核心观点：美国联邦政府再度面临关门的风险，债务上限、评级下调、赤字高增后，财政持续担忧再度出现。由于债务上限导致的违约基本不会发生，其影响只在情绪上，而政府关门经常出现，其实际影响反而更大。经济方面，若持续时间较长，关门对GDP和PMI均会造成较大短期压力。市场方面，风险资产在关门前夕偏弱、关门后趋于反弹，美债在事件前后整体强势。
　　什么是政府关门：美国联邦政府正常运转所需的各项资金，需要每个财年通过拨款法案给予授权；当法案无法通过，政府支出受阻，部分职能停摆。在拨款法案难产时，可以通过持续决议暂时为政府提供资金，避免停摆。
　　政府关门下，哪些支出和服务会受到影响：并非全部政府职能均瘫痪，部分必要的、不受限制的职能不受影响，但会受到连带冲击。州和地方政府不会关门，但会因联邦政府转移支付中断受牵连。政府雇员因休假而欠薪，但后期会补偿，工资推迟对于居民收入、支出和工作意愿会产生负面影响。失业救济金等福利会正常发放，但新申请会受阻。与政府签订合同的私营公司的员工可能遭到临时裁员，失业人数增加。关门期间，政府将继续支付国债和其他形式的债务，美债不会违约。统计局缺乏人手且工作停滞，经济数据可能推迟发布。
　　政府关门和美债上限/政府违约的区别：机制：美债总额触及上限后，美国政府无法进行新增融资，当税收、非常规手段、和现金消耗完毕，美国政府无法履行支付义务，从而违约。范围：债务上限导致政府违约时，涉及的支出范围更广，尤其是会导致美债违约。影响：理论上，由于涉及范围更广，债务上限的冲击要大得多；但实际上，由于债务上限导致的违约基本不会发生，其影响只在情绪上，而政府关门经常出现，其影响反而更大。
　　政府关门的影响：经济方面，若持续时间较长，关门对GDP和PMI均会造成较大短期压力；财政方面，政府收入可能出现下降，财政可持续性担忧升温；市场方面，风险资产在关门前夕偏弱、关门后趋于反弹，美债在事件前后整体强势，美元整体承压。
　　2023年现状和展望：时间所剩无几，两党分歧明显，年度拨款法案直接通过的前景黯淡；共和党内部亦不团结，即使是持续决议，也面临较大的谈判阻力；美国政府再度关门的概率存在，但预计持续时间不会太久。
　　风险提示：美国通胀上行超预期，货币政策继续收紧，美元大幅升值，美债利率上行，美股继续下跌；美国经济衰退超预期，美国通胀快速下行，金融市场出现流动性危机，联储被迫转向宽松；欧洲能源危机超预期，欧元区经济陷入深度衰退，全球市场陷入动荡，外需萎缩，政策面临两难；中美关系恶化超预期；逆全球化程度进一步加深，新冠疫情长期影响超预期，供应链恢复低于预期，供应端的分裂超预期，以及全球地缘政治动荡加深，相关资源争夺恶化。

研究报告全文：证券研究报告宏观动态宏观经济一文读懂美国政府关门核心观点美国联邦政府再度面临关门的风险债务上限评级下调赤字高增后财政持续担忧再度出现由于债务上限导致黄文涛作者的违约基本不会发生其影响只在情绪上而政府关门经常出现huangwentaocsccomcn邮件地址csccomcn其实际影响反而更大经济方面若持续时间较长关门对GDP010-85130608010-电话号码和PMI均会造成较大短期压力市场方面风险资产在关门前夕SACS1440510120015SAC执证编号偏弱关门后趋于反弹美债在事件前后整体强势SFCBEO134SFC中央编号什么是政府关门美国联邦政府正常运转所需的各项资金需要每个财年通过拨款法案给予授权当法案无法通过政府支出受钱伟阻部分职能停摆在拨款法案难产时可以通过持续决议暂时qianweicsccomcn为政府提供资金避免停摆010-86451673SACS1440521110002政府关门下哪些支出和服务会受到影响并非全部政府职能均瘫痪部分必要的不受限制的职能不受影响但会受到连带冲击州和地方政府不会关门但会因联邦政府转移支付中断受牵连政府雇员因休假而欠薪但后期会补偿工资推迟对于居民发布日期2023年9月26日收入支出和工作意愿会产生负面影响失业救济金等福利会正常发放但新申请会受阻与政府签订合同