事件：公司发布2023年中报，上半年实现收入31.4亿元，同比+24.2%，归母净利润10.6亿元，同比+36.5%，扣非归母净利润10.3亿，同比+37.7%；其中单Q2实现收入12.3亿元，同比+28.6%，归母净利润3.6亿元，同比+59.0%，扣非归母净利润3.5亿，同比+67.9%；收入端符合预期，利润端超市场预期。
　　洞藏放量引领结构升级，省内市场延续强劲成长。1、安徽经济活跃，二季度婚宴、升学宴等宴席场景恢复良好，洞藏系列充分受益，省内延续强劲增长，其中高地合肥市场表现尤为亮眼。2、分产品看，23单Q2中高档白酒收入8.6亿，同比+39.6%，主要系洞藏高增贡献，其中洞9/洞16表现尤为亮眼，预计23Q2洞藏占比达50%左右，产品结构升级持续；普通白酒收入2.9亿，同比+12.5%，去年同期低基数下实现恢复性增长。3、分区域看，23单Q2省内实现收入7.5亿元，同比+39.3%，主要系安徽经济活跃，叠加洞藏品牌势能持续释放，省外市场收入4.0亿元，同比+19.1%，省外市场实现稳健增长，洞藏占比稳步提升。此外，报告期内公司省内净增经销商35家至726家，省外经销商净增21家至669家。
　　结构升级带动毛利率提升，盈利能力大幅提高。23Q2公司毛利率同比提高7.4个百分点至70.6%，预计主要系洞藏系列提价，叠加洞9/16放量带动产品结构优化；费用率方面，23Q2销售费用率小幅上升0.1个百分点至12.0%，管理费用率下降0.9个百分点至4.0%，整体费用率同比下降1.1个百分点至17.4%；综合作用下，23Q2净利率大幅提高5.6个百分点至29.7%，盈利能力持续提升。现金流方面，23Q2销售收现13.8亿元，同比+42.5%，二季度末合同负债5.1亿元，同比+33.5%，现金流表现优异。
　　洞藏系列势能强劲，业绩弹性持续释放。1、安徽产业升级顺畅，经济活跃度高，公司主销的洞6/9卡位100-300元大众主力消费价位，充分受益于宴席和聚饮复苏，次高端的洞16受益于公司主动推广及合肥主流价位升级，呈现出高速增长。2、洞藏系列品牌势能持续释放，市场流行度和认可度稳步提高，当前洞藏系列渠道利润仍旧高于省内同价位竞品；高地合肥市场延续强势增长，皖北、皖南开拓进度顺畅，全省化扩张趋势已成。3、展望未来，洞藏系列仍处在黄金发展期，洞9延续高速放量，次高端洞16放量锋芒初现，洞20积极培育后有望接棒发力；洞藏放量路径清晰，产品结构升级持续性强，业绩弹性有望持续释放。
　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为2.77元、3.45元、4.22元，对应PE分别为25倍、20倍、16倍。洞藏系列势能加速释放，产品结构升级持续，业绩爆发力十足，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济复苏或不及预期，市场开拓或不及预期
　　

研究报告全文：TableStockInfo2023年08月18日买入维持证券研究报告2023年中报点评当前价6817元迎驾贡酒603198食品饮料目标价元6个月洞藏放量结构优化业绩弹性持续释放投资要点西南证券研究发展中心TableSummary事件公司发布2023年中报上半年实现收入314亿元同比242归母分析师朱会振净利润106亿元同比365扣非归母净利润103亿同比377其中TableAuthor单Q2实现收入123亿元同比286归母净利润36亿元同比590执业证号S1250513110001扣非归母净利润35亿同比679收入端符合预期利润端超市场预期电话023-63786049邮箱zhzswsccomcn洞藏放量引领结构升级省内市场延续强劲成长1安徽经济活跃二季度婚宴升学宴等宴席场景恢复良好洞藏系列充分受益省内延续强劲增长其分析师王书龙中高地合肥市场表现尤为亮眼2分产品看23单Q2中高档白酒收入86亿执业证号S1250523070003同比396主要系洞藏高增贡献其中洞9洞16表现尤为亮眼预计23Q2电话023-63786049洞藏占比达50左右产品结构升级持续普通白酒收入29亿同比125邮箱wslswsccomcn去年同期低基数下实现恢复性增长分区域看单省内实现收入323Q275联系人笪文钊亿元同比393主要系安徽经济活跃叠加洞藏品牌势能持续释放省外电话023-63786049市场收入40亿元同比191省外市场实现稳健增长洞藏占比稳步提升邮箱dwzyfswsccomcn此外报告期内公司省内净增经销商35家至726家省外经销商净增21家至669家TableQuotePic相对指数表现结构升级带动毛利率提升盈利能力大幅提高23Q2公司毛利率同比提高74迎驾贡酒沪深300个百分点至706预计主要系洞藏系列提价叠加洞916放量带动产品结构37优化费用率方面销售费用率小幅上升个百分点至管理费23Q20112026用率下降09个百分点至40整体费用率同比下降11个百分点至174综合作用下23Q2净利率大幅提高56个百分点至297盈利能力持续提升16现金流方面23Q2销售收现138亿元同比425二季度末合同负债515亿元同比335现金流表现优异-5洞藏系列势能强劲业绩弹性持续释放1安徽产业升级顺畅经济活跃度高-1622822102212232234236238公司主销的洞69卡位100-300元大众主力消费价位充分受益于宴席和聚饮复苏次高端的洞16受益于公司主动推广及合肥主流价位升级呈现出高速增数据来源聚源数据长2洞藏系列品牌势能持续释放市场流行度和认可度稳步提高当前洞藏系列渠道利润仍旧高于省内同价位竞品高地合肥市场延续强势增长皖北基础数据皖南开拓进度顺畅全省化扩张趋势已成3展望未来洞藏系列仍处在黄金总股本TableBaseData亿股800发展期洞9延续高速放量次高端洞16放量锋芒初现洞20积极培育后有流通A股亿股800望接棒发力洞藏放量路径清晰产品结构升级持续性强业绩弹性有望持续52周内股价区间元4625-7407释放总市值亿元54536总资产亿元9600盈利预测与投资建议预计2023-2025年EPS分别为277元345元422每股净资产元889元对应PE分别为25倍20倍16倍洞藏系列势能加速释放产品结构升级持续业绩爆发力十足维持买入评级相关研究风险提示经济复苏或不及预期市场开拓或不及预期TableReport1迎驾贡酒60319823Q1实现开门红指标TableMainProfit年度2022A2023E2024E2025E洞藏放量势能延续2023-04-27营业收入百万元5505306771818137909632412迎驾贡酒603198业绩符合预期洞增长率2029230120171836藏势能向上2022-10-30归属母公司净利润百万元1705132214622758413378603迎驾贡酒603198疫情下短期承压增长率2338298824552248下半年蓄势待发2022-08-28每股收益EPS元21327734542255202净资产收益率ROE2452277730033176PE32252016PB787686596514数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分1迎驾贡酒6031982023年中报点评附表财务预测与估值TableProfitDetail利润表百万元2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E营业收入550530677181813790963241净利润170833221982276446338618营业成本176037205014236417268137折旧与摊销21458