事件：公司8月18日发布2023年半年报，2023年H1实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润31.43/10.64/10.30亿元，同增24.25%/36.53%/37.72%；23Q2实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润12.27/3.64/3.50亿元，同增28.62%/60.94%/67.44%。截至23Q2合同负债5.05亿元，同增33.54%，预收“蓄水池”增厚，看好公司未来业绩弹性。
　　产品结构升级进展顺利，省外市场持续发力。分产品看：23Q2中高档白酒（洞藏、金银星系列）/普通白酒（百年迎驾贡、糟坊系列）分别实现营收8.55/2.94亿元，占比74.43%/25.57%，同比+39.57%/+12.46%。受益于疫情后省内大众消费复苏以及省内主流价格带升级扩容趋势，公司聚焦洞藏系列，完成全带产品布局，洞藏系列份额持续提升。洞6/9卡位100-300价位带，经多年培育迎来放量期，洞16/20在合肥、六安等市场市场积极运作，未来或承接洞藏高势能顺利实现梯次升级。分区域看：23Q2省内/省外市场实现营收7.46/4.04亿元，占比64.88%/35.12%，同比+39.32%/+19.08%。公司在稳固合六淮大本营基本盘同时，一方面加强在皖北、皖江布局，抢占省内的增量空间，另一方面积极推进省外华东市场开拓。公司目前建有安徽、江苏直属管理中心，持续推动安徽、江苏市场洞藏业务及人员独立，完善业务员与网点匹配机制。未来随洞藏系列在省外的全面导入，公司省外市占率有望进一步提升。分渠道看：直销（包含团购）/批发代理收入同增82.90%/28.06%，占比8.66%/91.34%。直销渠道贡献增速明显。公司聚焦核心渠道和终端，不断提升网点数量及单点效率。经销商数量上：23H1共计1395家，较年初增加61家，其中省内/外各726/669家，较年初各增加37/24家。
　　公司盈利能力向好，销售费率整体下降规模效应凸显。23H1毛/净利率70.94%/33.85%，同比+2.67pcts/+3.05pcts，其中23Q2毛/净利率70.56%/29.66%，同比+7.41pcts/+5.67pcts，毛利率显著提升主要是货折确认节奏的原因，拉平全年毛利率或保持稳步提升。23H1销售/管理/研发费用率分别为8.59%/3.16%/1.21%，同比-0.75pcts/-0.64pcts/+0.06pcts，23Q2销售/管理/研发费用率分别为11.98%/4.02%/1.62%，同比+0.07pcts/-0.90pcts/-0.10pcts。公司销售费率Q2略增但H1整体呈下降趋势，随营收增长规模效应凸显。
　　投资建议：安徽省内白酒消费需求相对强韧且主流价格带升级扩容趋势显著，未来公司受益于洞藏系列份额提升引领产品结构升级、省内皖北皖江+省外华东市场空间市场的填补，以及组织改革强化核心市场核心终端掌控力，看好公司未来业绩高弹性。我们预计归母净利润分别为21.4/26.4/32.7亿元，同增25.6%/23.4%/23.8%，当前股价对应PE分别25/21/17倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：省内市场竞争环境持续恶化；洞藏培育低于预期导致结构升级不畅；宏观经济承压及疫情致消费场景冲击超预期。
　　

研究报告全文：迎驾贡酒603198SH2023年半年报点评洞藏梯次升级品牌势能风起2023年08月20日事件公司8月18日发布2023年半年报2023年H1实现营收归母净推荐维持评级利润扣非后归母净利润314310641030亿元同增24253653377当前价格6817元223Q2实现营收归母净利润扣非后归母净利润1227364350亿元同增286260946744截至23Q2合同负债505亿元同增3354预收蓄水池增厚看好公司未来业绩弹性TableAuthor产品结构升级进展顺利省外市场持续发力分产品看23Q2中高档白酒洞藏金银星系列普通白酒百年迎驾贡糟坊系列分别实现营收855294亿元占比74432557同比39571246受益于疫情后省内大众消费复苏以及省内主流价格带升级扩容趋势公司聚焦洞藏系列完成全带产品布局洞藏系列份额持续提升洞69卡位100-300价位带经多年培育迎来放量期洞1620在合肥六安等市场市场积极运作未来或承接洞藏高分析师王言海势能顺利实现梯次升级分区域看23Q2省内省外市场实现营收746404亿执业证书S0100521090002电话021-80508452元占比64883512同比39321908公司在稳固合六淮大本邮箱wangyanhaimszqcom营基本盘同时一方面加强在皖北皖江布局抢占省内的增量空间另一方面分析师孙冉积极推进省外华东市场开拓公司目前建有安徽江苏直属管理中心持续推动执业证书S0100522110004安徽江苏市场洞藏业务及人员独立完善业务员与网点匹配机制未来随洞藏电话021-80508452邮箱sunranmszqcom系列在省外的全面导入公司省外市占率有望进一步提升分渠道看直销包含团购批发代理收入同增82902806占比8669134直销渠道相关研究贡献增速明显公司聚焦核心渠道和终端不断提升网点数量及单点效率经销1迎驾贡酒603198SH2022年年报及2商数量上23H1共计1395家较年初增加61家其中省内外各726669家023一季报点评结构持续向好盈利稳定提较年初各增加3724家升-20230428公司盈利能力向好销售费率整体下降规模效应凸显23H1毛净利率702迎驾贡酒603198SH2022年三季报点943385同比267pcts305pcts其中23Q2毛净利率705629评产品结构优化升级品牌势能持续向上-2022110366同比741pcts567pcts毛利率显著提升主要是货折确认节奏的原因3迎驾贡酒603198SH2022年中报点评拉平全年毛利率或保持稳步提升23H1销售管理研发费用率分别为8593维护好洞藏价值链稳定是增长势能的重要16121同比-075pcts-064pcts006pcts23Q2销售管理研发费基础-20220831用率分别为1198402162同比007pcts-090pcts-010pcts公4迎驾贡酒6031982021年业绩快报点评司销售费率Q2略增但H1整体呈下降趋势随营收增长规模效应凸显全年业绩符合预期洞藏系列高增促成长-20220317投资建议安徽省内白酒消费需求相对强韧且主流价格带升级扩容趋势显5迎驾贡酒603198三季度业绩靓丽量著未来公司受益于洞藏系列份额提升引领产品结构升级省内皖北皖江省外价复合增长逻辑显现-20211028华东市场空间市场的填补以及组织改革强化核心市场核心终端掌控力看好公司未来业绩高弹性我们预计归母净利润分别为214264327亿元同增256234238当前股价对应PE分别252117倍维持推荐评级风险提示省内市场竞争环境持续恶化洞藏培育低于预期导致结构升级不畅宏观经济承压及疫情致消费场景冲击超预期盈利预测与财务指标TableForcast项目年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元5505666580029461增长率196211201182归属母公司股东净利润百万元1705214126433271