伴随稳增长政策频出并陆续落地，近期的部分经济数据初步释放了经济阶段性见底的信号，但在经济复苏的进程中亦不能忽视内需偏弱以及外需下滑的扰动。我们认为，近期南华工业品指数的上涨更多是源于短期供给的暂时收紧及对地产预期的改善，后续工业品价格以及生产的持续性改善仍有待需求的实质性回升予以支撑。对于债市而言，本次降准幅度及落地时点超出市场预期，中期视角下长债利率或将延续下行趋势。
　　▍消费增速弱于疫情前长期趋势，下阶段修复斜率的改善依赖居民收入及预期的好转。在年初的脉冲式回升过后，消费复苏进入到了相对平稳的状态，社零的四年平均增速基本处于4%以下，低于疫情前的长期趋势。存量住房贷款利率的下调可以帮助借款人节约利息支出，提高居民收入，进而带动消费增长。往后看，消费复苏斜率能否得到持续改善将取决于居民收入及预期的恢复状况。
　　▍出口在过去三年的表现较好，位于长期趋势之上，未来主要面临海外经济体衰退拖累外需下滑的压力。2020年受疫情冲击，部分出口企业生产被迫中断，叠加全球范围内疫情影响的逐步蔓延，外需受困使得当年出口增速走低。2021年以来，随着外需的回暖以及我国产能较快恢复，出口重回高速增长，位于疫情前的长期趋势之上。向后看，海外经济体衰退的压力下，外需下滑带给出口的压力不容忽视。考虑到去年4季度出口的低基数效应，我们预计今年4季度出口的同比读数会有一定改善。
　　▍今年上半年基建投资延续高增速，下半年的持续性需要增量政策支撑。去年下半年到今年上半年，在专项债投放、政策性金融工具以及商业银行配套信贷的共同支持下，基建投资保持着高速增长，对经济形成了较为有力的支撑。进入下半年，在财政平衡压力以及债务化解的约束下，基建增速有所放缓。据我们测算，7月基建投资同比增速为5.3%，低于过去一年的趋势性水平。今年8月以来，国务院以及财政部的多份报告中均提及“防止一边化债一边新增”，我们预计下半年基建投资增速将存在放缓的可能。
　　▍政策利好下，地产销售有望率先受益，投资的实质性好转仍有待观察。今年1-7月，商品房销售面积同比下降6.5%，销售额下降1.5%。销售不景气下，各线城市二手房价均有所下降。针对地产市场的现状，政策端已经采取积极措施予以应对，如“认房不认贷”，降低首付比例下限、各地限购限贷放松等等。利好政策支持下，居民购房热情料将有所上升，叠加去年同期的低基数效应，我们预计今年9月份到四季度，新房销售额有望迎来显著的抬升。此外，我们预计从销售回暖到新开工以及投资复苏会有一定时滞，地产投资能否迎来实质性好转仍有待观察。
　　▍制造业投资受多重因素制约，突破点或在高技术制造业。今年1-7月，制造业投资同比增长5.7%，增速较去年有所下降。考虑到未来外需面临较大不确定性，在现阶段制造业企业产能利用率偏低、利润有所下滑的背景下，制造业投资增速可能也会有所放缓。今年1-7月，高技术制造业投资同比大幅增长11.5%，高于全部制造业投资5.8个百分点。未来可以通过加大对高技术制造业的投入支持力度，加快产业的转型升级，拉动制造业整体投资增速。
　　▍近期南华工业品指数的上涨与PPI的小幅回升更多是由于供给的暂时收紧以及对地产需求预期的改善。截至9月14日，南华工业品指数已突破4100点，较6月初的阶段性低点涨超20%，8月的PPI也实现了同比降幅收窄及环比转正，这更多是由于供给的暂时性收紧以及地产利好政策对上游原材料价格的带动，下游工业品价格则未表现出明显的上涨趋势，指向需求端仍未出现明显改善。原材料价格的上涨以及生产端的改善未来能否得以延续，还应观察后续需求端的回暖状况。
　　▍债市策略：伴随稳增长政策频出并陆续落地，近期的高频数据和部分经济数据初步释放了经济阶段性见底的信号，但在经济复苏的进程中亦不能忽视需求仍不足的现状以及外部扰动因素。对于债市而言，9月14日央行宣布于次日实施0.25pcts幅度的降准超出市场预期，宽货币取向得到确认，债市预期或有所改善。中期视角来看，呵护实体经济目标下，后续宽货币工具或仍有空间，长债利率或将延续下行趋势。
