申洲越南、柬埔寨工厂考察，80位投资者随行：时隔四年，我们再次参加申洲的东南亚实地考察，见证申洲业务的成长。在2019年还是柬埔寨的一块空地现已建成雇用14,000名工人的工厂，每年生产4,500万件服装。自动化水平的提高继续减少了工人的使用，而与四年前相比，更多品牌（如申洲已成为其第二大供应商的露露柠檬、或申洲占其订单超过三成的李宁）现已在其工厂中占据更多的空间。
　　订单前景改善，2023年下半年有望复苏：尽管2023年上半年面临全球运动服装去库存的逆风，但管理层对下半年持乐观态度，因为1）全球运动服装库存现已恢复到健康水平，2）管理层预计订单拐点将在2023年3季度/4季度发生，3）美国市场需求表现强劲。长期以来，申洲一直专注于与高质量的客户发展密切的战略伙伴关系，申洲通常是它们的全球最大服装制造商。申洲占耐克和阿迪达斯订单份额约20%，占彪马的40%以上，占优衣库的17%（有很大潜力与弹性）。阿迪达斯的新任首席执行官来自彪马，而彪马与申洲有良好的供应商关系，所以申洲也有望进一步提升阿迪达斯的订单份额。申洲去年才把露露柠檬加入成为其客户，但已成为其第二大供应商，并且订单快速增长。
　　东南亚产能将继续扩大，越南面料产能将增加：目前，东南亚和中国对申洲的产能贡献相近，而申洲的长期目标是东南亚的产能份额将达到70%。要实现这目标，越南新厂房的面料产能需要进一步扩大。考虑到在柬埔寨的发展限制（包括供应链和资源），申洲现计划在越南新土地上进一步扩大面料产能。虽然重新申请排放配额有一定挑战性，但申洲相信它在获得这些配额方面具有一定的当地优势，如经营规模、税收贡献、员工关怀等，正在建设中的高速公路也有利于提高从越南德利工厂到柬埔寨工厂的面料运输效率。
　　下半年复苏初现端倪；重申买入：申洲认为运动服去库存已基本完成（与滔博较前的评论吻合），而美国需求强劲意味着下半年订单将会复苏。我们的目标价（91.9港元）基于20.5倍2023-24平均市盈率。
　　申洲非常重视企业文化的发展：本质上，申洲是一家管理大量人员（如越群工厂有14,000名工人，德利工厂有18,000名工人）并能够把他们的工作效益提升至最高的企业。因此，拥有一个良好的企业文化对于挽留优秀的员工至关重要。申洲的优势在于具有竞争力的薪酬和员工福利。申洲提供的工资待遇比市场平均水平高出至少20%，同时每年还有可观的增长（越南每年增幅10-12%，柬埔寨每年增幅12-15%）。柬埔寨工厂的总体流失率为4%，无工人罢工情况。越南工厂的工人流失率为2%，远低于当地行业平均的8%。在新冠疫情期间，世通工厂提供了充足的员工关怀福利，包括15万越南盾/天（约6.4美元/天）的到工津贴、带薪病假、13个月的薪酬福利。同时，世通工厂的工人是胡志明市第一批接受疫苗接种的企业员工之一。值得一提的是，申洲正在制定东南亚的本土化战略，包括增加工厂管理人员的本地员工数量。
　　未来趋势：数字化、自动化。申洲正在稳步提高每个工厂的自动化水平。例如，越群工厂有66排全自动刺绣机，每排有20个工位，而刺绣车间仅有的280名工人可实现15万件/天的产能。在印花车间，机械臂已经取代了人工拿放的方式。在越南，世通工厂正在使用的设备中有30%为自动化设备。另外，大约50%的生产过程已经实现了数字化。