的私营公司的员工可能遭到临时裁员失业人数增加关门期间政府将继续支付国债和其他形式的债务美债不会违约统计局缺乏人手且工作停滞经济数据可能推迟发布政府关门和美债上限政府违约的区别机制美债总额触及上限后美国政府无法进行新增融资当税收非常规手段和现金消耗完毕美国政府无法履行支付义务从而违约范围债务上限导致政府违约时涉及的支出范围更广尤其是会导致美债违约影响理论上由于涉及范围更广债务上限的冲击要大得多但实际上由于债务上限导致的违约基本不会发生其影响只在情绪上而政府关门经常出现其影响反而更大政府关门的影响经济方面若持续时间较长关门对GDP和PMI均会造成较大短期压力财政方面政府收入可能出现下降财政可持续性担忧升温市场方面风险资产在关门前夕偏弱关门后趋于反弹美债在事件前后整体强势美元整体承压2023年现状和展望时间所剩无几两党分歧明显年度拨款法案直接通过的前景黯淡共和党内部亦不团结即使是持续决议也面临较大的谈判阻力美国政府再度关门的概率存在但预计持续时间不会太久本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明宏观经济研究宏观动态报告美国政府关门风险再度引发市场关注距离美国本财年结束仅剩下不到一周时间由于美国两党分歧持续加剧若众议院和参议院在9月30日前之前无法就下一财年预算法案达成一致美国政府或将面临关门依据历史经验美国政府关门会对经济市场社会和政治等方面造成一定冲击本文对美国政府关门的大致情况影响进行展望一什么是政府关门美国联邦政府正常运转所需的各项资金需要每个财年通过拨款法案给予授权legislationappropriatingfundsforthenextfiscalyear当法案无法通过政府支出受阻部分职能停摆美国政府机构的预算支出需要在国会按照拨款法案的形式予以通过才能执行国会内部拨款职责被分配给拨款委员会下设的十二个小组各组分别负责十二项年度拨款法案中的一项并上报一份单独法案随后两院将在各自的版本中达成一致在财年结束前交由总统签署通常情况下在没有通过完整拨款法案时政府机构将无权执行和产生相应的支出操作缺乏办公经费的补充员工因停薪将被迫休假相关的政府服务也无法提供政府实质上陷入关门二政府关门下哪些支出和服务会受到影响理论上美国财政的主要支出均会受到影响进而冲击绝大多数政府职能按照拨款法案小组的划分十二个大项类别包括农业与食品药品管理商务司法国防能源水利金融服务与政府监管国土安全环境保护劳动卫生与教育立法军队建设国外行动交通运输我们和美国财政部支出结构进行对比二者基本吻合因此理论上多数政府支出和职能均会受到冲击但是实际上并不会出现整体的政府停摆重要性较低的服务和部门关门概率更高对于政府支出和服务相关的几个核心的问题提示如下1是否全部政府职能均瘫痪不会部分必要的不受限制的职能不受影响但会受到连带冲击四类支出或不受政府关门的影响包括必要的保障社会正常运转的职能不受年度拨款限制的强制性支出无需年度拨款通过的永久性费用资助活动以及预先拨款资助的项目根据政府关门历史和国会管理与预算办公室统筹下各机构发布的关门计划常见的不受影响的项目包括第一必要支出如公共安全活动边境保护军队武装电网维护执法以及立法和司法人员提供的服务第二不受拨款限制如美联储的资金和邮政服务第同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明1宏观经济研究宏观动态报告三永久性费用资助如资助美国检察官任命的特别律师的费用第四预先拨款资助如退伍军人健康管理局内的项目但是政府关门的影响在不同部门间存在溢出效应由于其他部门的关闭雇员到岗率低等因素的冲击上述本应豁免的项目也会受到波及需要说明的是必要的服务活动与项目支出如空中交通管制食品安全检查以及移民局服务以及社会保障和医疗保险支出补充营养援助计划等不受年度拨款限制的支出理论上不应当受到政府关门影响但影响却实际发生了例如在社会保障和医疗支出方面处理福利核查与医疗卡发放的员工被停职相应的工作停止1995-1996年的政府