本期内容提要:
　　投资建议：被低估的稀缺酱酒投资标的。受酱酒行业调整影响，市场对珍酒能否持续高增长存在担忧。我们认为，珍酒位居酱酒品牌前列，已具备较好的消费者认知，过去的渠道工作相对扎实，今年的库存包袱较轻，发展战略清晰，随自有产能释放，有望进一步拉动利润弹性，表现出自身的势能。并且，从长期发展趋势看，酱酒在消费者层面的接受度仍在不断提升，待渠道调整良性后，仍然有望继续作为行业引擎，重启扩张步伐，随行业逐步分化，头部酱酒品牌有望受益更多。此外，李渡、湘窖及开口笑也是知名的区域品牌，有扎实的基地市场基础，有实力稳定发展。四大品牌有望在差异化定位中共同助力企业的成长。我们预计2022-2024年EPS分别为0.50/0.65/0.81元，对应2023年8月2日收盘价（8.60元/股，汇率换算后）市盈率17/13/11倍，首次覆盖给予“买入”评级。
　　四品牌全价位布局，聚焦次高端及以上。公司主要经营四个白酒品牌，包括旗舰品牌珍酒、蓬勃发展的品牌李渡，以及两个地区领先品牌湘窖及开口笑，产品组合涵盖不同价位的三种香型（酱香、兼香、浓香）。其中，珍酒的珍三十系列和珍十五系列获得酱酒市场的广泛认可；李渡专注生产销售次高端及以上的兼香型白酒；湘窖提供多种类白酒，包括浓香型、酱香型及兼香型；开口笑则主要提供面向中端市场的浓香型白酒。2022年，珍酒/李渡/湘窖/开口笑分别收入38.2亿元/8.9亿元/7.1亿元/3.4亿元，近三年复合增速分别为69%/57%/34%/40%，整体次高端及以上收入占比提升至65%。
　　经销渠道为主，持续全国布局。公司主要依靠经销商进行全国化市场布局，包括：1）经销合作伙伴，2）门店合作伙伴，3）零售商（主要为烟酒店、餐厅及超市）。近三年，经销商收入占比稳定在88%-89%，截至2022年末共计6618家，其中体验店及零售商收入占比提升明显。此外，公司按品牌及地区组建直销团队，主要服务企业团购客户，并在电商平台经营网店，其中线上渠道收入占比从2020年的3.7%增加至2022年的6.5%。截至2022年末，公司销售网点超过18.9万家，具备较好的渠道基础，珍酒也已在“6+8+N”的战略中布局全国核心市场。
　　产能布局加快，基酒自给提升。近几年，珍酒已充分利用自给产能，面对短期突增的市场需求，公司通过和第三方酿酒基地合作，获得基酒产能的优先供应，支持订单及收入的快速增长，同时增加自身的市场份额。基于与当地政府长期形成的良好合作关系，公司正逐步取得合适白酒生产的建设用地，并扩充生产设施。2022年，珍酒重阳下沙投料达3.5万吨产能规模，基酒年产能在中国及贵州所有酱酒品牌中分别排名第四及第三，公司规划在“十五五”期间，珍酒酿酒规模将达10万吨，储酒40万吨。此外，李渡、湘窖也在加快产能建设进程，提高未来的竞争优势。
　　股价催化剂：酱酒历史去化顺利；行业批价出现上涨趋势
　　风险因素：宏观经济波动影响；全国化布局不及预期；产能建设不及预期