公司公布23H1业绩：收入296.45亿元/yoy+14.2%、归母净利47.48亿元/yoy+32.3%、剔除分占合营公司损益的净利52.64亿元/yoy+39.8%。净利增长大幅超过收入，主因毛利率同比+1.3pct至63.3%、期间费用率同比-2.9pct至39.7%、归母净利率同比+2.2pct至16%、剔除分占合营公司损益的净利率同比+3.3pct至17.8%。合营公司ASHolding收入+37%、分占亏损5.16亿元/22H1亏损1.8亿元、亏损主因合营公司计提Peak Performance商誉减值约11.31亿元。截至23H1末存货周转天数同比-21天至124天，经营活动现金流净额101.64亿元/yoy+104%。上半年公司业绩表现较好，经营质量和运营效率均显著改善。
　　安踏品牌：DTC驱动收入增长，剔除政府补助影响OPM同比改善。23H1收入141.7亿元/yoy+6.1%/占比47.8%。1）收入按模式拆分，23H1 DTC/电商/批发收入分别同比+21.8%/+1.4%/-32.6%、分别占安踏品牌的57.1%/32.7%/10.2%，截至23H1 DTC/批发门店分别为7200/2433家、较22H1末分别净+600/-190家、分别同比+9.1%/-7.2%，DTC转型带动收入较高增长，目前DTC转型进度基本完成、未来重点为提升营运效率；批发门店收缩、同时考虑批发商去库下控制出货、收入下滑较多；电商保持相对稳定。2）盈利方面，23H1安踏品牌毛利率同比+0.7pct至55.8%、经营利润率同比-1.0pct至21%，毛利率提升主要来自高毛利DTC占比提升贡献、经营利润率下滑主因政府补助减少（23H1为5.28亿元/22H1为7.19亿元），剔除政府补助影响经营利润率为同比提升。
　　FILA：收入恢复双位数增长，OPM大幅提升。1）收入：23H1收入122.3亿元/yoy+13.5%/占比41.3%，截至23H1末FILA门店1942家、较22H1末净-79家、同比-3.9%，在净关店情况下FILA收入实现双位数增长，主因：①22H1同期受疫情影响基数较低；②店效提升，23H1FILA大货/儿童/潮牌店效分别约为100/40/50万元/月、22H1分别约为80/40/45万元/月、分别同比+25%/持平/+11%；③FILA线上短视频直播渠道取得高增，23H1线上增长近20%。2）盈利：23H1毛利率同比+0.6pct至69.2%，主因新品售罄率较高、折扣提升带动；经营利润率同比+7.2pct至29.7%，主因终端门店经营显著恢复、店效提升带动经营杠杆显效。3）展望：预计未来FILA门店数维持2000家左右规模、通过线上覆盖更多人群、保持较快增长。中长期维持400-500亿元收入目标不变、经营利润率有望保持在25%-30%。
　　其他品牌：差异化定位驱动强劲增长，OPM创新高。23H1收入32.46亿元/yoy+77.6%/占比11%，在去年同期较快增长基础上进一步高增，主要受益于差异化户外运动品牌定位下市场需求高景气。1）迪桑特：23H1收入同比+70%+，主要增长驱动来自店效提升+高产店增多，截至23H1末迪桑特门店183家/较22H1末净增1家/同比+0.5%，折扣减小、效率提升下月店效约同比提升60%至180万元，其中年店效超过3000万元的门店超过40家，预计到年底门店数量将增至185-195家。2）可隆：23H1收入同比+100%+，主要增长驱动来自售罄率和折扣大幅提升下店效大增，截至23H1末门店160家/较22H1末净增7家/同比+4.6%，23H1可隆店效约90万元/月、同比+100%，预计到年底门店数量增至170-180家。3）盈利：23H1其他品牌毛利率同比-0.8pct至73.4%、主要受库存减值影响，经营利润率同比+8.7pct至30.3%创新高，主因售罄率提升、店铺经营质量提升。
　　盈利预测与投资评级：公司为国内多品牌运动服饰龙头，23H1随国内消费场景恢复，安踏品牌收入增长个位数、FILA增长双位数、其他品牌强劲高增，同时在折扣、售罄率、店效等经营指标显著改善带动下，FILA和其他品牌利润率显著提升，净利实现较好增长、超出市场预期。管理层维持全年安踏品牌与FILA收入双位数增长指引、其他品牌增速从30%上调为40%，中长期预计安踏/FILA/其他品牌经营利润率分别在20%-25%/25%-30%/25%-30%水平。我们将23-25年归母净利润从95.48/112.52/131.69亿元上调至97.84/113.99/134.43亿元、对应PE为23/19/17X，目前估值处于历史较低水平，维持“买入”评级。
　　风险提示：居民消费信心恢复较慢、疫情反复、竞争加剧。

研究报告全文：证券研究报告海外公司点评纺织及服饰HS安踏体育02020HK23H1业绩点评经营质量改善利润率提升超预期2023年08月23日买入维持盈利预测与估值TableEPS2022A2023E2024E2025E证券分析师李婕营业总收入百万元5365100626747072513148387730执业证书S0600521120003同比9171616lijiedwzqcomcn归属母公司净利润百万元75900097838811398511344331证券分析师赵艺原同比-2291618执业证书S0600522090003每股收益-最新股本摊薄元股268345402475PE现价最新股本摊薄2925226919481652zhaoyydwzqcomcn关键词TableTag业绩超预期股价走势投资要点TableSummary安踏体育恒生指数公司公布23H1业绩收入29645亿元yoy142归母净利4748亿元35yoy323剔除分占合营公司损益的净利5264亿元yoy398净利增长2923大幅超过收入主因毛利率同比13pct至633期间费用率同比-29pct至17397归母净