所调整虽然符合公司长期战略并有助于拓展欧洲市场但短期需要承担债务压力和业绩稀释根据过去5年PENTM中枢21倍以及2024年预测Non-GAAPEPS考虑Adenza收购带来稀释后256美元我们给予公司2024年21倍PE对应目标价54美元首次覆盖给予持有评级公司概况聚焦数据和技术的全球领先交易所集团纳斯达克成立于1971年在全球经营多个交易所包括美国3家股票现货交易所和6家股票期权交易所加拿大3家独立交易所欧洲2家交易所公司聚焦科技企业曾培育新一代科技公司崛起请务必阅读正文之后的免责条款和声明8晨会2023-09-27与科技公司相互成就树立了科技化的品牌形象并通过分层市场吸引全球科技公司目前公司主要业务为交易所数据服务和技术服务经过数年转型业务重心已从交易所业务转向数据服务和技术解决方案2022年公司解决方案业务收入占比达71业务转型降低了公司业绩的波动性稳定的现金流支持公司转型所需的外延并购历史沿革从电子报价系统到数据和解决方案提供商纳斯达克的发展历程可以划分为两个阶段从电子报价系统到全球领先的交易所集团纳斯达克通过设置差异化的上市标准培育了一批以苹果为代表的科技公司通过市场分层吸引全球优质上市资源通过收购BrutECN和INET实现技术升级通过横向收购实现全球扩张从交易所到数据和技术解决方案提供商过去十余年间公司专注于数据和SaaS服务涵盖反金融犯罪投资分析指数编制ESG解决方案等领域持续与头部科技公司合作打磨产品并通过外延并购提升技术能力和剥离非核心业务护城河品牌数据技术公司商业模式是以交易所为根基向数据和解决方案提供商方向发展公司的竞争优势主要体现在品牌聚焦科技企业通过分层服务实现全面覆盖纳斯达克是全球科技公司理想的上市地之一2023年6月末纳斯达克上市公司TTM市盈率为45X远高于纽交所的16X数据交易所业务为纳斯达克带来天然的数据优势活跃的市场可以带来持续的数据资源数据可以转化为数据产品和有效的解决方案2023年6月纳斯达克与纽交所成交份额相当技术外延并购保持技术领先贴近用户抢占先机历史上公司对BrutECN和INET的收购是里程碑事件让公司一举成为头部交易所近年来公司通过收购并整合数据和反金融犯罪技术企业巩固了交易所和技术解决方案供应商地位未来展望聚焦数据和技术或迎第二增长曲线2022年公司将业务重新调整为市场平台资本接入平台和反金融犯罪三个部门关注指数反金融犯罪和ESG的发展机遇指数被动投资取代主动投资大势所趋截至2022年末纳斯达克在美国权益型ETF市场AUM排名第五市场份额56全球第五大ETFQQQ追踪的就是纳斯达克100指数其费用率是同类的2倍反金融犯罪套件已具有技术领先优势2022年公司获得全球市场4份额并在各细分领域均拥有领先地位ESG指数服务和工作流及洞察有望受益2022年公司ESG收入2000万美元2025年收入目标为5000万美元收购Adenza短期业绩承压长期模式转型2023年6月12日公司宣布同意以105亿美元收购Adenza当日股价下跌12我们判断主要是因为市场担忧31倍EVEBITDA估值过高同时该交易增加公司债务负担公司预计交易完成后杠杆率将升至47倍公告后公司评级被下调可能提高融资成本以及此次收购增发的股票所带来的EPS稀释但从长期来看并购符合公司转型战略并为公司拓展欧洲客户奠定基础有助于获得长期稳定现金流风险因素全球宏观因素波动导致公司各业务线业绩不达预期权益市场疲软股票现货及衍生品交易活跃度下降超预期交易所竞争超预期增长空间有限数据和技术解决方案业务有机增长放缓业务转型不及预期收购进展不及预期盈利预测估值与评级目前估值相对合理长期有望迎来业绩和估值修复公司作为全球领先的交易所集团我们预计公司2023E24E25E年Non-GAAP归母净利润请务必阅读正文之后的免责条款和声明9晨会2023-09-27不考虑收购影响分别为1353亿1432亿1543亿美元同比增长220584773长期来看若收购Adenza交易顺利完成将加速公司转型随着公司在交易所基础上不断向金融科技企拓展公司估值水平中长期有望逐步提升叠加收购提振公司长期业绩增速公司有望迎来戴维斯双击但短期来看收购使公司面临债务负担提升股权业绩稀释等风险公司超过70收入源自解决方案盈利能力较为稳定适合使用PE估值法我们采用考虑Adenza收购所带来的业绩稀释后的EPS进行估值根据过去5年PENTM中枢21倍以及2024年预测Non-GAAPEPS考虑Adenza收购带来稀释后256美元我们给予公司2024年21倍PE对应目标价54美元首次覆盖给予持有评级海外政策时评10竞选观察2024年美国总统大选进入预热期政策研究杨帆遥远核心观点美国大选预热已经开始拜登和特朗普在各自党内的支持率遥遥领先两人总体支持率较为接近并均提出了一些新的政策主张当前美国选民对生活成本的关注度最高但随着明年美国通胀逐渐降温部分社会议题或将成为竞选博弈的焦点直