事件：申洲2022年实现营业收入277.81亿元，同比增长16.51%，归属母公司净利润46.53亿元，同比增长35.33%。其中22H2营业收入141.89亿元，同比+13.72%，归母净利润21.96亿元，同比+91.73%。全年毛利率22.05%，上半年22.55%（同比-7.11pct.），下半年21.57%（同比+2.19pct.）。
　　22年挑战较多收入依然取得较好增长，客户结构有调整部分拉动收入。公司全年收入增长16.5%，量价拆分来看，产品数量增8%，以人民币计价的产品单价提升约8%。2022年行业和公司仍面临诸多挑战，公司国内工厂所在地宁波年初暴发疫情，工厂停工约一个月，影响了国内产能利用率，下半年，国际品牌客户面临高库存，订单不足，公司产能利用率再次承压。在此挑战之下，公司收入端的增速我们认为已经充分体现了公司作为头部供应商的韧性。分地区来看，大陆地区需求端和生产端均受影响，收入下滑6.53%，欧洲和美国增长强劲，分别增31.32%、28.07%。分客户看，对Nike/优衣库/Adidas/Puma销售收入分别同比+21.95%、+24.11%、-1.38%、+3.86%，Nike和优衣库增长较好，阿迪因为大中华区压力较大订单有所下滑；除前四大客户，公司加大国内运动品牌合作（国内品牌销售同比增长超过50%），新客户lululemon订单增长较好，后续贡献度有望提升。
　　22年利润率有所恢复，但毛利率恢复仍任重道远。2022年公司净利率16.2%（同比+2.3pct.）。其中毛利率下降2.2pct.至22%，最主要的原因为产能利用率不足折旧摊销压力和疫情带来的员工支出增加所致（停工涉及的摊销约1亿+，疫情员工支出增加约4亿+，均为一次性）。费用方面，销售与管理费用率合计下降1.5pct.，其他收益方面汇兑收益对业绩正面贡献大，弱剔除汇兑收益净差额10亿元利润增速在10.5%。公司的毛利率是目前经营利润率压力的主要来源，随着后续疫情因素退却、产能利用率的逐步恢复，毛利率也将得到逐步的修复。
　　23年上半年仍较保守，随着客户去库存推进，预期公司产能增长恢复较好。短期看，国际品牌库存去化仍在进行，上半年订单偏弱。但长期看，体育产业和运动鞋服行业的高景气不改，主要国际客户库存恢复到正常水平后，公司产能和产量增加将恢复到正常水平。叠加客户结构方面，国产品牌客户安踏、特步、李宁增长势头较好、合作意愿强烈，采购份额持续提升；国际品牌lululemon、Polo等合作推进顺利，都形成了一定的订单增量。目前阶段较为核心的毛利率回升问题，随着产能利用率的恢复我们认为也将逐步恢复，对公司长期的盈利增长维持在双位数水平仍有较高信心。
　　优秀工厂地位未变，公司长期竞争力不惧挑战。公司作为体育服饰ODM制造龙头，其优势既体现在生产效率，也体现在产品开发能力上。过去两三年疫情下，公司与客户共同开发的节奏受到一定影响，=在疫情后这一合作将恢复正常。生产方面，公司垂直一体化生产能力在行业内依然突出，在ESG方面也走在行业前列，公司在鞋服供应链的龙头地位没有改变。
　　盈利预测与投资评级：基于目前客户的去库存状况及公司产能规划，我们认为2023年谨慎乐观，24-25年更为积极。预计公司2023-2025年净利润分别为50.39、60.01、74.86亿元人民币，增速分别为10.42%、19.09%、24.75%，目前股价对应PE分别为23.06、19.36、15.52倍，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：外贸政策变化，人民币汇率大幅波动，原材料价格剧烈波动。

研究报告全文：公司研究DONGXINGSECURITIES申洲国际02313年报符合预期2023年3月31日强烈推荐维持23年随客户库存去化产能增长节奏恢东申洲国际公司报告兴复正常证事件申洲2022年实现营业收入27781亿元同比增长1651归属母公司简介券公司净利润4653亿元同比增长3533其中22H2营业收入14189亿股申洲国际为中国最具规模的纵向一体化针元同比1372归母净利润2196亿元同比9173全年毛利率织制造商集织布染整印绣花裁剪与份2205上半年2255同比-711pct下半年2157同比219pct缝制四个完整的工序于一身产品涵盖了所有22年挑战较多收入依然取得较好增长客户结构有调整部分拉动收入公司有的针织服装包括运动服休闲服内衣限睡衣等集团与国内外知名客户建立了稳固全年收入增长165量价拆分来看产品数量增8以人民币计价的产公的合作伙伴关系包括运动品牌的NIKE司品单价提升约82022年行业和公司仍面临诸多挑战公司国内工厂所在ADIDASPUMAANTA以及休闲品牌的UNIQLO地宁波年初暴发疫情工厂停工约一个月影响了国内产能利用率下半年等客户证国际品牌客户面临高库存订单不足公司产能利用率再次承压在此挑战资料来源公司公告同花顺券之下公司收入端的增速我们认为已经充分体现了公司作为头部供应商的韧未来3-6个月重大事项提示研无性分地区来看大陆地区需求端和生产端均受影响收入下滑653欧究洲和美国增长强劲分别增31322807分客户看对Nike优衣库发债及交叉持股介绍报AdidasPuma销售收入分别同比21952411-138386无告Nike和优衣库增长较好阿迪因为大中华区压力较大订单有所下滑除前四交易数据大客户公司加大国内运动品牌合作国内品牌销售同比增长超过50新52周股价区间港元1118-544客户lululemon订单增长较好后续贡献度有望提升总市值亿港元11619922年利润率有所恢复但毛利率恢复仍任重道远2022年公司净利率162流通市值亿港元116199同比23pct其中毛利率下降22pct至22最主要的原因为产能利用率不足折旧摊销压力和疫情带来的员工支出增加所致停工涉及的摊销约1总股本流通股数万股150322150322亿疫情员工支出增加约4亿均为一次性费用方面销售与管理费用A股B股万股--率合计下降其他收益方面汇兑收益对业绩正面贡献大弱剔除汇兑52周日均换手率034315pct收益净差额10亿元利润增速在105公司的毛利率是目前经营利润率压力52周股价走势图的主要来源随着后续疫情因素退却产能利用率的逐步恢复毛利率也将得到逐步的修复548申洲国际恒生指数23年上半年仍较保守随着客户去库存推进预期公司产能增长恢复较好短期看国际品牌库存去化仍在进行上