我们的观点：公司主动调整和提升盈利能力，23H1门店经营利润率创新高。公司持续加强二三线新市场探索和布局，门店网络持续完善，新增长市场贡献提升，期内整体日销亦进一步增长。公司成长性较强，我们预计公司2023/2024/2025年营业收入为28.5/37.2/48.2亿元，同比增长40.9%/30.7%/29.6%，净利润为-0.42/0.03/1.22亿元，净利率为-1.5%/0.1%/2.5%。给予“增持”评级，目标价57.50港元，对应2023/2024/2025年EV/调整后EBITDA为29/17/12倍，对应2023/2024/2025年PS为1.9/1.4/1.1倍。
　　收入高速增长，首次净利润转盈：公司2023H1实现收入13.8亿元人民币，同比增长51.5%。其中北京和上海市场的收入为7.6亿，同比增长30.3%，新增长市场的收入为6.2亿，同比增长88.7%，新增长市场的收入占比持续提升。2023H1外送收入占总收入的63.6%，同比下降7.9个百分点，维持较高水平。2023H1公司的归母净利润为875万，去年同期为-9548万，实现扭亏为盈，得益于成本费用占比下降，以及可转换优先股公允价值变动（占收入比8.7%）带来一次性收入。剔除公允价值变动、加回股份薪酬、上市开支后的调整后净利润为-1745万元，同比大幅减亏，调整后净利率为-1.3%，同比增长6.3个百分点。调整后EBITDA为1.3亿元，同比增长128.6%。
　　内生盈利能力有望持续提升：2023H1公司的原材料成本占收入比例为27.6%，同比上升0.4个百分点；员工成本占收入比例为39.7%，同比上升2.6个百分点；使用权折旧及短租占比为10.1%，同比下降1.5个百分点。PPE折旧及无形资产摊销、水电开支、广告开支、门店维护开支、其他开支占比为7.1%、3.6%、5.9%、6.2%、4.9%，同比下降1.7、下降0.5、下降0.0、下降0.2、下降0.1个百分点。期内门店层面的经营利润为1.9亿，同比增长123.6%；门店经营利润率为13.5%，同比提升4.3个百分点，较2022A提升3.4个百分点。
　　整体日均销售持续增长：整体日销：2023H1整体门店平均日销售额为12275元，同比增长7.1%，其中北上市场的门店平均日销售额为13193元，同比下降5.6%，新增长市场的门店平均日销售额为11316元，同比增长30%。北上市场订单量增长而客单价下降幅度更大，新增长市场订单量高速增长，客单价小幅下降。日均订单量：上半年北上市场和新增长市场的日均订单量为146和134份，同比增长4.8%和增长34.0%。订单平均销售额：上半年北上和新增长市场的订单平均销售额为90和84元，同比下降9.9%和下降3.2%。同店销售方面，期内同店销售同比增长8.8%，7、8月进一步提升。
　　不断拓展门店网络，挖掘新增长市场潜力：公司维持23/24年新增180、240家门店的指引。截止2023H1，公司总门店数量为672家，其中北京和上海331家，新增长市场341家。整体门店数较2022年年末净增84家，其中北京和上海市场净增19家，新增长市场净增65家。期内公司门店网络延伸到4个新城市，目前已进驻全国20个城市。
　　风险提示：1、食品安全；2、经营疲软；3、盈利能力；4、资产减值。

研究报告全文：证券研究报告industryId餐饮investSuggestion01405HK达dy势Com股pa份ny增持首次title目标价5750港元保持积极拓店节奏盈利能力有望持续提升现价4935港元createTime12023年9月4日投资要点预期升幅17sum我ma们ry的观点公司主动调整和提升盈利能力23H1门店经营利润率创新高公司持续加强二三线新市场探索和布局门店网络持续完善新增长市场贡献提升期内整体日销亦进一步增长公司成长性较强我们预计公司202320242025年营业收入为285372482亿元同比增长409307296市场ma数rk据etData净利润为-042003122亿元净利率为-150125给予增持评级目标价5750港元对日期202394应202320242025年EV调整后EBITDA为291712倍对应202320242025年PS为191411倍收盘价港元4935收入高速增长首次净利润转盈公司2023H1实现收入138亿元人民币同比增长515其中北京和上海市场的收入为76亿同比增长303新增长市场的收入为62亿同比增长887新增总股本亿股13长市场的收入占比持续提升2023H1外送收入占总收入的636同比下降79个百分点维持较高总市值亿港元6414水平2023H1公司的归母净利润为875万去年同期为-9548万实现扭亏为盈得益于成本费用占总资产亿元3903比下降以及可转换优先股公允价值变动占收入比87带来一次性收入剔除公允价值变动加回股份薪酬上市开支后的调整后净利润为-1745万元同比大幅减亏调整后净利率为-13同比净资产亿元2109增长63个百分点调整后EBITDA为13亿元同比增长1286每股净资产元1623内生盈利能力有望持续提升2023H1公司的原材料成本占收入比例为276同比上