　　▍风险因素：国内政策力度超预期变化；经济复苏不及预期；海外主要经济体衰退；地缘政治冲突进一步加剧。

研究报告全文：如何看待总需求变化和南华工业品指数上涨债市启明系列2023915中信证券研究部核心观点伴随稳增长政策频出并陆续落地近期的部分经济数据初步释放了经济阶段性见底的信号但在经济复苏的进程中亦不能忽视内需偏弱以及外需下滑的扰动我们认为近期南华工业品指数的上涨更多是源于短期供给的暂时收紧及对地产预期的改善后续工业品价格以及生产的持续性改善仍有待需求的实质性回升予以支撑对于债市而言本次降准幅度及落地时点超出市场预期中期视角下长债利率或将延续下行趋势明明中信证券首席消费增速弱于疫情前长期趋势下阶段修复斜率的改善依赖居民收入及预经济学家期的好转在年初的脉冲式回升过后消费复苏进入到了相对平稳的状态S1010517100001社零的四年平均增速基本处于4以下低于疫情前的长期趋势存量住房贷款利率的下调可以帮助借款人节约利息支出提高居民收入进而带动消费增长往后看消费复苏斜率能否得到持续改善将取决于居民收入及预期的恢复状况出口在过去三年的表现较好位于长期趋势之上未来主要面临海外经济体衰退拖累外需下滑的压力2020年受疫情冲击部分出口企业生产被彭阳FICC分析师迫中断叠加全球范围内疫情影响的逐步蔓延外需受困使得当年出口增S1010521070001速走低2021年以来随着外需的回暖以及我国产能较快恢复出口重回高速增长位于疫情前的长期趋势之上向后看海外经济体衰退的压力下外需下滑带给出口的压力不容忽视考虑到去年4季度出口的低基数效应我们预计今年4季度出口的同比读数会有一定改善今年上半年基建投资延续高增速下半年的持续性需要增量政策支撑去年下半年到今年上半年在专项债投放政策性金融工具以及商业银行配章立聪套信贷的共同支持下基建投资保持着高速增长对经济形成了较为有力资管与利率债首席分析师的支撑进入下半年在财政平衡压力以及债务化解的约束下基建增速S1010514110002有所放缓据我们测算7月基建投资同比增速为53低于过去一年的趋势性水平今年8月以来国务院以及财政部的多份报告中均提及防止一边化债一边新增我们预计下半年基建投资增速将存在放缓的可能政策利好下地产销售有望率先受益投资的实质性好转仍有待观察今年1-7月商品房销售面积同比下降65销售额下降15销售不景气下各线城市二手房价均有所下降针对地产市场的现状政策端已经周成华采取积极措施予以应对如认房不认贷降低首付比例下限各地限FICC分析师购限贷放松等等利好政策支持下居民购房热情料将有所上升叠加去S1010519100001年同期的低基数效应我们预计今年9月份到四季度新房销售额有望迎来显著的抬升此外我们预计从销售回暖到新开工以及投资复苏会有一定时滞地产投资能否迎来实质性好转仍有待观察制造业投资受多重因素制约突破点或在高技术制造业今年1-7月制造业投资同比增长57增速较去年有所下降考虑到未来外需面临较大不确定性在现阶段制造业企业产能利用率偏低利润有所下滑的背景证券研究报告请务必阅读正文之后第21页起的免责条款和声明债市启明系列2023915下制造业投资增速可能也会有所放缓今年1-7月高技术制造业投资同比大幅增长115高于全部制造业投资58个百分点未来可以通过加大对高技术制造业的投入支持力度加快产业的转型升级拉动制造业整体投资增速近期南华工业品指数的上涨与PPI的小幅回升更多是由于供给的暂时收紧以及对地产需求预期的改善截至9月14日南华工业品指数已突破4100点较6月初的阶段性低点涨超208月的PPI也实现了同比降幅收窄及环比转正这更多是由于供给的暂时性收紧以及地产利好政策对上游原材料价格的带动下游工业品价格则未表现出明显的上涨趋势指向需求端仍未出现明显改善原材料价格的上涨以及生产端的改善未来能否得以延续还应观察后续需求端的回暖状况债市策略伴随稳增长政策频出并陆续落地近期的高频数据和部分经济数据初步释放