关门期间每天都有超过一万名医疗保险申请者被临时拒之门外在补充营养援助计划方面补充营养援助计划所包含的如发放食品券等可能面临无法如期支付同时商店无法更新电子福利转账卡许可证民众在接受援助计划的福利时会出现阻碍在食品安全检查方方面2018-2019年的政府关门期间美国食品药品管理局在政府关门后的一段时间暂停了高风险产品的食品检查2州和地方政府也要关门吗不直接关门但会因联邦政府转移支付中断受牵连拨款预算法案主题是联邦政府不直接涉及州和地方政府因此关门主要在联邦一级但是由于大多数州的部分资金来源有的高达三分之一依赖联邦政府提供当资金严重不足时仍会干扰州政府的运行此前的关闭中各州通常会投入自己的资金来维持大多数项目和服务的运行联邦政府此后偿还各州的此类费用因此影响相对可控3政府雇员的工资会正常发放吗暂停发放但后期会收到欠薪2019年政府雇员公平待遇法要求在政府关门导致拨款中断期间休假或仍需工作的政府雇员应在中断期间获得补偿并在政府重新开门后获得上述工资上述工资补偿的标准包括基本工资定期工作的加班费和其他加班费定期支付的津贴和差额等但是先前批准的无薪休假或在拨款失效期间无薪缺勤的员工将不会获得这段时间的工资工资推迟发放意味着短期对于居民收入支出和工作意愿产生负面影响此外部分机构为了维持必要运转只能在无薪不足薪欠薪的情况下对工作人员进行召回也会使得这些部门的运转效率不及平时例如在2018年12月22日开始的政府关门期间运输安全管理局要求工作人员在拖欠工资的情况下必须报到上班遭到了工作人员的拒绝国内税收署也要求部分被停职的员工到岗工作但实际返岗人数不及一半延误了退税工作4失业救济金等福利收入是否能正常发放存量的还是会发但是新申请会受阻同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明2宏观经济研究宏观动态报告失业保险由地方政府管理在短期的联邦政府关门过程中失业保险的支付不会存在明显干扰主要的延迟在于新申请的审批因此失业救济金对居民收入的负面影响可控其他一些社保福利支出正常也不受影响社会保障管理局将继续处理和邮寄支票5政府会大量裁员推升失业率吗存在这个风险政府关门时非必要的联邦雇员将被要求休假不会被裁员但是与政府签订合同的私营公司的员工可能遭到临时裁员失业人数增加例如2018年政府关门期间前后的2018年11月和2019年2月联邦雇员分别增加4千和6千人但12月和1月分别减少1千和4千人6美债会违约吗不会在关门期间政府将继续支付国债和其他形式的债务不会造成违约出现7经济数据还会正常发布吗曾出现过推迟发布的情况由于政府机构暂停数据处理收集以及传播经济数据的发布将会受到影响在2018年12月22日开始的政府关门期间包括贸易住房和消费者支出数据在内的10多项关键数据被推迟发布三政府关门和美债上限政府违约的区别政府关门和债务上限政府违约是截然不同的概念机制范围和影响的区别如下机制美债总额触及上限后美国政府无法进行新增融资当税收非常规手段和现金消耗完毕美国政府无法履行支付义务从而违约这里的支付义务较广包括社会保障和医疗保险福利军人工资国债利息退税和其他等债务上限的机制和政府关门明显不同后者是年度预算拨款法案的通过存在障碍时才会出现的现象范围债务上限导致政府违约时涉及的支出范围更广尤其是会导致美债违约政府关门只会暂时停止非必要的一些支出和职能社保美债等核心支出仍会继续但债务上限一旦造成政府违约则是全面性的灾难各项支出均会停止范围明显更广同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明3宏观经济研究宏观动态报告影响理论上由于涉及范围更广债务上限的冲击要大得多但实际上由于债务上限导致的违约基本不会发生其影响只在情绪上而政府关门经常出现其影响反而更大四在拨款法案难产时有办法避免关门吗有的通过持续决议ContinuingResolutionCR可以暂时避免政府关门持续决议是在没有完整的拨款法案时延续上一年的拨款水平临时为政府提供资金的一种过渡方案能