接影响中间选民倾向对中美关系而言当前中美高层对话频繁开展总体相对缓和但随着美国大选逐渐升温明年由美国大选导致的外部扰动或更加频繁需持续关注相关进程大选特征美国大选预热已经开始需关注其对中美关系和金融市场的潜在扰动当前美国两党候选人已陆续开展演讲党内辩论等竞选活动关键州的选举进程需重点关注从历史规律来看美国在内政外交的政策取向存在明显的选举政治周期一方面对华强硬在一定程度上成为美国政界的政治正确在选举年中候选人或倾向于表现出对华强硬立场另一方面白宫与国会在外交政策上存在博弈白宫在非选举年对于外交事务的主导权更强而在选举年或为其国内政策铺路与国会进行一定的交换因此需关注后续美国大选对中美关系和金融市场的潜在扰动竞选主张拜登和特朗普在各自党内的支持率遥遥领先两人总体支持率较为接近并均提出了一些新的政策主张目前时点观察民调结果或存在一定局限性但美国大选的潜在扰动主要来自于竞选过程而非结果拜登致力于修复美国与盟友间关系并重建美国全球领导地位加强在科技和供应链等领域对中国的限制拜登经济学是本次竞选宣传的重点核心在于通过政府积极扩大支出以产业政策实现经济增长和就业目标与之相较特朗普则主张摆脱全球主义强化美国优先通过放松监管减税削减福利以快速降低通胀大力发展传统能源和制造产业保障就业并以更加激进的方式降低对华依赖此外特朗普当前共面临四项刑事指控虽难以影响参选资格但料将对其选举过程造成干扰竞选焦点美国选民关注的议题通常因时而变当前阶段选民对生活成本的关注度最高但随着明年美国通胀逐渐降温部分社会议题或将成为竞选博弈的焦点直接影响中间选民倾向2022年6月美国最高法院推翻了罗诉韦德案有关堕胎权的裁决导致中间选民对涉及公民权利的社会议题关注度不断上升在明年通胀料将逐渐降温的背景下社会议题或将成为决定中间选民倾向的重要因素之一中美展望当前中美高层对话频繁开展总体相对缓和但随着美国大选逐渐升温明年由美国大选导致的外部扰动或更加频繁需持续关注相关进程近期中美高层对话频繁开展特别是中美成立经济领域工作组进一步加强沟通交流从美方的本质思路来看这是拜登政府对华寻求竞争而非冲突的具体表现避免重大战略误解和冲突但在科技和供应链等领域的博弈和竞争具有长期性展望后续需关注11月APEC峰会上潜在的中美对话契机也需关注明年美国大选进入白热化请务必阅读正文之后的免责条款和声明10晨会2023-09-27后对中美关系和金融市场的潜在扰动风险因素美国经济状况超预期恶化中美地缘政治博弈超预期加剧债市启明系列如何看待今年外资持债的节奏固定收益明明余经纬秦楚媛联系人周昀锋核心观点今年前8个月尽管外资持债仍整体保持减持状态但减持幅度远不及去年国内债市的外资流出压力较去年明显缓和7-8月在美债长端利率大幅上行导致中美利差倒挂程度再度加深人民币汇率偏弱运行等因素的影响下外资持债由增转减虽然人民币汇率在近期有所企稳但中美利差或仍维持一定程度的倒挂叠加国内长债利率短期仍然面临诸多因素的扰动外资持债在短期内或延续波动外资持债波动加剧整体来看今年前8个月境外机构累计减持人民币债券资产21016亿元其中部分月份已出现当月净买入整体的减持幅度远不及去年但持债节奏的波动有所加剧2023年7-8月境外机构配置人民币债券资产的力度减弱具体来看8月当月外资持减我国债券624亿元环比维度下政金债和同业存单的减持力度较大国债的减持幅度则有所收窄外资持债缘何由增转减一是美债长端利率显著上行带动中美利差倒挂再度加深利差因素一定程度上影响了外资持债的节奏其中8月以来在美国经济维持短期韧性美联储点阵图显示降息预期幅度缩减惠誉下调美国长期外币发行人违约评级美国财政部计划增发长期国债等因素共同作用下10年期美债收益率上行幅度更大二是人民币汇率的偏弱运行从汇兑收益角度同样对外资增持节奏造成扰动站在当前时点尽管美元指数仍是高位震荡但国内各项政策的持续加码和逐渐见效9月初披露的8月国内经济数据验证基本面修复趋势等因素已支撑人民币汇率有所企稳或在一定程度上缓和外资持债对于汇率方面的担忧总结今年以来外资持债整体保持减持状态减持幅度远不及去年国内债市的外资流出压力较去年明显缓和但近期外资持债由于利差和汇率等因素而由增转减往后看尽管人民币汇率在近期有所企稳但中美利差或仍维持一定程度的倒挂叠加国内长债利率短期仍然面临诸多因素的扰动外资持债在短期内或延续波动中长期来境内债券在外资资产配置中依旧具有重要意义8月境外机构对于国债的减持规模环比收窄也表明以主权机构为代表的境外投资者对于我国债券资产的认可度较高随着债券市场对外开放程度的深化人民币国际化进程的推进国内基本面修复和美联储逐步结束加息周期带动的人民币汇率升值预期的升温外资中长期或重回持续增持人民币债券资产的趋势风险因素地缘政治的不确定性或影响外资风险偏好国内经济基本面修复不及预期叠加美联储超预期紧缩导致中美利差进一步倒挂海外非美经济体衰退程度超预期或支撑美元指数对人民币形成被动贬值压力安防行业深度追踪系列第54期2023年8月8月政府端安防需求同比增速转正PPT电子徐涛胡叶倩雯夏胤磊核心观点展望2023年我们看好安防龙头厂商在收入端成本端费用端迎来全面改善进入2023年随着宏观经济预期回暖国内政府及商业端安防需求均有望逐步迎来复苏看好龙头厂商收入增速较2022年有所提升与此同时过去2年由于整体行业承压部分玩家退出安防市场或降低安防领域投入龙头厂商趁势整合市场份额在行业上行周期有望进一步受益且受益于竞争格局改善盈利能力有望回升请务必阅读正文之后的免责条款和声明11晨会2023-09-27人力成本压力明显降低中长期来看在各个行业的数字化智能化转型成为未来10年黄金赛道的大趋势下我们看好安防龙头厂商在AI等能力加持下进军新赛道不断打开更大成长空间坚定看好安防龙头厂商未来的成长趋势及空间招投标数据根据智慧交通网中国政府采购网的数据2023年8月国内政府端招标及中标金额分别同比9-18注考虑数据可得性本报告只统计了金额为千万级别的安防项目部分超大型项目按照建设期分摊计算本月招标端过亿项目17个总金额4210亿元中标端过亿项目14个总金额2946亿元去年同期招标端过亿项目17个总金额4538亿元中标端过亿项目14个总金额3409亿元回顾2023年1-8月安防市场招标及中标金额分别同比-7-42023Q1受宏观经济影响政府端安防需求仍较为低迷但45月已出现一定回暖迹象Q2招标中标金额分别同比-82Q1为同比-12-118月招标端数据同比增速再度回正一定程度反映了需求温和复苏趋势我们看好全年政府端需求同比改善展望2023年我们看好安防龙头厂商在收入端成本端费用端迎来全面改善进入2023年随着宏观经济预期回暖国内政府及商业端安防需求均有望逐步迎来复苏看好龙头厂商收入增速同比有所提升同时过去2年由于整体行业承压部分玩家退出市场或降低投入龙头厂商趁势整合市场份额在行业上行周期有望进一步受益且受益于竞争格局改善盈利能力有望回升人力成本压力明显降低中长期来看在各个行业的数字化智能化转型成为未来10年黄金赛道的大趋势下我们看好安防龙头厂商在AI等能力加持下进军新赛道不断打开更大成长空间坚定看好安防龙头厂商未来的成长趋势及空间海内外动态湖北出台智慧小区建设指引文件其中智慧安防为重要建设场景各省市智慧城市转型有序推进多种应用场景持续建设开展产业链动态中国智慧公路发展报告发布智慧公路发展稳步推进23Q12安防业景气度逐季提升呈现温和回暖态势风险因素数字化进展低于预期政府端投资承压经济景气度承压海外竞争加剧汇率大幅波动风险请务必阅读正文之后的免责条款和声明12晨会2023-09-27市场数据主要市场指数主要商品期货收盘涨跌涨跌指数收盘价点位1日5日本年1日5日本年沪深300369289-058-07-5纽约期油9039079-0913上证指数310227-043-070纽约期金190160-087-174香港恒生1746690-148-29-12伦敦期铜806625-055-25-4H股指数603077-162-33-10伦敦期铝22190005313-6红筹股348650-131-34-6伦敦期锌251100-08305-16日经2253231505-111-2824主要外汇商品道琼斯3361888-114-261标普500427353-147-3811美元指数10623022081纳斯达克1306361-157-4525美元人民币731-001026德国DAX1525587-097-2610美元日元14906-001-0114法国CAC707402-070-299欧元美元106000-01-1富时100762572002-052英镑美元122-003-021注为最近交易日数据期货商品收盘价单位为USD会议提示2023年9月27日1630海得控制近期经营情况更新2023年9月27日2000固收ESG投资综述国内市场发展迅速评价应关注信用实质近期重点研报2023-09-26海外宏观美国企业投资需求韧性的来源与前景2023-09-26固收如何看待债券利率关键点位突破2023-09-26计算机WindowsCopilot发布操作系统价值重塑2023-09-26农业第二十届全国种子双交会点评供求关系悄然转向生物育种产业化迫近2023-09-26宠物海外宠粮需求稳增库存去化接近尾声2023-09-26汽车华为汽车华为智选拐点已现23Q4问界智界新车可期2023-09-26纳斯达克NDAQOQ以交易所为根基开创数据技术平台2023-09-25财务2023年至今上市公司会计估计变更的影响2023-09-25固收10月流动性展望债券发行与信贷投放的扰动仍存2023-09-25财富管理主观多头为何持续低迷2023-09-25通用制造业关注通用零部件布局复苏高弹性2023-09-25银行稳金融促实体2023-09-25计算机打造国产底座中软国际发力昇腾算力租赁2