了经济阶段性见底的信号但在经济复苏的进程中亦不能忽视需求仍不足的现状以及外部扰动因素对于债市而言9月14日央行宣布于次日实施025pcts幅度的降准超出市场预期宽货币取向得到确认债市预期或有所改善中期视角来看呵护实体经济目标下后续宽货币工具或仍有空间长债利率或将延续下行趋势风险因素国内政策力度超预期变化经济复苏不及预期海外主要经济体衰退地缘政治冲突进一步加剧请务必阅读正文之后的免责条款和声明27月底政治局会议之后稳增长政策频出并陆续落地8月到9月的高频数据和部分经济数据初步释放了经济阶段性见底的信号包括通胀和信贷社融的回升显示稳增长政策已经开始发挥作用8月以来央行鼓励信贷投放各地财政部门加快了专项债发行对信贷社融的影响较为直接通胀的环比改善也间接受益于7月政治局会议前后的一系列促消费政策居民消费需求稳步释放8月底以来出台的一系列地产政策推动下各线级城市的二手房挂牌量均有所提升有望带动地产销售快速回暖在经济运行持续恢复内生动力持续增强社会预期持续改善之下总需求也出现了一定的变化近期南华工业品指数的上涨又是由哪些因素推动的呢我们将在下文中予以详细分析需求关注实质性回升的节点消费居民收入及预期的改善决定复苏斜率的回升在年初的脉冲式回升过后当前消费复苏进入到了一个相对平稳的状态但增速仍显著低于疫情前的长期趋势服务消费的复苏斜率高于商品消费但也有待进一步改善社零的复苏斜率不及疫情前水平2017-2019年社零年化增速高达91而今年在年初的脉冲式回升过后社零增速在二三季度有所回落1-7月社零的四年平均增速仅为39低于疫情前的水平而这一现象在限额以下的社零中表现得更为明显2017-2019年限额以下社零年化增速为111而今年1-7月限额以下社零的四年平均增速为32若把时间线拉长到十年的维度上消费偏弱的特征更为明显我们以2011年1-7月的数据作为基准计算出了历年1-7月社零的定基指数2020年以前社零的增速长期保持在8以上而在2020年以及2022年疫情较为严重的时期消费受到较多约束因此社零数据出现显著下滑疫后复苏之年的2021年消费虽有所好转但仍未回归至疫情前的长期趋势之上今年以来受居民收入及预期不足的影响复苏的斜率弱于2021年四年平均增速基本处于4以下图1今年以来社零恢复斜率不及疫情前图2过去三年社零低于疫情前长期趋势2011年1-7月1002017-2019年化增速2023年1-7月四年平均增速历年1-7月社零数据280111260限额以下社零3224082220限额以上社零除汽车6020018059限额以上社零5116014091120社零39100024681012资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部服务消费的复苏同样有待改善市场对服务消费的表现相对较为看好但这一判断更多的是基于同比的视角如果同疫情之前的水平相比服务消费的增速仍有一定程度的下降疫情前我国居民服务消费保持着较高的增长率服务消费在全部消费支出的占比从32013年的397增长至2019年的459三年疫情间服务消费的增速有所放缓今年上半年人均服务消费占比达到445较去年提高了12个百分点但仍不及疫情前水平此外从PMI数据来看服务业商务活动指数和新订单指数在3月达到阶段性高点后一路下滑其中8月服务业新订单指数进一步下降至474连续4个月位于临界点之下反映出现阶段服务消费同样迎来了瓶颈期由于收入是消费的决定因素下阶段消费复苏斜率能否得到提升将取决于居民收入及预期的恢复状况存量住房贷款利率的下调可以帮助借款人节约利息支出提高居民收入进而带动消费增长根据我们的测算若假设存量住房贷款利率的平均降幅在08个百分点存量贷款余额为25万亿则居民共计可节约2000亿左右的利息支出对应每名借款人可节约5000元的利息支出带动居民收入的提升现阶段以居民消费支出居民可支配收入计算得出的居民边际消费倾向大约在068假定随着居民收入及信心的改善居民的边际消费倾向有望恢复