升04个百分点数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院员工成本占收入比例为397同比上升26个百分点使用权折旧及短租占比为101同比下降整理15个百分点PPE折旧及无形资产摊销水电开支广告开支门店维护开支其他开支占比为71相关rel报ate告dReport36596249同比下降17下降05下降00下降02下降01个百分点期内门店层面的经营利润为19亿同比增长1236门店经营利润率为135同比提升43个百分点较2022A提升34个百分点整体日均销售持续增长整体日销2023H1整体门店平均日销售额为12275元同比增长71其海外em房ail地Au产th研or究中北上市场的门店平均日销售额为13193元同比下降56新增长市场的门店平均日销售额为11316元同比增长30北上市场订单量增长而客单价下降幅度更大新增长市场订单量高速增长客单分析师价小幅下降日均订单量上半年北上市场和新增长市场的日均订单量为146和134份同比增长48宋健和增长340订单平均销售额上半年北上和新增长市场的订单平均销售额为90和84元同比下songjianxyzqcomcn降99和下降32同店销售方面期内同店销售同比增长8878月进一步提升不断拓展门店网络挖掘新增长市场潜力公司维持2324年新增180240家门店的指引截止2023H1SFCBMV912公司总门店数量为672家其中北京和上海331家新增长市场341家整体门店数较2022年年末SACS0190518010002净增84家其中北京和上海市场净增19家新增长市场净增65家期内公司门店网络延伸到4个新城市目前已进驻全国20个城市严宁馨风险提示1食品安全2经营疲软3盈利能力4资产减值yanningxinxyzqcomcn主要财务指标SACS0190521010001会z计yc年wz度b主要财务指标2022A2023E2024E2025E请注意严宁馨并非香港证券及营业收入百万元期货事务监察委员会的注册持2021284737214821同比增长牌人不可在香港从事受监管的2541408730712958净利润百万元活动-223-423122同比增长527810108234466调整后assAuthorEBITDA1386193234184952经营利润率-75-311529净利润率-110-150125净资产收益率-260-430395每股基本收益人民币元-234-037003108资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明海外公司跟踪报告评级附表资产负债表单位百万元人民币利润表单位百万元人民币会计年度2022A2023E2024E2025E会计年度2022A2023E2024E2025E流动资产689129612721238营业收入2021284737214821存货679894105材料成本55078310081297贸易及其他应收项款8101213员工成本785110413591719按金及预付款项6910497106使用权资产折旧191222272357短租其他租金现金及现金等价物544108410681013等26576787其他资产的折旧受限制现金0000及摊销168192230283非流动资产2581291133783958水电开支83102127164物业厂房设备4966207981013广告及推广开支117168212275门店经营及维护使用权资产76597312741634开支130174227294无形资产1242122512171217其他开支123134164207预付款项40565257经营利润-151-8955139递延税项资产37373737其他收入42283748资产总计3270420846515196其他亏损1191114流动负债795107714591562财务收入净额-78-63-64-20借款002000税前利润-201-1416153租赁负债180234305394所得税0000贸易应付款127143145179净利润-223-423122合同负债31313131调整后EBITDA139193342495应计费用及其他应付项441652762941应付所得税17171717主要财务比率非流动负债1721191519712292会计年度2022A2023E2024E2025E借款20020000成长性按公允价值计入损益的营业收入增长率金融负债859859859859254409307296租赁负债65084210991420经营利润增长率21340716101545其他应付款项12131313净利润增长率527810108234466负债合计2516299134313854股东权益753121712201342盈利能力股本1817232323232323经营利润率-75-311529其他储备-1064-1106-1103-981净利率-110-150125非控股权益0000ROE-260-430395权益合计753121712201342负债及权益合计3270420846515196