利率同比22pct至16剔除分占合营公司损益的净利率同比11533pct至178合营公司ASHolding收入37分占亏损516亿元22H1-1-7亏损18亿元亏损主因合营公司计提PeakPerformance商誉减值约1131亿元-13截至末存货周转天数同比天至天经营活动现金流净额-1923H1-2112410164-25亿元yoy104上半年公司业绩表现较好经营质量和运营效率均显著改善20228232022122220234222023821安踏品牌DTC驱动收入增长剔除政府补助影响OPM同比改善23H1收入1417亿元yoy61占比4781收入按模式拆分23H1DTC电商批市场数据发收入分别同比21814-326分别占安踏品牌的571327102截至23H1DTC批发门店分别为72002433家较22H1末分别净600-190家收盘价港元8520分别同比91-72DTC转型带动收入较高增长目前DTC转型进度基本完成未来重点为提升营运效率批发门店收缩同时考虑批发商去库下控制一年最低最高价678512530出货收入下滑较多电商保持相对稳定2盈利方面23H1安踏品牌毛利市净率倍率同比07pct至558经营利润率同比-10pct至21毛利率提升主要来自496高毛利DTC占比提升贡献经营利润率下滑主因政府补助减少23H1为528港股流通市值百24133952亿元22H1为719亿元剔除政府补助影响经营利润率为同比提升万港元FILA收入恢复双位数增长OPM大幅提升1收入23H1收入1223亿元yoy135占比413截至23H1末FILA门店1942家较22H1末净-79基础数据家同比-39在净关店情况下FILA收入实现双位数增长主因22H1同期受疫情影响基数较低店效提升23H1FILA大货儿童潮牌店效分别约每股净资产港元1719为1004050万元月22H1分别约为804045万元月分别同比25持平11FILA线上短视频直播渠道取得高增23H1线上增长近202盈资产负债率3690利23H1毛利率同比06pct至692主因新品售罄率较高折扣提升带动总股本百万股283262经营利润率同比72pct至297主因终端门店经营显著恢复店效提升带动流通股本百万股经营杠杆显效3展望预计未来FILA门店数维持2000家左右规模通过283262线上覆盖更多人群保持较快增长中长期维持400-500亿元收入目标不变经营利润率有望保持在25-30相关研究其他品牌差异化定位驱动强劲增长OPM创新高23H1收入3246亿元yoy776占比11在去年同期较快增长基础上进一步高增主要受益于差安踏体育02020HK23Q2异化户外运动品牌定位下市场需求高景气1迪桑特23H1收入同比70流水点评流水稳健增长继续主要增长驱动来自店效提升高产店增多截至23H1末迪桑特门店183家较22H1末净增1家同比05折扣减小效率提升下月店效约同比提升60推动品牌赢领至180万元其中年店效超过3000万元的门店超过40家预计到年底门店数2023-07-19量将增至185-195家2可隆23H1收入同比100主要增长驱动来自售罄率和折扣大幅提升下店效大增截至23H1末门店160家较22H1末净增7安踏体育02020HK23Q1家同比4623H1可隆店效约90万元月同比100预计到年底门店数流水点评各品牌流水复苏符合量增至170-180家3盈利23H1其他品牌毛利率同比-08pct至734主要受库存减值影响经营利润率同比87pct至303创新高主因售罄率提升预期看好全年表现店铺经营质量提升2023-04-13盈利预测与投资评级公司为国内多品牌运动服饰龙头23H1随国内消费场景恢复安踏品牌收入增长个位数FILA增长双位数其他品牌强劲高增同时在折扣售罄率店效等经营指标显著改善带动下FILA和其他品牌利润率显著提升净利实现较好增长超出市场预期管理层维持全年安踏品牌与FILA收入双位数增长指引其他品牌增速从30上调为40中长期预计安踏FILA其他品牌经营利润率分别在20-2525-3025-30水平我们将23-25年归母净利润从95481125213169亿元上调至97841139913443亿元对应PE为231917X目前估值处于历史较低水平维持买入评级风险提示居民消费信心恢复较慢疫情反复竞争加剧14东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评表123H1公司收入门店毛利率经营利润率按品牌渠道品类划分情况23H1收门店同门店环经营利收入收入毛利率经营利入百万门店比净变比净变毛利率润率YOY占比YOY润率元动动YOY整体营收29645142010011918339-1363313pct25634pct分品牌安踏1417061047896334103055807pct210-10pct占安踏DTC8085218057172006000电商4635140327传统批发1450-32601022433-19030及其他FILA1222913504131942-79-4269206pct29772pct其他品牌324677601093438-1734-08pct30387pct分渠道电商9131217308线下2051411169211918339-13分品类鞋类12407117419577-07pct服装1631316255067826pct配饰9251313158721pct数据来源公司公告东吴证券研究所表221Q1-23Q2安踏品牌FILA其他品牌流水同比增速除注明负增长外其余为正增长2021Q12021Q22021Q32021Q4安踏品牌40-4535-4010-20低段10-20中段FILA75-8030-35中单位数高单位数其他品牌115-12070-7535-4050-552022Q12022Q22022Q32022Q4安踏品牌10-20高段中单位数负增长中单位数高单位数负增长FILA中单位数高单位数负增