够在保持政府部门正常运转的情况下给予立法者一个缓冲期来协商达成一致近年来通过持续决议来维持政府运转的时间接近完整财年的四分之一以上这一情形越发普遍虽然持续决议短期有效但也存在一定副作用例如低效简单延续上一财年拨款计划不考虑需求变化浪费各机构的预算评估研算扰乱机构运转预算变动花费大量人力物力沉默成本政策错乱继续为上一财年取消削减无效的计划拨款五政府关门的历史美国历史上一共发生过22次政府关门每次关门的平均时间是891天其中最短为1天共发生过2次最长为35天在1976-1987年政府关门几乎每年至少发生1次90年代发生过3次其中1995年发生过2次间隔1个月左右2000年以来共发生过4次其中3次均发生在2018年两党的主要分歧集中在福利医改军费赤字等方面最近两次政府关门受到市场关注较大分别是2018年和2013年2018年底距今最近持续时间最长的一次政府关门为期35天此次导火索是特朗普主张在拨款法案中纳入57亿美元美墨边际隔离墙的修建资金被民主党拒绝政府关门自2018年12月22日开始于2019年1月25日结束特朗普同意签署一项为政府提供三周资金但未包含修筑资金的持续协议而宣告结束此次政府关门不仅是美国历史上持续时间最长的一次也是迄今代价最高的一次约80万联邦雇员停薪标普公司预测经济损失达60亿美元2013年10月另一次持续时间较长的关门为期17天此次导火索是国会就奥巴马医改政策存在分歧最终未能在9月30日前制定折衷方案2013年10月16日晚共和党屈服于奥巴马和参议院民主党的要求关门结束此次关门近80-85万联邦雇员无薪休假标普公司预计经济损失达240亿美元同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明4宏观经济研究宏观动态报告表1美国政府停摆追溯开始日期持续天数主要原因1976年9月30日12总统否决向美国劳工部与卫生教育及福利部提供资金的议案1977年9月30日14关于医疗补助支付人工流产费用问题出现分歧1977年10月31日10临时议案失效1977年11月30日10人流医疗补助临时议案失效1978年9月30日19公共工程拨款以及人流医疗补助争议出现资金问题1979年9月30日13公务人员加薪议案与人流医疗补助分歧1980年5月1日1仅联邦贸易委员会受到影响1981年11月20日3政府赤字减少方案分歧1982年9月30日3国会因聚餐推迟一天通过预算案1982年12月17日5增加公共建设投入为武器研究提供研发资金产生分歧1983年11月10日4教育支出提升国防与对外援助支出减少产生分歧1984年9月30日4国会希望预算案覆盖犯罪打击及水利计划里根反对1984年10月3日3上次停摆通过的临时议案失效1986年10月16日3福利计划出售国营联合铁路公司等多项问题产生分歧1987年12月18日3民主党控制的参众两院反对向尼加拉瓜反政府武装提供援助1990年10月5日5布什否决任何不包含减赤方案的持续决议案1995年11月13日7克林顿否决了由共和党控制的国会预算议案1995年12月15日21共和党要求克林顿须根据国会预算所提供数据设计预算平衡方案遭拒绝2013年10月1日17未能对患者保护和平价医疗法案达成一致2018年1月20日3两党对长期预算分配产生分歧2018年2月9日1依旧无法对预算协议达成一致2018年12月22日35包含美墨筑墙经费的临时支出法案未能通过资料来源维基百科中信建投六政府关门的影响由于财政支出和公共服务的部分暂停政府关门将对经济市场社会和政治等均会产生一定影响经济方面若持续时间较长关门对GDP和PMI均会造成较大短期压力典型的例子是2018年底关门时间超过1个月当时GDP增速制造业PMI以及政府非农就业均出现明显下降关门结束后开始修复但是由于政府相关支出只是延迟而非取消必须同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明5宏观经济研究宏观动态报告的服务业会照常提供这些冲击只在短期出现且如