023-09-25人形机器人特斯拉再推新进展端到端框架已显成效2023-09-25新材料合成生物学巨头布局加速产业化看好合成生物学龙头2023-09-25天宜上佳688033优质新材料公司多业务曲线协同成长2023-09-25微电生理-U688351立足核心技术研发成就电生理国产领袖2023-09-25快手-W01024HK兼顾商业变现和用户内容生态平台稳健向好发展2023-09-24策略聚焦市场底部正在夯实把握当前布局时机2023-09-24宏观如何全面看待人民币汇率走势与影响2023-09-24机器人特斯拉End-to-end方案初现有望复制FSD成功路径2023-09-24纺服得物社区电商有机结合打造领先潮流平台请务必阅读正文之后的免责条款和声明13晨会2023-09-27中信证券研究部陈聪肖斐斐秦培景祖国鹏执业证书编号S1010510120047执业证书编号S1010510120057执业证书编号S1010512050004执业证书编号S1010512080004姜娅刘方林小驰许英博执业证书编号S1010510120056执业证书编号S1010513080004执业证书编号S1010510120031执业证书编号S1010510120041李鑫田良邵子钦刘海博执业证书编号S1010510120016执业证书编号S1010513110005执业证书编号S1010513110004执业证书编号S1010512080011赵文荣李想王兆宇童成墩执业证书编号S1010512070002执业证书编号S1010515080002执业证书编号S1010514080008执业证书编号S1010513110006厉海强张若海徐晓芳罗鼎执业证书编号S1010512010001执业证书编号S1010516090001执业证书编号S1010515010003执业证书编号S1010516030001王喆张全国敖翀章立聪执业证书编号S1010513110001执业证书编号S1010517050001执业证书编号S1010515020001执业证书编号S1010514110002薛缘杨泽原崔嵘余经纬执业证书编号S1010514080007执业证书编号S1010517080002执业证书编号S1010517040001执业证书编号S1010517070005杨帆徐涛顾晟曦胡叶倩雯执业证书编号S1010515100001执业证书编号S1010517080003执业证书编号S1010517110001执业证书编号S1010517100004盛夏李晗杨清朴王冠然执业证书编号S1010516110001执业证书编号S1010517030002执业证书编号S1010518070001执业证书编号S1010519040005陈俊云明明裘翔唐川林执业证书编号S1010517080001执业证书编号S1010517100001执业证书编号S1010518080002执业证书编号S1010519060002袁健聪汪浩李睿鹏肖昊执业证书编号S1010517080005执业证书编号S1010518080005执业证书编号S1010519040003执业证书编号S1010519070002彭家乐薛姣周成华于翔执业证书编号S1010518080001执业证书编号S1010518110002执业证书编号S1010519100001执业证书编号S1010519110003林劼尹欣驰顾训丁李超执业证书编号S1010519040001执业证书编号S1010519040002执业证书编号S1010519110002执业证书编号S1010520010001扈世民冯重光丁奇杨畅执业证书编号S1010519040004执业证书编号S1010519040006执业证书编号S1010519120003执业证书编号S1010520050002郑一鸣彭博黄亚元陆昊执业证书编号S1010519120002执业证书编号S1010519060001执业证书编号S1010520040001执业证书编号S1010519070001程强孙明新史丰源张惟诚执业证书编号S1010520010002执业证书编号S1010519090001执业证书编号S1010519090002执业证书编号S1010520080007纪敏商力李世豪梁楠执业证书编号S1010520030002执业证书编号S1010520020002执业证书编号S1010520070004执业证书编号S1010520090005雷俊成华夏付宸硕郭韵执业证书编号S1010520050003执业证书编号S1010520070003执业证书编号S1010520080005执业证书编号S1010520100003汤学章刘春彤陈旺潘儒琛执业证书编号S1010520090006执业证书编号S1010520080003执业证书编号S1010520090003执业证书编