长10-20低段10-20低段负增长其他品牌40-4520-2540-4510-20低段2023Q12023Q2安踏品牌中单位数高单位数FILA高单位数10-20高段其他品牌75-8070-75数据来源公司公告东吴证券研究所24东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评安踏体育三大财务预测表资产负债表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E流动资产4259600576106371414198952826营业总收入5365100626747072513148387730现金及现金等价物1737800277151438970635246772营业成本2133300242800728014973227830应收账款及票据297800398586407116524854销售费用1962900225628926104733019583存货8490008852919823741169513管理费用358700407386471335545202其他流动资产1375000170567418548662011686研发费用127900000000000非流动资产2659900253326025206122517758其他费用000000000000固定资产477400504180522926536048经营利润782300117578913680091595115商誉及无形资产811400737980686586650610利息收入6090069512110861155883长期投资934300934300934300934300利息支出51100510065100651006其他长期投资106500126500146500166500其他收益195900241314246314276314其他非流动资产330300230300230300230300利润总额11355001445609168417719863051147058所得税691950082943239662031311000404770471570556166资产总计4流动负债2620700295468531097853488198净利润824500104083812126081430140短期借款1219800121980012198001219800少数股东损益65500624507275685808应付账款及票据275000418716381711540526归属母公司净利润75900097838811398511344331其他1125900131616915082731727872EBIT801900118578913780091605115非流动负债514900514900514900514900EBITDA1248300163242918106572027968长期借款49200492004920049200其他465700465700465700465700负债合计3135600346958536246854003098股本26200262002620026200主要财务比率2022A2023E2024E2025E少数股东权益343900406350479107564915每股收益元268345402475归属母公司股东权益3440000441838855582396902571每股净资产元12681560196224371147058691950082943239662031283262283262283262283262负债和股东权益4发行在外股份百万股ROIC1221153214811441ROE2206221420511948现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E毛利率6024612661376152经营活动现金流1214700146340614502421644401销售净利率1415156115721603投资活动现金流477400378686273686243686资产负债率4532418337513490筹资活动现金流784100510065100651006收入增长率892165815671565现金净增加额21400103371411255501349709净利润增长率168289016501794折旧和摊销446400446640432648422854PE2925226919481652资本开支173600400000400000400000PB618503399322营运资本变动15980016623529416716EVEBITDA200812681081899数据来源Wind东吴证券研究所全文如无特殊注明相关数据的货币单位均为人民币港元汇率为2023年8月22日的092预测均为东吴证券研究所预测34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明出处为东吴证券研究所并注明本报告发布人和发布日期提示使用本报告的风险且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的具体如下公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于基准5以上中性预期未来6个月内行业指数相对基准-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于基准5以上我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况如具体投资目的财务状况以及特定需求等并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn