投资要点
　　我们的观点：公司保持全年供货力度，目前拿地策略方面较为谨慎，对回报率要求严格，目前公司仍在持续消化存货低毛利包袱，预计短期内业绩仍有所承压。我们预计公司2023/2024/2025年营业收入为818/829/864亿元，同比下降1.4%/增长1.4%/增长4.2%，核心净利润为18/22/26亿元，同比下降37.2%/增长16.9%/增长22.3%。给予“增持”评级，目标价1.50港元，对应2023/2024年PE为9.9/7.7倍，2023E股息收益率为6%。
　　毛利率持续承压：2023H1公司实现营业收入268.4亿人民币（下同），同比下降7%；其中，城市运营及物业开发、商务租赁及零售商业运营、酒店经营收入、其他业务收入分别为221.8亿、8.9亿、10.7、27.0亿，同比下降11%、增长24%、增长109%、增长5%。归母净利润为4.3亿元，同比下降83%；扣除税后投资物业公允值收益后的核心利润为4.0亿，同比下降84%。核心利润大幅下降主要由于毛利率持续承压、其他收入下降、少数股权占比上升。2023H1毛利率为17%，同比下降5个百分点；城市运营及物业开发、商务租赁及零售商业运营、酒店经营的毛利率分别为11%、83%、50%，同比下降8个百分点、下降1个百分点和上升16个百分点。核心净利率为1.5%，同比下降7.4个百分点。中期每股派息1.5港仙现金，同比下降83%。截止期末，已签约未交付结算的金额为2371亿。
　　 23H1销售增长较快：2023H1公司合约销售额为860亿元，同比增长23%，半年累计回款909亿元，回款率提升至106%。下半年预计推货1600亿元，若按照43%去化率，则全年销售可达同比持平。
　　保持谨慎投资：23H1公司新增土地5幅，GFA为95万平米，总地价138亿元，权益地价125亿元，位于青岛、天津、青岛、衢州、上海。截至期末，公司的二级土储为4355万平米，权益面积2824万平米；一级土储为4422万平米，权益面积3618万平米。总土储为8777万平米，较2022年末下降11%，权益比例为73%。
　　短债占比14%：截至23H1公司总账面现金及流动等价物为426亿元，有息负债规模1277亿元，其中一年内到期的短债占比14%，外债占比30%。公司的净负债率为75.0%，同比提升5.8个百分点。截至期末的平均融资成本为4.51%，较2022年末上升61bps。
　　风险提示：1、宏观经济增长放缓；2、行业调控政策放松不及预期；3、商品房销售不及预期；4、人民币贬值；5、流动性宽松不及预期。

研究报告全文：海外研证券研究报告究industryId房地产dyCompanyinvestSuggestion00817HK中国金茂港股通沪深investSdyStockco增持下调deuggestionChantitle目标价150港元ge毛利率承压保持审慎投资现价111港元createTime12023年9月3日投资要点跟预期升幅36summary我们的观点公司保持全年供货力度目前拿地策略方面较为谨慎对回报率要求严格目前公踪司仍在持续消化存货低毛利包袱预计短期内业绩仍有所承压我们预计公司202320242025报年营业收入为818829864亿元同比下降14增长14增长42核心净利润为182226市场数据marketData告亿元同比下降372增长169增长223给予增持评级目标价150港元对应日期202383120232024年PE为9977倍2023E股息收益率为6收盘价港元111毛利率持续承压2023H1公司实现营业收入2684亿人民币下同同比下降7其中城总股本亿股134市运营及物业开发商务租赁及零售商业运营酒店经营收入其他业务收入分别为2218亿亿亿同比下降增长增长增长归母净利润为亿总市值亿港元14878891072701124109543元同比下降83扣除税后投资物业公允值收益后的核心利润为40亿同比下降84核总资产亿元431180心利润大幅下降主要由于毛利率持续承压其他收入下降少数股权占比上升2023H1毛利率净资产亿元46070为17同比下降5个百分点城市运营及物业开发商务租赁及零售商业运营酒店经营的每股净资产元346毛利率分别为118350同比下降8个百分点下降1个百分点和上升16个百分点数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院核心净利率为15同比下降74个百分点中期每股派息15港仙现金同比下降83截整理止期末已签约未交付结算的金额为2371亿相关报告relatedReport23H1销售增长较快2023H1公司合约销售额为860亿元同比增长23半年累计回款909亿元回款率提升至106下半年预计推货1600亿元若按照43去化率则全年销售可达逐步消化历史包袱保持财同比持平务稳定20230406保持谨慎投资幅为万平米总地价亿元权益地价23H15GFA95138125毛利率同比改善上半年审亿元位于青岛天津青岛衢州上海截至期末公司的二级土储为4355万平米权益慎补地20220901面积2824万平米一级土储为4422万平米权益面积3618万平米总土储为8777万平米较2022年末下降11权益比例为73海外房地产研究emailAuthor短债占比14截至23H1公司总账面现金及流动等价物为426亿元有息负债规模1277亿元其中一年内到期的短债占比14外债占比30公司的净负债率为750同比提升58分析师个百分点截至期末的平均融资成本为451较2022年末上升61bps宋健风险提示1宏观经济增长放缓2行业调控政策放松不及预期3商品房销售不及预期songjianxyzqcomcn4人民币贬值5流动性宽松不及预期SFCBMV912SACS0190518010002主要财务指标会计年度zycwzb主要财务指标2022A2023E2024E2025E严宁馨营业收入百万元82991818018292086367yanningxinxyzqcomcn同比增长-78-141442SACS0190521010001核心净利润百万元2940184621582639请注意严宁馨并非香港证券同比增长-391-372169223及期货事务监察委员会的注册毛利率158152162170持牌人不可在香港从事受监核心净利润率35232631净资产收益率管的活动60384452每股核心收益分23141721每股股息港仙117810assAuthor营业收入百万元资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明海外公司跟踪报告评级附表资产负债表单位百万元人民币利润表单位百万元人民币会计年度2022A2023E2024E2025E会计年度2022A2023E2024E2025E流动资产191473195853201713212879营业收入82991818018292086367货币资金37089428055020458677营业成本69846693786950071686应收账款2213291352839728395其它收益11691499354035700其他流动资产65927374273742737427销售费用2617261825712677存货86244864858568488379管理费用4295425443124491非流动资产230423232021233601235