号S1010520110001玛西高娃刘易唐栋国李景涛执业证书编号S1010520100001执业证书编号S1010520090002执业证书编号S1010520100002执业证书编号S1010520120003汤可欣李鸿钊宋硕冷威执业证书编号S1010520120002执业证书编号S1010520110003执业证书编号S1010520120001执业证书编号S1010521050005沈睦钧何旺岚陈卓王涛执业证书编号S1010521010006执业证书编号S1010520120005执业证书编号S1010521010004执业证书编号S1010521060002李越刘济玮杨家骥田鹏执业证书编号S1010521010008执业证书编号S1010521010002执业证书编号S1010521040002执业证书编号S1010521010003徐烨烽华鹏伟王希明李子俊执业证书编号S1010521050002执业证书编号S1010521010007执业证书编号S1010521040001执业证书编号S1010521080002彭阳柯迈蒋祎遥远执业证书编号S1010521070001执业证书编号S1010521050003执业证书编号S1010521050004执业证书编号S1010521090003李鹞刘笑天吴威辰张志强执业证书编号S1010521070005执业证书编号S1010521070002执业证书编号S1010521060001执业证书编号S1010521120001袁阳拜俊飞黄耀庭廖原执业证书编号S1010521070007执业证书编号S1010521070006执业证书编号S1010521060003执业证书编号S1010522030004王亦琛王子源王聪赵新宇执业证书编号S1010521080003执业证书编号S1010521090002执业证书编号S1010522020001执业证书编号S1010522050001夏胤磊张柯韩世通王博隆执业证书编号S1010521080005执业证书编号S1010521100003执业证书编号S1010522030002执业证书编号S1010522050005丘远航杜一帆郑辰董军韬执业证书编号S1010521090001执业证书编号S1010521100002执业证书编号S1010522040003执业证书编号S1010522090003朱奕彰张文峰刘意魏鹏程执业证书编号S1010521090004执业证书编号S1010522030001执业证书编号S1010522050004执业证书编号S1010522090007王丹周家禾郑逸坤史周执业证书编号S1010521110002执业证书编号S1010522040002执业证书编号S1010522060001执业证书编号S1010522100003王一涵张强李家明刘锐执业证书编号S1010522050002执业证书编号S1010522050003执业证书编号S1010522070001执业证书编号S1010522110001贾凯方马庆刘任杰王凯旋执业证书编号S1010522080001执业证书编号S1010522090001执业证书编号S1010522100002执业证书编号S1010522120001武平乐伍家豪秦楚媛李翀执业证书编号S1010522080002执业证书编号S1010522090002执业证书编号S1010523020001执业证书编号S1010522100001宋广超李振寰沈思越程子盈执业证书编号S1010522090005执业证书编号S1010523010001执业证书编号S1010523030001执业证书编号S1010523030002陈竹常欣仪康凯罗寅执业证书编号S1010516100003执业证书编号S1010523020003执业证书编号S1010523030005执业证书编号S1010523050001连一席刘河维高飞翔李雷执业证书编号S1010523020002执业证书编号S1010523030004执业证书编号S1010523060003执业证书编号S1010523070001李康威王诗然黄元夕胡爽执业证书编号S1010523040001执业证书编号S1010523040002执业证书编号S1010523060004执业证书编号S1010521100001蔡慎志江旭东侯苏洋林楠执业证书编号S1010523060001执业证书编号S1010523060002执业证书编号S1010523080001执业证书编号S1010523090001请务必阅读正文之后的免责条款和声明14分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上15特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利16