偿债能力流动比率087120087079速动比率078111081072现金流量表单位百万元人民币营运能力会计年度2022A2023E2024E2025E资产周转率063076084098除税前利润-201-1416153存货周转率106395010501300营运资金变动前的经营现金流量287459581820营运资金的变动29882210191388每股资料元经营活动产生现金流量29882210191388基本EPS-234-037003108投资活动产生现金流量-207-714-962-1209每股净资产791108010831192融资活动产生现金流量-225431-72-234现金净变动-134540-16-55估值比率倍现金的期初余额65754410841068PE--17270487现金的期末余额544108410681013PB62464541数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外公司跟踪报告评级分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除外增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级公司股价或行业指数相对同期相关减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5证券市场代表性指数的涨跌幅其中无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确沪深两市以沪深300指数为基准北交定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级所市场以北证50指数为基准新三板市推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数场以三板成指为基准香港市场以恒生中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平行业评级指数为基准美国市场以标普500或纳回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数斯达克综合指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况有关财务权益及商务关系的披露兴证国际证券有限公司及或其有关联公司在过去十二个月内与JinJiangRoadBridgeConstructionDevelopmentCoLtd成都经开资产管理有限公司义乌市国有资本运营有限公司ChouzhouInternationalInvestmentLtd桐庐新城发展投资有限公司宝应县开发投资有限公司中泰证券中泰金融国际有限公司中泰国际财务英属维尔京群岛有限公司杭州上城区城市建设投资集团有限公司安庆盛唐投资控股集团有限公司巨星传奇集团有限公司湖州市城市投资发展集团有限公司如皋市经济贸易开发有限公司重庆大足实业发展集团有限公司江西省金融资产管理股份有限公司中国信达香港控股有限公司ChinaCinda2020IManagementLtd成都银行股份有限公司成都新津城市产业发展集团有限公司滁州经济技术开发总公司珠海华发集团有限公司华发投控2022年第一期有限公司上饶投资控股集团有限公司上饶投资控股国际有限公司乌鲁木齐经济技术开发区建发国有资本投资运营集团有限公司成都空港城市发展集团有限公司海盐县国有资产经营有限公司海盐海滨有限公司漳州市交通发展集团有限公司泰州医药城控股集团有限公司海宁市城市发展投资集团有限公司南洋商业银行有限公司平安国际融资租赁有限公司上海银行杭州分行湖州南浔振浔污水处理有限公司杭州银行绍兴分行新昌县交通投资集团有限公司赣州城市投资控股集团有限责任公司北京银行股份有限公司杭州分行台州市黄岩经济开发集团有限公司湖州吴兴交通旅游投资发展集团有限公司江苏银行扬州分行湖北农谷实业集团有限责任公司湖州经开投资发展集团有限公司环太湖国际投资有限公司温州名城建设投资集团有限公司泰安市城市发展投资有限公司TaishanCityInvestmentCoLtd益阳市赫山区发展集团有限公司佛山市高明建设投资集团有限公司民生银行南京银行南通分行重庆巴洲文化旅游产业集团有限公司高密市交运天然气有限公司上海中南金石企业管理有限公司淮北绿金产业投资股份有限公司四川港荣投资发展集团有限公司镇江国有投资控股集团有限公司香港一联科技有限公司交银金融租赁有限责任公司交银租赁管理香港有限公司平度市城市开发集团有限公司德阳发展控股集团有限公司泰兴市中兴国有资产经营投资有限公司成都陆港枢纽投资发展集团有限公司东台市国有资产经营集团有限公司厦门国贸控股集团有限公司国贸控股香港投资有限公司澳门国际银行股份有限公司中国国新控股有限责任公司国晶资本BVI有限公司中原资产管理有限公司中原大禹国际BVI有限公司中国国际金融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