164营业利润17924105451194113212物业厂房及设备13401139991457915142财务费用2711287830153144无形资产487487487487其它经营开支5954129712971297投资物业37089380893908940089投资收益497107610761076发展中物业105439105439105439105439税前盈利9756744587069848其他非流动资产67593675936759367593所得税4536245728733250递延税项资产3735373537353735税后盈利5220498858336598资产总计421896427874435314448042少数股东损益3237314336753959流动负债188459186187184657187843核心净利润2940184621582639短期借款26547305473454738547核心EPS元023014017021应付账款308331045439901398199每股股息港仙110677895其他流动负债125641456604566045660应付税项5437543754375437主要财务比率非流动负债120750124750128750132750会计年度2022A2023E2024E2025E长期借款96118100118104118108118成长性递延所得税负债9481948194819481营业收入-78-141442负债合计309209310937313407320594营业利润71-412132106股本26738267382673826738核心净利润-391-372169223储备20707218152311024693永续可换股证券0000盈利能力少数股东权益65241683847205876017毛利率158152162170股东权益合计112687116937121906127448核心净利率35232631负债及权益合计421896427874435313448042ROE60384452偿债能力净资产负债率64636158现金流量表单位百万元人民币流动比率10111111会计年度2022A2023E2024E2025E速动比率06060607税前利润9756744587069848折旧和摊销505402420437营运能力次公允价值变动损失-1660000资产周转率02020202财务费用2711287830153144应收帐款周转率27282930所得税开支-4585-2457-2873-3250营运资金的变动-2449-4936-3991-3506每股资料元经营活动产生现金流量1779333352766673每股核心收益023014017021投资活动产生现金流量3856-2000-2000-2000每股净资产372381391403融资活动产生现金流量352438341223801现金净变动5987571673988474估值比率倍现金的期初余额31051370894280550204PE42665746现金的期末余额37089428055020458677PB03030202数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外公司跟踪报告评级分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间外评级标准为报告发布日后的12中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级个月内公司股价或行业指数相对减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5同期相关证券市场代表性指数的涨跌无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确幅其中沪深两市以沪深300指数为定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级基准北交所市场以北证50指数为基推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数准新三板市场以三板成指为基准中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平香港市场以恒生指数为基准美国市行业评级回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数场以标普500或纳斯达克综合指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况有关财务权益及商务关系的披露兴证国际证券有限公司及或其有关联公司在过去十二个月内与JinJiangRoadBridgeConstructionDevelopmentCoLtd成都经开资产管理有限公司义乌市国有资本运营有限公司ChouzhouInternationalInvestmentLtd桐庐新城发展投资有限公司宝应县开发投资有限公司中泰证券中泰金融国际有限公司中泰国际财务英属维尔京群岛有限公司杭州上城区城市建设投资集团有限公司安庆盛唐投资控股集团有限公司巨星传奇集团有限公司湖州市城市投资发展集团有限公司如皋市经济贸易开发有限公司重庆大足实业发展集团有限公司江西省金融资产管理股份有限公司中国信达香港控股有限公司ChinaCinda2020IManagementLtd成都银行股份有限公司成都新津城市产业发展集团有限公司滁州经济技术开发总公司珠海华发集团有限公司华发投控2022年第一期有限公司上饶投资控股集团有限公司上饶投资控股国际有限公司乌鲁木齐经济技术开发区建发国有资本投资运营集团有限公司成都空港城市发展集团有限公司海盐县国有资产经营有限公司海盐海滨有限公司漳州市交通发展集团有限公司泰州医药城控股集团有限公司海宁市城市发展投资集团有限公司南洋商业银行有限公司平安国际融资租赁有限公司上海银行杭州分行湖州南浔振浔污水处理有限公司杭州银行绍兴分行新昌县交通投资集团有限公司赣州城市投资控股集团有限责任公司北京银行股份有限公司杭州分行台州市黄岩经济开发集团有限公司湖州吴兴交通旅游投资发展集团有限公司江苏银行扬州分行湖北农谷实业集团有限责任公司湖州经开投资发展集团有限公司环太湖国际投资有限公司温州名城建设投资集团有限公司泰安市城市发展投资有限公司TaishanCityInvestmentCoLtd益阳市赫山区发展集团有限公司佛山市高明建设投资集团有限公司民生银行南京银行南通分行重庆巴洲文化旅游产业集团有限公司高密市交运天然气有限公司上海中南金石企业管理有限公司淮北绿金产业投资股份有限公司四川港荣投资发展集团有限公司镇江国有投资控股集团有限公司香港一联科技有限公司交银金融租赁有限责任公司交银租赁管理香港有限公司平度市城市开发集团有限公司德阳发展控股集团有限公司泰兴市中兴国有资产经营投资有限公司成都陆港枢纽投资发展集团有限公司东台市国有资产经营集团有限公司厦门国贸控股集团有限公司国贸控股香港投资有限公司澳门国际银行股份有限公司中国国新控股有限责任公司国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