事件：2023年上半年公司实现营业收入21.72亿元，同比增长21.25%；归母净利润5.99亿元，同比增长15.32%；扣非归母净利润5.76亿元，同比增长39.88%，经营业绩稳健增长。
　　双订阅业务营收快速增长，营收占比显著提升：（1）分季度看：2023年Q1实现营收10.51亿元，同比增长21.11%；Q2实现营收11.21亿元，同比增长21.37%。2023年Q1实现归母净利润2.67亿元，同比增长6.58%；Q2实现归母净利润3.32亿元，同比增长23.46%。（2）分业务看，2023年上半年国内个人办公服务订阅业务收入12.52亿元，同比增长33.24%；截至2023年6月30日，公司主要产品月度活跃设备数为5.84亿，同比增长2.46%，其中WPSOffice PC版月度活跃设备数2.53亿，同比增长9.05%；WPSOffice移动版月度活跃设备数3.27亿，同比减少2.10%，公司累计年度付费个人用户数达到3,324万，同比增长16.36%。国内机构订阅及服务业务收入4.18亿元，同比增长40.38%；上半年公司数字办公平台相关订单持续增长，数字办公产品新增政企客户（不含SaaS）1,700余家，带动国内机构订阅及服务业务高速增长。公有云领域SaaS付费企业数同比增长54%，付费企业续约率超70%，金额续费率超100%，带动公有云领域相关收入同比增长100%。国内机构授权业务收入3.61亿元，同比减少13.96%。互联网广告及其他业务收入1.41亿元，同比增长4.94%。上半年订阅业务总体收入16.70亿元，同比增长35%，收入占比77%，同比提升8个百分点。
　　全面拥抱AI变革，付费率和ARPU值有望双提升：2023年上半年公司发布了基于大语言模型的智能办公助手WPSAI，并已接入WPS文字、演示、表格、PDF、金山文档等产品线。公司2020年-2022年研发费用分别为7.11亿元、10.82亿元、13.31亿元，研发费用占营业收入的比例分别为31.44%、32.98%、34.27%。2023年上半年研发费用投入为7.17亿元，研发费用占营业收入比例约为33.01%，持续高比例投入研发。参照Office 365 Copilot定价以及AI带来的生产效率提升，WPS的付费率和ARPU值有望迎来双提升。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到政府预算收紧，信创进程放缓，下调公司23-24年营收预测至48.9/69.9亿元，较上次预测-8.3%/-3.7%，新增25年营收预测96.9亿元；考虑到公司AI研发投入，下调公司23-24年归母净利润预测至14.0/20.4亿元，较上次预测-7.3%/-3.3%，新增25年归母净利润预测28.6亿元，当前股价对应23-25年PE分别为126x/86x/62x。
　　风险提示：AI落地不及预期，信创进展不及预期
　　

研究报告全文：2023年8月24日公司研究双订阅营收占比显著提升期待WPSAI商业化落地金山办公688111SH2023年半年报点评要点当前价38135元事件2023年上半年公司实现营业收入2172亿元同比增长2125归母净利润599亿元同比增长1532扣非归母净利润576亿元同比增长3988经营业绩稳健增长作者分析师吴春旸双订阅业务营收快速增长营收占比显著提升1分季度看2023年Q1实执业证书编号S0930521080002现营收1051亿元同比增长2111Q2实现营收1121亿元同比增长021-5252368621372023年Q1实现归母净利润267亿元同比增长658Q2实现归wuchunyangebscncom母净利润332亿元同比增长23462分业务看2023年上半年国内联系人颜燕妮个人办公服务订阅业务收入1252亿元同比增长3324截至2023年6月021-5252365630日公司主要产品月度活跃设备数为584亿同比增长246其中WPSyanyanniebscncomOfficePC版月度活跃设备数253亿同比增长905WPSOffice移动版月度活跃设备数327亿同比减少210公司累计年度付费个人用户数达到市场数据3324万同比增长1636国内机构订阅及服务业务收入418亿元同比增总股本亿股462总市值亿元176077长4038上半年公司数字办公平台相关订单持续增长数字办公产品新增政一年最低最高元1587452963企客户不含SaaS1700余家带动国内机构订阅及服务业务高速增长公近3月换手率5635有云领域SaaS付费企业数同比增长54付费企业续约率超70金额续费率超100带动公有云领域相关收入同比增长100国内机构授权业务收入股价相对走势361亿元同比减少1396互联网广告及其他业务收入141亿元同比增162长494上半年订阅业务总体收入1670亿元同比增长35收入占比77同比提升8个百分点11670全面拥抱AI变革付费率和ARPU值有望双提升2023年上半年公司发布了基24于大语言模型的智能办公助手WPSAI并已接入WPS文字演示表格PDF金山文档等产品线公司2020年-2022年研发费用分别为711亿元1082亿-220622092212220323元1331亿元研发费用占营业收入的比例分别为314432983427金山办公沪深3002023年上半年研发费用投入为717亿元研发费用占营业收入比例约为3301持续高比例投入研发参照Office365Copilot定价以及AI带来的生收益表现产效率提升WPS的付费率和ARPU值有望迎来双提升1M3M1Y盈利预测估值与评级考虑到政府预算收紧信创进程放缓下调公司23-24相对-747-32212394年营收预测至489699亿元较上次预测-83-37新增25年营收预测绝对-1033-86111312资料来源Wind969亿元考虑到公司AI研发投入下调公司23-24年归母净利润预测至140204亿元较上次预测-73-33新增25年归母净利润预测286亿元当前股价对应23-25年PE分别为126x86x62x相关研报营收稳步增长业务结构不断优化金山办公风险提示AI落地不及预期信创进展不及预期688111SH2022年三季报点评2022-11-09公司盈利预测与估值简表指