事件：公司公布2023年中报，2023H1公司实现营业收入31.43亿元，同比+24.25%；实现归母净利润10.64亿元，同比增长+36.53%。其中，2023Q2实现营收12.27亿元，同比+29.48%；归母净利润3.64亿元，同比+60.94%。
　　二季度公司业绩高增长，洞藏系列势能延续。受益于安徽宴席红利和低基数效应，二季度延续一季度产品结构，中高档/普通档Q2实现营收6.37/2.94亿元，同比+40%/+12%。其中，洞藏系列预计增长超过45%，占比接近50%；金银星系列预计同比+20%左右；百年迎驾系列受到省外拖累，预计营收增速+10%左右。二季度产品结构进一步优化，整体毛利率同比+7.4pcts提升至70.6%。我们预计下半年产品结构优化仍将延续，毛利率仍有提升空间。分区域看，Q2省内/省外实现营收7.46/4.04亿元，同比+39%/19%，省外增速略低于省内增速主要系公司增长主要来自省内洞藏升级红利，省外增长以低价产品为主。
　　公司报表留有余力，业绩增长质量可圈可点。Q2销售费用率/管理费用率同比+0.1%/-0.9%，管理费用优化受益于规模效应及数字化赋能，预计全年费用率保持稳健。报表增长质量较好且留有余力，二季度末公司合同负债5.05亿元，同比+34%，环比持平；收现同比+43%，快于营收增速。
　　洞藏系列验证增长高势能，洞16&20已有放量迹象。今年公司对组织机制进行优化，其中洞16&20独立考核，深度赋能产品升级。此外，经过多年消费者培育，洞藏系列群众基础不断巩固，消费氛围浓厚，且已有洞藏6&9升级至洞16&20迹象，增长高势能再次验证。省外扩张上，公司今年在省外有序开展销售管理组织下沉，打造江苏管理中心，进一步缩减决策流程。
　　风险提示：消费升级不及预期；中高端价位竞争加剧；省外扩张不及预期
　　投资建议：维持此前盈利预测并引入2025年，预计公司2023-2025年实现营收66.30/79.56/93.88亿元，同比增长20.4%/20.0%/18.0%；实现归母净利润21.21/26.13/31.54亿元，同比增长24.4%/23.2%/20.7%,对应PE25.7/20.9/17.3X。考虑到洞藏系列省内已起势，江苏等省外市场开拓潜力亦值得期待，维持“买入”评级。

研究报告全文：证券研究报告2023年08月21日迎驾贡酒603198SH买入二季度业绩高质量增长洞藏系列高势能延续核心观点公司研究财报点评事件公司公布2023年中报2023H1公司实现营业收入3143亿元同比食品饮料白酒2425实现归母净利润1064亿元同比增长3653其中2023Q2实证券分析师李文华现营收1227亿元同比2948归母净利润364亿元同比6094021-60375461liwenhua2guosencomcn二季度公司业绩高增长洞藏系列势能延续受益于安徽宴席红利和低基数S0980523070002效应二季度延续一季度产品结构中高档普通档Q2实现营收637294基础数据亿元同比4012其中洞藏系列预计增长超过45占比接近50投资评级买入维持合理估值金银星系列预计同比20左右百年迎驾系列受到省外拖累预计营收增速收盘价6817元总市值流通市值5453654536百万元10左右二季度产品结构进一步优化整体毛利率同比74pcts提升至52周最高价最低价74484489元706我们预计下半年产品结构优化仍将延续毛利率仍有提升空间分近3个月日均成交额20451百万元区域看Q2省内省外实现营收746404亿元同比3919省外增速市场走势略低于省内增速主要系公司增长主要来自省内洞藏升级红利省外增长以低价产品为主公司报表留有余力业绩增长质量可圈可点Q2销售费用率管理费用率同比01-09管理费用优化受益于规模效应及数字化赋能预计全年费用率保持稳健报表增长质量较好且留有余力二季度末公司合同负债505亿元同比34环比持平收现同比43快于营收增速洞藏系列验证增长高势能洞1620已有放量迹象今年公司对组织机制进行优化其中洞1620独立考核深度赋能产品升级此外经过多年消费者培育洞藏系列群众基础不断巩固消费氛围浓厚且已有洞藏69升级资料来源Wind国信证券经济研究所整理至洞1620迹象增长高势能再次验证省外扩张上公司今年在省外有序相关研究报告开展销售管理组织下沉打造江苏管理中心进一步缩减决策流程迎驾贡酒603198SH-安徽消费加速升级洞藏系列势能崛起2022-12-30迎驾贡酒603198SH-2021年利润增长45洞藏成长势头风险提示消费升级不及预期中高端价位竞争加剧省外扩张不及预期不减2022-03-17迎驾贡酒-603198-2021年三季报点评业绩略超预期洞藏高投资建议维持此前盈利预测并引入2025年预计公司2023-2025年实现增引领成长2021-10-29营收663079569388亿元同比增长204200180实现归母净迎驾贡酒-603198-2021年中报点评21Q2业绩超预期洞藏表现亮眼2021-08-26利润212126133154亿元同比增长244232207对应PE257209173X考虑到洞藏系列省内已起势江苏等省外市场开拓潜力亦值得期待维持买入评级盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元45775505663079569388-326203204200180净利润百万元13821705212126133154-450234244023202069每股收益元173213265327394EBITMargin371393416429440净资产收益率ROE232246265281290市盈率PE395320257209173EVEBITDA302244204167140市净率PB914787683587502资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告事件公司公布2023年中报2023H1公司实现营业收入3143亿元同比2425实现归母净利润1064亿元同比增长3653其中2023Q2实现营收1227亿元同比2948归母净利润364亿元同比6094二季度公司业绩高增长洞藏系列势能延续受益于安徽宴席红利和低基数效应二季度延续一季度产品结构中高档普通档Q2实现营收637294亿元同比4012其中洞藏系列预计增长超过45占比接近50金银星系列预计同比20左右百年迎驾系列受到省外拖累预计营收增速10左右二季度产品结构进一步优化整体毛利率同比74pcts提升至706我们预计下半年产品结构优化仍将延续毛利率仍有提升空间分区域看Q2省内省外实现营收746404亿元同比3919省外增速略低于省内增速主要系公司增长主要来自省内洞藏升级红利省外增长以低价产品为主公司报表留有余力业绩增长质量可圈可点二季度销售费用率管理费