增长率230256234238每股收益元213268330409PE32252117PB79675647资料来源Wind民生证券研究院预测注股价为2023年8月18日收盘价本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1迎驾贡酒603198食品饮料公司财务报表数据预测汇总利润表百万元TABLEFINANCE2022A2023E2024E2025E主要财务指标2022A2023E2024E2025E营业总收入5505666580029461成长能力营业成本1760204423202549营业收入增长率1959210720061823营业税金及附加826100012001419EBIT增长率2713240623442398销售费用505633800946净利润增长率2297255923402379管理费用191231280331盈利能力研发费用617388104毛利率6802693371017306EBIT2200273033704178净利润率3097321333023457财务费用-1-2-4-3总资产收益率ROA1695178918761977资产减值损失0000净资产收益率ROE2461261527172812投资收益76100120142偿债能力营业利润2281283234934323流动比率262267281300营业外收支-31-6-6-6速动比率116125142165利润总额2249282634874317现金比率038059084114所得税5416788371036资产负债率3076312030572932净利润1708214826503281经营效率归属于母公司净利润1705214126433271应收账款周转天数297433433433EBITDA2415296836264463存货周转天数83152887348873488734总资产周转率059061061062资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E每股指标元货币资金1137211235035356每股收益213268330409应收账款及票据457995112每股净资产866102412161454预付款项7121416每股经营现金流230259333423存货4010497056396196每股股利110138170211其他流动资产2572239024042419估值分析流动资产合计777195631165514099PE32252117长期股权投资0000PB79675647固定资产1746176217811804EVEBITDA2219180614781201无形资产174174174174股息收益率161203250310非流动资产合计2290240424292450资产合计10060119681408416549短期借款0000现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E应付账款及票据901112812801406净利润1708214826503281其他流动负债2064245028703290折旧和摊销215238256285流动负债合计2964357841494696营运资金变动-41-204-129-44长期借款0181818经营活动现金流1840206926643387其他长期负债130138138138资本开支-405-249-286-312非流动负债合计130156156156投资-442000负债合计3094373443054852投资活动现金流-767-249-166-170股本800800800800股权募资4000少数股东权益37445262债务募资01800股东权益合计69668234977911697筹资活动现金流-724-845-1106-1365负债和股东权益合计10060119681408416549现金净流量34897513911853资料来源公司公告民生证券研究院预测本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2迎驾贡酒603198食品饮料分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师基于认真审慎的工作态度专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点结论不受任何第三方的授意影响研究人员不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿评级说明投资建议评级标准评级说明推荐相对基准指数涨幅15以上以报告发布日后的12个月内公司股价或行业指谨慎推荐相对基准指数涨幅515之间公司评级数相对同期基准指数的涨跌幅为基准其中A中性相对基准指数涨幅-55之间股以沪深300指数为基准新三板以三板成指或回避相对基准指数跌幅5以上三板做市指数为基准港股以恒生指数为基准美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基推荐相对基准指数涨幅5以上准行业评级中性相对基准指数涨幅-55之间回避相对基准指数跌幅5以上免责声明民生证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司境内客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告仅为参考之用并不构成对客户的投资建议不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要客户应当充分考虑自身特定状况不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断且预测方法及结果存在一定程度局限性在不同时期本公司可发出与本报告所刊载的意见预测不一致的报告但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问咨询服务等相关服务本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事客户应充分考虑可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据若本公司以外的金融机构发送本报告则由该金融机构独自为此发送行为负责该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构或个人不得以任何形式任何目的进行翻版转载发表篡改或引用所有在本报告中使用的商标服务标识及标记除非另有说明均为本公司的商标服务标识及标记本公司版权所有并保留一切权利民生证券研究院上海上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F200120北京北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层100005深圳广东省深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦32层05单元518026本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3