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元32803885489269869687营业收入增长率45071844259242803867净利润百万元10411118139720392857净利润增长率1857733250445894012EPS元226242303442619ROE归属母公司摊薄13491281142817882093PE1691571268662PB228202180154129资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-08-2220212022年及当前总股本分别为461461462亿股敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告金山办公688111SH利润表百万元202120222023E2024E2025E资产负债表百万元202120222023E2024E2025E营业收入32803885489269869687总资产1042612058136541620919568营业成本4295837209401276货币资金12547015316644265894折旧和摊销64768193104交易性金融资产69421192650075009000税金及附加3535446287应收账款4124976268931239销售费用695818101614291953应收票据43469管理费用326392479656851其他应收款合计3627344968研发费用10821331173724733381存货21223财务费用-17-13-10-11-14其他流动资产171010101010101010投资收益205339339339339流动资产合计86949775113751393117282营业利润11211197149621843060其他权益工具920202020利润总额11191198149821863063长期股权投资123444444444444所得税506784123172固定资产88826532-13净利润10691131141420632891在建工程0121906851少数股东损益2813172434无形资产118102979288归属母公司净利润10411118139720392857商誉185185185185185EPS元226242303442619其他非流动资产10411145114511451145非流动资产合计17322282227922782286现金流量表百万元202120222023E2024E2025E总负债26453259377846915773经营活动现金流18641603165824233341短期借款00000净利润10411118139720392857应付账款212306378494671折旧摊销64768193104应付票据00000净营运资金增加-295885-58325517预收账款00000其他1053-476238-33-137其他流动负债88109144217310投资活动产生现金流-13644502-5115-753-1273流动负债合计22682750333942515334净资本支出-149-176-75-90-110长期借款00000长期投资变化123444000应付债券00000其他资产变化-13384234-5040-663-1163其他非流动负债240361361361361融资活动现金流-247-354-393-410-600非流动负债合计378509440440440股本变化00000股东权益7780879898761151813794债务净变化4026-6600股本461461462462462无息负债变化9855885859131082公积金48555095517251725172净现金流2515762-384912601468未分配利润24083157414057578000归属母公司权益7720872497851140313645少数股东权益617491115150盈利能力202120222023E2024E2025E费用率202120222023E2024E2025E毛利率869850853865868销售费用率21192106207620462016EBITDA率299260250277292管理费用率9941009979939879EBIT率278238233264281财务费用率-052-033-020-015-015税前净利润率341308306313316研发费用率32983427355035403490归母净利润率317288286292295所得税率46666ROA10394104127148ROE摊薄135128143179209每股指标202120222023E2024E2025E经营性ROIC937457561776928每股红利070073091133186每股经营现金流404348359525724偿债能力202120222023E2024E2025E每股净资产16751892211924702955资产负债率2527282930每股销售收入712842105915132098流动比率383355341328324速动比率383355341328324估值指标202120222023E2024E2025E归母权益有息债务1939713249---PE1691571268662有形资产有息债务2535717801---PB228202180154129EVEBITDA173316881378862585资料来源Wind光大证券研究所预测股息率0202020305敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司成立于1996年是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一也是世界500强企业中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资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