至疫情前的07那么将可以带动每位按揭贷款借款人3500元的消费支出全社会消费有望增加1400亿元伴随着利好政策的出台居民收入及预期有望在未来一段时间内迎来逐步改善进而加快消费复苏进程图3居民边际消费倾向边际消费倾向季调0720700700680680660640620602017-122017-062017-092018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062017-03资料来源Wind中信证券研究部测算注边际消费倾向通过居民消费支出可支配收入计算而得出口过去三年优于长期趋势关注外需扰动过去三年间出口表现较好位于长期趋势之上2020年受疫情冲击部分出口企业生产被迫中断叠加全球范围内疫情影响的逐步蔓延外需受困使得当年出口增速转负2021年以来随着外需的回暖以及我国产能较快恢复出口重回高速增长位于疫情前的长期趋势之上4图4过去几年出口数据位于疫情前的长期趋势之上2011年1-7月100历年1-7月出口数据2001801601401201002011201220132014201520162017201820192020202120222023资料来源Wind中信证券研究部海外经济体衰退或对出口带来一定扰动海外主要发达经济体近期释放出经济边际恶化的信号高息环境对经济的冲击可能在2023年底到2024年更加集中的体现出来海外商品需求的下滑已经持续一年目前尚未有改善迹象不排除跟随全球经济继续恶化的可能性外需下滑的压力不容忽视出口结构上看今年中国对发达市场的出口偏弱对东盟和俄罗斯的出口表现相对较好自去年8月起中国大陆对美国出口同比增速由正转负对欧盟的出口同比增速也已连续4月处于负增长区间反映出欧美主要经济体的总体需求仍偏弱与此同时我国同俄罗斯以及东盟的贸易往来对出口形成了一定支撑展望未来海外发达经济体制造业回流以及中美贸易摩擦风险仍有可能对我国出口份额带来不利影响对于出口而言未来的增长点或将在于同一带一路沿线国家以及RCEP成员国的进一步合作及贸易往来以及高端制造业的出海考虑到去年4季度出口的低基数效应我们预计今年4季度出口的同比读数会有一定改善而在明年一季度可能会由于高基数效应存在一定的压力图5中国大陆对主要贸易国家及地区的当月出口同比增速图6美国和欧元区制造业PMI表现美国欧洲联盟美国欧元区东南亚国家联盟中国香港拉丁美洲日本70韩国6540602055050-20-4045-60402021-072021-032021-052021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072021-01资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部投资短期面临一定制约长期动能仍较强基建过去一年保持高增下半年持续性需要增量政策支撑今年上半年基建投资延续高增速下半年的持续性需要增量政策支撑去年下半年到5今年上半年在专项债投放政策性金融工具的创设以及商业银行配套信贷的共同支持下基建投资保持着高速增长对经济形成了较为有力的支撑进入下半年在财政平衡压力以及债务化解的约束下基建增速有所放缓据我们测算7月基建投资同比增速为53低于过去一年的趋势性水平今年8月以来国务院关于今年以来预算执行情况的报告2023年上半年中国财政政策执行情况报告等多份报告中均提及防止一边化债一边新增叠加今年新开工以及施工项目计划投资额的下滑在后续不出台增量支持性政策的情形下我们预计下半年基建投资增速或将存在放缓的可能图7进入7月基建投资增速有所放缓图8计划投资额增速下降18本年新开工项目计划总投资额累计同比1614本年施工项目计划总投资额累计同比1210608406452520200-2-20-4-1020-402021-052023-072020-072020-092020-112021-012021-032021