核心观点
　　9月财政部宣布在计划外新发一期5年期附息国债，引起较多关注。基于后续国债净融资规模是否超过今年中央财政赤字的假设，我们测算出10到12月单月发行规模可能在8千亿到1.1万亿之间。近期国债发行节奏抬升并不指向财政赤字扩张，更多是为了加快净融资进度，支持财政政策发力。预计后续财政支出节奏也可能加快。
　　▍近期国债发行节奏有所抬升。9月财政部宣布在计划外新发行一期1150亿元的5年期国债，同时9月1年期、2年期以及10年期国债的单支发行额均为1150亿元，是今年以来的最高单支发行规模。国债计划外发行存在两种解释的可能：（1）提前发行今年后续时段的国债，（2）扩张原有赤字计划，消耗国债结存限额。基于两类假设，我们对年内剩余时段的国债净融资规模进行定量的预测。
　　▍后续国债净融资节奏如何？1到7月国债净融资进度处于近几年相对偏慢的位置，财政支出节奏也弱于季节性，而8月后国债发行节奏有所抬升。参考3.16万亿元的全年中央财政赤字规模以及今年的已发行额度，理论上10到12月需要发行的额度为2.54万亿元。在严格参照中央赤字规模、部分国债延续千亿发行以及按照今年每支国债发行规模均值的三类假设下，四季度单月国债发行规模可能在8千亿到1.1万亿之间。由于11、12月是财政支出大月，国债发行造成的流动性缺口主要集中在10月，而三类假设下的缺口规模均小于季节性。
　　▍国债发行节奏抬升是否是财政支出发力信号？历史上国债发行与净融资节奏提速阶段往往伴随着财政支出同比增速的抬升。每年中央财政赤字规模和国债净融资规模通常不是完全对应，余额限额管理制度下相较赤字少发部分成为结存限额累计下来，多发部分则是消耗结存限额。考虑到今年中央财政赤字较高，而去年净融资规模已超过赤字700亿左右，预计今年扩张赤字或是大幅调用结存余额的可能性不高。由于1到7月国债净融资进度整体低于历史同期水准，本次计划外发行与发行规模抬升主要目的或在于加快国债发行进度，以为后续财政支出发力提供空间。
　　▍债市策略：5年期国债计划外发行与发行规模整体扩大对年内流动性缺口影响可能较为有限。对债市而言，计划外发行主要形成了供给冲击并引发市场对宽财政加码的预期，但随着净融资进度修复，今年财政扩张的可能性并不大。短期来看，在跨月压力回升、信贷增长修复以及政府债发行提速等压力下资金面偏紧仍然是当下主要的利空之一，而节前仍需关注9月LPR报价情况和9月PMI的改善趋势，预计长债利率高位震荡的格局仍将延续。
　　▍风险因素：财政政策超预期，政府债发行节奏超预期，流动性波动超预期。