半年订单偏弱但长期看体育产48业和运动鞋服行业的高景气不改主要国际客户库存恢复到正常水平后公司产能和产量增加将恢复到正常水平叠加客户结构方面国产品牌客户安踏特步李宁增长势头较好合作意愿强烈采购份额持续提升国际品-4523315317319301130131牌lululemonPolo等合作推进顺利都形成了一定的订单增量目前阶段较为核心的毛利率回升问题随着产能利用率的恢复我们认为也将逐步恢复资料来源恒生聚源东兴证券研究所对公司长期的盈利增长维持在双位数水平仍有较高信心分析师刘田田优秀工厂地位未变公司长期竞争力不惧挑战公司作为体育服饰ODM制010-66554038liuttdxzqnetcn造龙头其优势既体现在生产效率也体现在产品开发能力上过去两三年执业证书编号S1480521010001疫情下公司与客户共同开发的节奏受到一定影响在疫情后这一合作将恢分析师常子杰复正常生产方面公司垂直一体化生产能力在行业内依然突出在ESG方010-66554040changzjdxzqnetcn执业证书编号S1480521080005面也走在行业前列公司在鞋服供应链的龙头地位没有改变研究助理沈逸伦盈利预测与投资评级基于目前客户的去库存状况及公司产能规划我们认010-66554044shenyldxzqnetcn为2023年谨慎乐观24-25年更为积极预计公司2023-2025年净利润分执业证书编号S1480121050014别为503960017486亿元人民币增速分别为104219092475敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源目前股价对应PE分别为230619361552倍维持强烈推荐评级风险提示外贸政策变化人民币汇率大幅波动原材料价格剧烈波动财务指标预测指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元23845277813070435902442795增长率3541651105216931920归母净利润百万元33724563503960017486增长率-33983534104219092475每股收益元224304335399498PE29442546230619361552资料来源公司财报东兴证券研究所东兴证券公司报告P2申洲国际02313年报符合预期23年客户库存去化预计顺利产能增长节奏恢复正常DONGXINGSECURITIES分析师简介刘田田对外经济贸易大学金融硕士2019年1月加入东兴证券研究所现任大消费组组长纺服轻工行业首席分析师2年买方经验覆盖大消费行业研究具备买方研究思维常子杰中央财经大学金融学硕士2019年加入东兴证券研究所现任轻工制造行业分析师研究方向为造纸包装电子烟研究助理简介沈逸伦新加坡国立大学理学硕士2021年加入东兴证券研究所轻工制造行业研究助理主要负责家居和其他消费轻工研究方向分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师在此申明本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关风险提示本证券研究报告所载的信息观点结论等内容仅供投资者决策参考在任何情况下本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议市场有风险投资者在决定投资前务必要审慎投资者应自主作出投资决策自行承担投资风险敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券公司报告P3DONGXINGSECURITIES申洲国际02313年报符合预期23年客户库存去化预计顺利产能增长节奏恢复正常免责声明本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本研究报告中所引用信息均来源于公开资料我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及报告作者在自身所知情的范围内与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告版权仅为我公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发需注明出处为东兴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告防止被误导本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任行业评级体系公司投资评级A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数以报告日后的6个月内公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义强烈推荐相对强于市场基准指数收益率15以上推荐相对强于市场基准指数收益率515之间中性相对于市场基准指数收益率介于-55之间回避相对弱于市场基准指数收益率5以上行业投资评级A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数以报告日后的6个月内行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率介于-55之间看淡相对弱于市场基准指数收益率5以上东兴证券研究所北京上海深圳西城区金融大街5号新盛大厦B虹口区杨树浦路248号瑞丰国际福田区益田路6009号新世界中心座16层大厦5层46F敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券公司报告P4申洲国际02313年报符合预期23年客户库存去化预计顺利产能增长节奏恢复正常DONGXINGSECURITIES邮编100033邮编200082邮编518038电话010-66554070电话021-25102800电话0755-83239601传真010-66554008传真021-25102881传真0755-23824526敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源