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-05资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部房地产政策利好下销售有望率先受益政策托底力度持续加强年内地产销售同比增速有望实现转正今年1-7月商品房销售面积同比下降65销售额同比下降155月以来商品房市场再度下滑销售不景气下一线城市二手房价连续两月位于下跌区间7月二三线城市二手房销售价格降幅分别扩大至27和35针对地产市场的现状政策端已经采取积极措施予以应对如降低首付比例下限二套房贷款利率下限房贷利率下降各地限购限贷放松户籍制度改革等等在利好政策的支持下居民购房热情料将会实质性上升叠加去年四季度的低基数效应我们预计今年9月份到四季度一二线城市二手房交易活跃度将明显回升新房销售额也有望迎来显著的抬升全年商品房销售额有望转正6图9商品房销售和按揭贷款利率图10一线城市二手房价持续下跌商品房销售额同比一线城市二线城市三线城市商品房销售面积同比14个人住房贷款加权平均利率右轴12104068620554025-200-4045-2-4-604-62020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052020-05资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部近年来新开工面积偏少房企信心仍较弱政策落地以及低基数下预计四季度地产投资同比增速将显著好转今年以来新开工面积降幅高达245且是在去年同期-361的低基数下的高降幅开工状况较为严峻房地产企业财务状况和信心的改善需要销售数据的持续确认予以夯实当前二手房供应量仍然偏高我们预计从销售回暖到新开工复苏会有一定时滞此外考虑到去年四季度的低基数我们预计今年四季度地产投资的同比表现会大幅好转但考虑到过往两年新开工面积的持续低位宽地产政策对销售的利好未必能够快速传导至地产投资地产投资能否迎来实质性持续好转仍有待后续观察图11新开工面积和竣工面积增速图12地产投资同比增速60新开工面积同比竣工面积同比地产投资同比建筑工程投资同比40土地购置费2030200100-20-10-20-40-30-60-402021-112019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082022-022022-052022-082022-112023-022023-052020-072022-052020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072020-09资料来源Wind中信证券研究部注2021年为两年平均增速资料来源Wind中信证券研究部注2021年为两年平均增速制造业突破点或在高技术制造业制造业投资受制于外需回落利润下滑以及目前相对较低的产能利用率下半年或存在增速下降的可能过去几年强劲的出口较强的投资需求和一系列支持制造业发展的政策是支撑制造业投资高速增长的有利条件今年1-7月制造业投资同比增长57增速较去年有所下降考虑到未来外需面临较大的不确定性投资需求增速可能会有所回落在现阶段制造业企业产能利用率偏低利润有所下滑的背景下短期内制造业投资增速可能也会有所放缓长期视角下高技术制造业有望带动整体制造业增速提升今年1-7月高技术制造7业投资同比大幅增长115高于全部制造业投资58个百分点未来可以通过加大对高技术制造业的投入支持力度推动技术进步和科研成果转化加快产业的转型升级长期来看高技术制造业有望带动制造业整体投资增速的提升并促进高质量发展图13短期内利润下滑将一定程度上制约制造业投资需求图14当前制造业产能利用率相对偏低制造业投资累计同比制造业产能利用率制造业利润总额累计同比80407978207776075-2074737480-4072-6020