股债跷跷板效应下债市表现火热，近期城投市场再次出现认购热，过往舆论地区成为机构配置的香饽饽，引起诸多投资者关注。政治局会议以来，各类增量稳增长政策逐步推进，8月在宽货币和债市资产荒的双重影响下，信用利差呈下降趋势。当前市场资金面维持宽松，理财规模增长加大债券配置需求，信用债净融资边际走弱，市场再次面临资产荒格局。利差低位运行的背景下本轮认购热为何出现，本轮与过去行情有何不同，认购热是否可以预判债市拐点，我们拆解历次认购热的成因与市场表现，尝试对上述问题作一一解答。
　　▍信用债认购热缘何出现？8月以来信用市场仍维持资产荒格局，内外因素交织触发此次城投认购热行情。外部方面：股债跷跷板效应与理财规模增长加大投资者对于债券市场的偏好，而信用市场仍具性价比的板块寥寥，机构需挖掘仍有超额收益的优质标的；内部方面：政治局会议“一揽子化债”的提法为城投市场注入强心剂，近年来天津地区积极化债改善区域融资环境，其城投市场信心也得到明显的提振。此外，宽货币背景下城投票息优势凸显，吸引投资者积极参与。
　　▍此轮认购热有何异同？我们通过拆解分析历次认购热的货币政策、股债表现、期限结构、评级分布、认购区域等特征，探寻本轮认购热的独特之处。本轮认购热在外部环境方面与过往行情表现共性，具体体现在资金面宽松+优质资产相对缺失驱使机构抢券：从需求端看：历次认购热行情期间或之前央行均有宽货币操作，资金面宽松促使机构寻求具有性价比的优质资产；从资产端看：历次认购热期间，股市往往对于投资者的吸引力相对不足，而信用市场的优质资产也供给稀缺，因而在供需两端表现出过多的资金追逐较少的资产，在资产荒的背景下信用债认购倍数抬升。本轮认购热在内部择券方面更多表现出自身的特性，体现在：
　　（1）平均期限更短：2023年的认购热行情中，短债占比进一步提高至85.15%，平均期限为1.14年，为历次认购热的最低平均期限；
　　（2）等级中枢更高：本轮信用认购热以AAA等级为主，占比达55.29%，为2018年以来认购热中AAA等级占比的最高值；
　　（3）认购区域更丰富：2023年的认购热以天津为主，同时山东、湖北、湖南等此前市场参与度不高的区域也有少量分布。
　　▍本轮信用债牛可否持续？回顾2018年以来的历次认购热，认购倍数增长后往往带来2-4个月的债牛，我们预计本轮认购热后信用债趋势可维持1-2个月。具体而言，当前构成信用债行情两大因素的资金面宽松与资产荒仍然维持，央行降息落地后9月仍有降准空间，市场流动性有望保持宽松；一揽子化债政策与地产销售支持政策的出台可支撑信用市场情绪，降低估值调整的风险，投资者对于信用债配置需求仍强，利差具备收敛空间。
　　▍风险因素：央行货币政策超预期；监管政策收紧导致融资环境恶化；宏观经济修复进度不及预期；个别信用事件冲击市场等。