果持续时间不长政府关门的平均持续时间是891天冲击体现也不明显例如2013年图1美国GDP增速在政府关门前后走势图2美国制造业PMI在政府关门前后走势资料来源iFinD中信建投资料来源iFinD中信建投财政方面政府收入可能出现下降财政可持续性担忧升温潜在传导渠道包括第一征税行为的暂停甚至错失直接带来潜在税收的下降第二旅游收入的下降国家公园公共博物馆等暂停开放机场安检工作人员不足造成航空延误均会扰乱旅游业的正常运营造成包括门票收入在内的旅游收入流失例如2013年和2018年的政府关门期间黄石公园的园区或服务全部关闭第三政府关门导致居民企业的消费经营投资行为变化经济增速下降间接导致税收下降例如2013年10月的政府关门期间土地管理局无法处理约200份钻井许可证延迟了土地能源开发由于财政部烟酒税和贸易局无法签发啤酒葡萄酒和蒸馏酒的出口证书导致超过200万升的美国产品港口滞留此外闹剧始于两党对于财政支出的分歧类似债务上限问题反复出现会耗损市场的耐心和信心市场方面风险资产在关门前夕偏弱关门后趋于反弹美债在事件前后整体强势美元整体承压美国政府关门前后到顺利解决市场整体波动较大考虑到方差的话历史经验规律的有效性需要谨慎看待平均意义而言美股和原油在关门前夕下跌为主但是在关门后的一周和一个月内多数案例中关门已经结束反弹十分明显这一规律在近20年中表现有所加强猜测风险资产更多是情绪和预期主导的事前下跌为主美债和美元在整个事件的前后表现有一致性美债收益率和美元指数均始终走低尽管事关美国政府财政问题但美债仍然被市场追捧主要的担忧体现在美元货币上这一特点和债务上限时的市场类似黄金的走势和美股类似在关门前夕往往偏弱但在关门后容易取得正收益同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明6宏观经济研究宏观动态报告图3美国政府关门前后的大类资产表现美债收益率为涨跌BP表示收益率下行美债上涨其余为涨跌幅前一周后一周后一月美股原油美债黄金美元美股原油美债黄金美元美股原油美债黄金美元1976年9月-2-4-30-317-10-314611977年9月2-52-1-2-1320-4-155-21977年10月0-81-11240490-11977年11月0110-1-8-1-10-274-41978年9月1-10202-24-1-8-228-61979年9月1-138-2-2-49-33-8-123-641980年5月225-2-3-1275-15329-31981年11月-126-304-230-12-37411982年9月-445-711290811196521982年12月-3-2-202203-273611-31983年11月00-2101-46-210-3-18521984年9月-10-2210-3-111-100-448-2-11984年10月-20-2001-226-322-475-411986年10月2-6-25-2-10-111-431720-421987年12月4-1616-1-2-18111-201124-121990年10月2-235-2-2-42-14-8-20-118-5-21995年11月0-1-620115-1-15527011995年12月-14-8-100090-1-1-79312013年10月-1-39-4001-5105-4135-12018年1月20-91-202-91-2-3-3-231-22018年2月-7-9-11-2144-52-165-7002018年12月-9-11121040102-1111802-1均值-1-420-111500116201990-均值-2-33-1011-10-130410资料来源Wind中信建投七2023年现状和展望目前拨款法案通过的前景不明朗美国政府再度关门的概率存在短期的障碍包括第一两党的分歧依然较大但所剩时间无几直接通过年度拨款法案的希望渺茫距离9月30日本财年结束只剩下几天时间而共和党领导的众议院目前只通过了所需十二项法案中