192020202120222023资料来源Wind中信证券研究部注2021年为两年平均增速资料来源Wind中信证券研究部如何看待近期工业品价格的上涨南华工业品指数的上涨与PPI的小幅回升反映上游原材料价格的上涨截至9月14日南华工业品指数已突破4100点较6月初的阶段性低点涨超20反映近期上游原材料价格的上涨态势8月的PPI同比降幅收窄环比转正也更多在于原油价格的上行对油气相关行业工业品价格的带动下游工业品价格则未表现出明显的上涨趋势指向需求端仍未出现明显改善图15南华工业和PPI定基指数南华工业品指数PPI定基指数右轴4300116410011439001123700110350010833003100106290010427001022500100资料来源Wind中信证券研究部注PPI定基指数以2020年为基准值100供给的阶段性收紧以及地产等利好政策带动上游原材料价格的上涨7月以来出台的城中村保障性住房以及认房不认贷等利好政策带动地产需求预期的改善叠加上近期煤矿事故多发纯碱生产厂历经78月检修后库存持续低位导致短期供给有所收紧焦煤焦炭纯碱玻璃等上游原材料面临供不应求的情况出现了价格的上涨此外由于沙特和俄罗斯宣布减产石油价格一路飙升截至9月13日布伦特原油价格接近92美元桶8图16上游原材料价格集体上涨元吨美元桶焦煤焦炭纯碱玻璃布伦特原油美元桶右轴2600952400902200200085180016008014007512001000702023-052023-062023-072023-082023-09资料来源Wind中信证券研究部美元兑人民币走强也是此轮工业品价格上涨的部分原因由于许多工业原材料以美元计价而今年以来美元兑人民币汇率一度从年初的67左右抬升至目前的73左右这也导致了国内部分以人民币标价的大宗商品的上涨幅度超过以美元计价的同类商品的上涨幅度图17汇率扰动对国内原材料价格上涨的影响美元吨元吨现货结算价LME铜长江有色市场平均价铜1右轴100007200095007000090008500680008000660007500640007000650062000600060000资料来源Wind中信证券研究部原材料价格的上涨以及生产端的改善未来能否得以延续还应观察后续需求端的回暖状况比如城中村和保障性住房的增量规模是否足以支撑相关行业工业品价格的上升全球主要经济体的需求状况能否支撑原油价格的持续走高债市策略伴随稳增长政策频出并陆续落地近期的高频数据和部分经济数据初步释放了经济阶段性见底的信号但在经济复苏的进程中亦不能忽视需求仍不足的现状以及外部扰动因素对于债市而言9月14日央行宣布于次日实施025pct幅度的降准超出市场预期宽货币取向得到确认债市预期或有所改善中期视角来看呵护实体经济目标下后续宽货币工具或仍有空间长债利率或将延续下行趋势9风险因素国内政策力度超预期变化经济复苏不及预期海外主要经济体衰退地缘政治冲突进一步加剧资金面市场回顾2023年9月14日银存间质押式回购加权利率大体上行隔夜7天14天21天和1个月分别变动了2322bps579bps-519bps663bps和165bps至176195199240和240国债到期收益率大体下行1年3年5年10年分别变动000bp191bps-065bp-075bp至2102342462619月14日上证综指上涨011至312655深证成指下跌057至1019759创业板指下跌078至201188央行公告称为维护银行体系流动性合理充裕2023年9月14日人民银行以利率招标方式开展了1100亿元逆回购操作今日央行公开市场开展1100亿元7天逆回购操作当日有3300亿元逆回购到期实现流动性净回笼2200亿元流动性动态监测我们对市场流动性情况进行跟踪观测2017年开年来至今流动性的投与收增量方面我们根据逆回购SLFMLF等央行公开市场操作国库现金定存等规模计算总投放量减量方面我们根据2020年12月对比2016