本周在降息预期落空、8月基本面修复成色较好等因素影响下，长债利率V型调整。往后看，尽管市场对宽货币利多出尽与存量基本面数据改善的扰动下情绪不稳，但内需修复动能尚未明显回升，中期视角下宽货币仍有空间，长债利率回升风险较低，可能仍会向MLF利率锚位回归。
　　▍本周交易主线为偏紧资金面、宽货币预期以及基本面修复成色，长债利率V型调整。周一、周二央行实现宽幅逆回购投放，资金面边际转松叠加权益市场调整，长债利率有所下行；然而下半周资金面再度收紧。周四降准公告落地利率有所下行，周五MLF操作量平价宽而逆回购缩量操作，降息预期落空叠加8月经济数据好转，债市宽幅回调。
　　▍信用方面，收益率有所下行，短端信用利差压缩明显。本周信用债收益率整体下行，短融下行幅度较大，高等级短融收益率下行6~7bps，带动信用利差压缩9~10bps。期限利差变化不一，从分位数来看，当前3年期中高等级信用债性价比较高。
　　▍8月经济数据边际好转，但并非长债利率中枢上行信号。8月经济数据总量有所好转，结构上制造业分项的改善较为显著；需求侧投资、消费需求均边际改善，但房地产投资增速仍为年内次低水准。基本面数据好转影响下周五长债利率宽幅回调，但并不意味长债利率中枢将上行。尽管地产扶持政策工具已较多落地，但地产销售和居民中长贷需求的高频数据及总量数据均未显著回升。在内需修复动能明显回升前，预计长债利率中枢回升风险并不高。
　　▍数量端货币工具集中发力，但并不意味宽货币利多出尽。9月14日央行宣布次日降准，9月15日MLF实现了1910亿元资金净投放，央行数量端宽货币集中发力，市场对于后续宽货币利多出尽存在担忧。虽然8月信贷需求边际好转，但结构上居民端中长贷需求尚未出现明显改善，而央行坚持宽松货币政策取向支持信贷增长的态度已较为明确，若后续居民加杠杆意愿延续偏弱，不排除四季度降息落地的可能性。
　　▍流动性市场长短端品种走势或将有所分化。近期央行货币政策操作呈现期限分化，针对短端流动性，本周四、五均实现了逆回购资金净回笼；针对中长端流动性，降准与MLF宽幅超额续作同天落地，央行压降银行中长期负债成本态度较明确，短端资金净回笼较明确释放出央行有意打压债市杠杆的信号，短期DR007中枢或仍将维持在7天逆回购利率以上；与之相对，预计1年期同业存单等中长期资金品种利率高企态势或将有所改善。
　　▍债市策略：债市短期存在扰动，但中长期视角下仍有下行空间。周五随着MLF超额续作落地、8月经济数据好转，债市经历了一轮调整，长债利率也宽幅回升。尽管宽货币利多出尽与基本面预期好转的压力下债市情绪不稳定，但在中期视角下宽货币仍有空间，经济基本面的修复也可能较为坎坷，长债利率经历短期的波动后可能仍会向MLF利率的锚位回归，而2.65%以上的点位可能已存在一定的配置价值。
　　▍品种选择上，二级债利差有所修复，城投债利差继续压缩。本周二级债利差有所修复，3年期和5年期AAA-国开利差分别变动-7bps和-6bps，当前分别为57bps和63bps，分别处于2019年以来的45%和30%分位数。商业银行次级债供给开始提速，可能对二级债行情产生一定扰动。城投债利差继续压缩，3年期下行幅度大于1年期和5年期，反映机构寻求一定的期限拉长，但还没有到极致。中央“一揽子化债方案”持续推进，除了财政方面以外，央行对地方化债的举措值得进一步关注。多重利好下市场对城投债信心回升，特别是对中低等级的城投债信用有一定提升。时间节点上判断，10月或将是政策集中落地的窗口。
　　▍风险因素：货币政策、财政政策超预期；央行公开市场操作投放超预期；信用违约事件频发等。