的一个在过去三周多的时间里始终未能产生实质性的进展此外两院就新的削减开支恢复已过期的企业税削减扩大儿童税收抵免乌克兰援助等提案方面分歧依然较大第二民主党虽然愿意使用持续决议避免暂时关门但共和党内部依然存在分歧部分极端议员不接受过渡方案一部分共和党人认为应当推进持续决议来暂时避免关门并组成小组努力敲定剩余方案众议院院长麦卡锡也公开表示不希望政府关门但极右翼的共和党议员不接受任何临时性质的法案其与参议院的分歧更加难以调和这导致潜在的持续决议可能无法在众议院内部获得通过同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明7宏观经济研究宏观动态报告第三管理与预算办公室已启动关门准备程序根据9月22日的消息管理与预算办公室已开始提醒各政府机构审查和更新其各自的有序关闭计划以应对潜在的风险如果发生政府关门预计持续时间不会太久重现2018年1个月情形的概率偏低第一关门对经济和市场造成负面影响当下美国经济仍处于微妙节点衰退风险难言彻底解除两党不会长期纠缠第二2018年特朗普个人意志在其中发挥较大作用今年拜登和民主党相对中性第三美国今年已经出现债务上限评级下调赤字高增等多项麻烦再度陷入长期关门带来的额外风险较高第四历史经验表明政府关门最终往往会增加更多的额外支出关门时间越长成本越高一旦关门短期经济和就业可能有压力且10月关键的GDP与CPI数据或推迟发布对于联储政策评估构成干扰此外参考历史经验规律当下情绪偏弱的现状美股短期或延续调整态势风险提示美国通胀上行超预期货币政策继续收紧美元大幅升值美债利率上行美股继续下跌美国经济衰退超预期美国通胀快速下行金融市场出现流动性危机联储被迫转向宽松欧洲能源危机超预期欧元区经济陷入深度衰退全球市场陷入动荡外需萎缩政策面临两难中美关系恶化超预期逆全球化程度进一步加深新冠疫情长期影响超预期供应链恢复低于预期供应端的分裂超预期以及全球地缘政治动荡加深相关资源争夺恶化同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明8宏观经济研究宏观动态报告黄文涛经济学博士纽约州立大学访问学者现任中信建投证券首席经济学家研分析师介绍究发展部联席负责人中信建投机构委投委会委员董事总经理兼任南开大学硕士导师中信改革发展研究基金会咨询委员中信研究院资深研究员中国保险行业协会人身险利率专家委员会特聘专家中国首席经济学家论坛理事中国证券业协会首席经济学家委员会委员等职务多次参与相关部委形势分析研讨及课题研究多年荣获新财富水晶球金牛奖保险资管协会等最佳分析师2016年新财富最佳分析师评比荣获固定收益第一名钱伟复旦大学经济学博士年金牛奖最具价值分析师团队核心成员年20182020加入中信建投研究所覆盖海外宏观大类资产全球流动性进出口汇率等同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明9宏观经济研究宏观动态报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报买入相对涨幅15以上告发布日后6个月内的相对市场表现增持相对涨幅515也即报告发布日后的6个月内公司股股票评级中性相对涨幅-55之间价或行业指数相对同期相关证券市减持相对跌幅515场代表性指数的涨跌幅作为基准A股卖出相对跌幅15以上市场以沪深300指数作为基准新三板强于大市相对涨幅10以上市场以三板成指为基准香港市场以恒中性相对涨幅之间行业评级-10-10生指数作为基准美国市场以标普500弱于大市相对跌幅10以上指数为基准分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层南塔2103室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk同时请务必阅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