用率同比01-09管理费用优化受益于规模效应及数字化赋能预计全年费用率保持稳健报表增长质量较好且留有余力二季度末公司合同负债505亿元同比34环比持平收现同比43快于营收增速洞藏系列验证增长高势能洞1620已有放量迹象今年公司对组织机制进行优化其中洞1620独立考核深度赋能产品升级此外经过多年消费者培育洞藏系列群众基础不断巩固消费氛围浓厚且已有洞藏69升级至洞1620迹象增长高势能再次验证省外扩张上公司今年在省外有序开展销售管理组织下沉打造江苏管理中心进一步缩减决策流程盈利预测维持此前盈利预测并引入2025年预计公司2023-2025年实现营收663079569388亿元同比增长204200180实现归母净利润212126133154亿元同比增长244232207对应PE257209173X考虑到洞藏系列省内已起势江苏等省外市场开拓潜力亦值得期待维持买入评级图1迎驾贡酒单季度营业收入及增速单位亿元图2迎驾贡酒单季度归母净利润及增速单位亿元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图3迎驾贡酒单季度毛利率单位图4迎驾贡酒单季度净利率单位请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理表1可比公司盈利预测及估值更新至2023年08月20日公司公司投资收盘价总市值EPSPE代码名称评级元亿元2023E2024E2025E2023E2024E2025E000596SZ古井贡酒买入26581405080102127331261209买入603198SH迎驾贡酒6825454273339257209173买入603589SH口子窖5943564333843180156139资料来源WIND国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告财务预测与估值资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物7571137156425013623营业收入45775505663079569388应收款项57558995111营业成本14861760203823902767存货净额34994010492558326815营业税金及附加70182699511931408其他流动资产808371663796939销售费用445505550624696流动资产合计6511777194381142113685管理费用196191239285336固定资产17491921192919391942研发费用5361505254无形资产及其他118174167160153财务费用31132031投资性房地产246195195195195投资收益7176747474资产减值及公允价值变长期股权投资50000动142675资产总计862810060117291371515975其他收入2422505254短期借款及交易性金融负债00000营业利润18122281285235134238应付款项713901110613101530营业外净收支731384553其他流动负债17892064246529383398利润总额18192249281534684185流动负债合计25022964357142474928所得税费用4335416908501025长期借款及应付债券00000少数股东损益53456其他长期负债139130130130130归属于母公司净利润13821705212126133154长期负债合计139130130130130现金流量表百万元202120222023E2024E2025E负债合计26413094370043775058净利润13821705212126133154少数股东权益2337394245资产减值准备00000股东权益596469297989929610873折旧摊销195199101110116负债和股东权益总计862810060117291371515975公允价值变动损失142675财务费用31132031关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动624430634369462每股收益173213265327394其它32223每股红利070091133163197经营活动现金流9412334158423502806每股净资产74686699911621359资本开支036796106107ROIC28963520404448其它投资现金流604807000ROE23172461272829投资活动现金流609116996106107毛利率6868697071权益性融资04000EBITMargin3739424344负债净变化00000EBITDAMargin4143434445支付股利利息562728106113071577收入增长3320202018其它融资现金流394668000净利润增长率4523242321融资活动现金流729785106113071577资产负债率3131323232现金净变动3973804279371122股息率1013192429货币资金的期初余额1154757113715642501PE395320257209173货币资金的期末余额7571137156425013623PB9179685950企业自由现金流01903145322112664EVEBITDA302244204167140权益自由现金流02571146422262687资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级如有分为股票评买入股价表现优于市场代表性指数20以上级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现也即报股票增持股价表现优于市场代表性指数10-20之间告发布日后的6到12个月内公司股价或行业指数投资评级中性股价表现介于市场代表性指数10之间相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基卖出股价表现弱于市场代表性指数10以上准A股市场以沪深300指数000300SH作为基准新三板市场以三板成指899001CSI为基准超配行业指数表现优于市场代表性指数10以上行业香港市场以恒生指数HSIHI作为基准美国市场中性行业指数表现介于市场代表性指数10之间以标普500指数SPXGI或纳斯达克指数投资评级IXICGI为基准低配行业指数表现弱于市场代表性指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032