345533688538879营业税金及附加82584102666122727145650财务费用-143-608-936-1558销售费用50467636557405584765资产减值损失-012000000000管理费用19096216702522727934经营营运资本变动39970-90967-31987-30718财务费用-143-608-936-1558其他-48109-6994-6987-6977资产减值损失-012000000000经营活动现金流净额183997157966273421338244投资收益7577709270927092资本支出-17870-30000-11500-20000公允价值变动损益164000000000其他-58843709270927092其他经营损益000000000000投资活动现金流净额-76713-22908-4408-12908营业利润228051291876363393445404短期借款000000000000其他非经营损益-3115000000000长期借款000000000000利润总额224935291876363393445404股权融资-4215000000000所得税541036989486947106786支付股利-72432-119359-155024-193089净利润170833221982276446338618其他42065969361558少数股东损益320520605758筹资活动现金流净额-72441-118763-154087-191531归属母公司股东净利润170513221462275841337860现金流量净额3484316295114926133805资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E财务分析指标2022A2023E2024E2025E货币资金113674129968244894378700成长能力应收和预付款项62547647914910783销售收入增长率2029230120171836存货401037467053538595610862营业利润增长率2586279924502257其他流动资产256088258850266745275383净利润增长率2321299424542249长期股权投资000000000000EBITDA增长率2367306622562088投资性房地产1052105210521052获利能力固定资产和在建工程192077190112167601151880毛利率6802697370957216无形资产和开发支出1736214973122999340三费率1261125112081154其他非流动资产18479182801808117882净利率3103327833973515资产总计1006023108793512584171455882ROE2452277730033176短期借款000000000000ROA1698204021972326应付和预收款项213213255790301798350650ROIC4281491954056322长期借款000000000000EBITDA销售收入4530481149075011其他负债96202329143596639048营运能力负债合计309416288704337763389699总资产周转率059065069071股本80000800008000080000固定资产周转率322396511679资本公积126139126139126139126139应收账款周转率10961127111257812491留存收益486731588834709652854423存货周转率047047047047归属母公司股东权益6928697949739157911060561销售商品提供劳务收到现金营业收入11771少数股东权益3738425948635622资本结构股东权益合计6966087992319206541066183资产负债率3076265426842677负债和股东权益合计1006023108793512584171455882带息债务总负债000000000000流动比率262313326339业绩和估值指标2022A2023E2024E2025E速动比率127144160176EBITDA249366325821399341482725股利支付率4248539056205715PE3198246319771614每股指标PB787686596514每股收益213277345422PS991805670566每股净资产86699411451326EVEBITDA2045156012441002每股经营现金230197342423股息率133219284354每股股利091149194241数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分2迎驾贡酒6031982023年中报点评分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师报告所采用的数据均来自合法合规渠道分析逻辑基于分析师的职业理解通过合理判断得出结论独立客观地出具本报告分析师承诺不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿投资评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现即以报告发布日后6个月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准买入未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20以上持有未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10与20之间公司评级中性未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10与10之间回避未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20与-10之间卖出未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20以下强于大市未来6个月内行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5以上行业评级跟随大市未来6个月内行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5与5之间弱于大市未来6个月内行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5以下重要声明西南证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格本公司与作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供本公司签约客户使用若您并非本公司签约客户为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司也不会因接收人收到阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载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