上半年业绩基本符合预期
　　公司上半年营业收入同比增加3.0%，股东净利润同比基本持平，基本符合预期。分板块看，原料药业务收入同比下降9.6%，但成药及功能食品等收入分别同比增加5.2%与3.0%。主营业务成药板块（占上半年收入80.4%）的主要产品中，尽管肿瘤药收入因受年初疫情及克艾力集采降价等因素影响同比下降26%，但神经系统与抗感染药物收入分别同比增加17.5%与22.3%。费用方面，虽然公司二季度研发费用率同比略有上升，但是公司通过精益化管理等将销售费用率同比降低3.2个百分点，因此录得上半年股东净利润保持稳健。
　　肿瘤板块短期仍然承压，未来关注新上市产品审批进度
　　由于年初疫情及乳腺癌药物克艾力集采降价等影响，肿瘤药业务上半年收入同比下降26%。考虑到克艾力集采是在去年6月起实施，因此降价影响将在2023年充分反映。近期医疗反腐活动导致部分学术会议推迟，短期内可能影响销售，我们下调肿瘤药销售预测，预计2022-25E销售收入CAGR为2.8%。长远看我们将关注新药上市进度，用于骨巨细胞瘤、骨质疏松与肿瘤骨转移等适应症的纳乐舒单抗注射液（JMT103）与PD-1抑制剂SG001上市申请已获受理，如1~2年内成功获批将为肿瘤药板块注入新亮点。
　　神经系统主要产品将稳健增长
　　我们预计公司神经系统主要产品收入将维持稳健增长，主因：1）主要产品恩必普近年来OTC与互联网渠道增长显著，上半年销售收入增长约17%，我们预计未来仍有增长空间，预计2022-25E收入CAGR为7.4%。2）铭复乐在2022年新增心梗适应症后销售表现理想，公司预计该产品可能于2023年底获批用于脑梗，如能获批将带来新亮点。
　　目标价调整至9.40港元，维持“买入”评级
　　我们预计短期内学术会议推迟可能对公司销售造成一定影响，因此将2023-25E收入与股东净利润分别下调2.6%、4.0%、3.8%及3.5%、2.4%、3.8%，预计2022-25E收入与股东净利润CAGR分别为10.6%与9.7%。考虑到本次医疗反腐政策力度较大可能对制药板块投资情绪造成影响，因此我们略调风险溢价假设。根据调整后DCF模型，目标价从10.82港元下调至9.40港元，维持“买入”评级。
　　风险提示：（一）药品降价幅度超越预期；（二）新药临床试验及审批进度慢于预期；（三）医药行业学术推广大面积推迟