年12月M0累计增加1601066亿元外汇占款累计下降811716亿元财政存款累计增加986866亿元粗略估计通过居民取现外占下降和税收流失的流动性并考虑公开市场操作到期情况计算每日流动性减少总量同时我们对公开市场操作到期情况进行监控图182021年9月14日至2023年9月14日公开市场操作和到期监控亿元资料来源Wind中信证券研究部10图192017年1月1日至2023年9月14日流动性投放和回笼统计亿元资料来源Wind中信证券研究部图202023年9月14日人民币对各币种汇率当前值相对于前一日值变化百分比140120100080060040020000资料来源Wind中信证券研究部可转债市场回顾及观点可转债市场回顾主要宽基指数上证指数011深证成指-057沪深300-008创业板指-078中证转债-017转债市场个券跌多涨少中信一级行业中煤炭340银行099石油石化076涨幅较大汽车-155消费者服务-132电子-114跌幅较大A股成交额约666643亿元转债成交额约33066亿元力诺转债1630上市首日转债余额500亿元天康转债504转债余额079亿元通光转债227转债余额078亿元溢利转债215转债余额054亿元恒邦转债165转债余额3160亿元涨幅居前荣23转债-593转债余额576亿元纽泰转债-446转债余额350亿元聚隆转债-418转债余11额219亿元超达转债-416转债余额469亿元冠中转债-404转债余额400亿元跌幅居前可转债市场周观点上周转债市场跟随正股市场有所下跌转债市场成交额下降由于债市调整的影响转债估值受到冲击近期地产政策及资本市场政策加速落地但投资者更加关注政策的效果和持续性以及长期累积的结构性问题的化解趋势信心仍然相对不足风险偏好萎靡值得明确的是外资流出冲击最大的阶段或已在逐渐过去政策呵护加速落地仍可期待建议后续重点关注财政政策可把握城中村改造和地方政府化债相关产业链会出现的机会市场的核心仍旧在于正股随着短期底部的明确市场可能再次提供赚钱效应转债估值层面上周转债估值受到债市调整的影响有所回落引起转债投资者关注从客观的转债市场估值绝对水平来看持续位于20水平之上明显高于年初的低点的确存在潜在的压缩空间短期来看权益市场情绪和债市调整带来的流动性冲击是上周转债估值回落的重要推手权益市场政策底逐步明朗市场情绪虽然短期仍有波折但继续恶化的概率有限而此次债市调整与2022年11月和2020年5月所处的宏观背景不同虽然政策不断超预期出台但市场还在观察后续政策的效果且理财的抗风险能力相较于以往有所增加保险资金几乎没有扰动虽然有一定的流动性压力但转债市场需求的基本盘更为稳健中长期险资入市有望带来增量需求预计本周转债估值压缩风险可控反而为后续市场反弹提供更好的弹性和效率当前我们建议重点关注次新转债可能成为资金参与的首选目标转债行业主线方面建议关注一是受益于政策优化逐步落地的地产后周期产业链重点关注高端家居家电消费建材等行业地方化债主题二是高端制造相关的成长方向围绕政策推动业绩兑现预期和产业转型升级建议关注汽车零部件机器人半导体等三是稳健为上的水利水电方向环保方向四是底部配置大消费等高弹性组合建议重点关注成银转债伯特转债金诚转债瑞鹄转债惠城转债精测转债科思转债贵轮转债川投转债稳健弹性组合建议关注浙22转债洪城转债苏租转债海澜转债宙邦转债金埔转债铭利转债立中转债科顺转债奥维转债蓝天转债风险因素市场流动性大幅波动宏观经济增速不如预期无风险利率大幅波动正股股价超预期波动表1存续转债列表转债代码转债简称正股代码正股简称转债代码转债简称正股代码正股简称113676SH荣23转债603165SH荣晟环保123124SZ晶瑞转2300655SZ晶瑞电材127091SZ科数转债002335SZ科华数据123121SZ帝尔转债300776SZ帝尔激光118043SH福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