2022年新客户表现亮眼，期待业绩稳步修复，维持“买入”评级
　　2022年公司实现营收277.8亿元(+16.5%)，预计量价分别增长8%/8.5%，量方面主要系柬埔寨新工厂投产、越南面料厂扩张带动量增长；价方面主要系生产要素价格提升（美元ASP+5%）以及人民币汇率（+3.5%）传导致人民币单价+8.5%。2022年归母净利润45.6亿元(+35.3%)，主要系收入增长及汇兑收益贡献。考虑2023H1产能利用率仍需按季恢复，我们下调2023-2024年并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年净利润为47.6/59.5/71.1亿元（2023-2024原为62.7/74.2亿元），对应EPS为3.2/4.0/4.7元,当前股价对应PE为21.6/17.3/14.5倍，公司核心竞争力不变，新品支撑价格增长，海外产能扩张及效率提升支撑全年产能增长10-15%，期待行业库存去化后国内产能利用率改善，继续维持“买入”评级。
　　核心客户仍有高成长，新品牌增长势头好，国内品牌增长抵消部分内销下降
　　按客户:CR4收入+18.4%好于整体，耐克/优衣库/阿迪/puma收入+22%/+24%/-1%/+4%，CR4合计占比82.04%（-2pct），新品牌高成长下前CR4占比略有下降，新品牌中：Lululemon合作第一年超预期完成订单，预计销售额4.3千万美金；预计国内品牌收入同增50%+，占比提至9.8%，同时公司在国内品牌供应链份额提升显著。按品类:运动/休闲/内衣/其他收入同比+18.5%/+21.8%/-21.3%/-27.8%，运动及休闲服饰占比进一步提升。按地区:在欧洲/中国/美国/日本/其他收入同比+31.3%/+28.1%/+17.3%/-6.53%/+29.6%，欧美日表现亮眼，内销下降主要系下游客户受疫情影响在国内库存较高订单需求下降。
　　海外规模扩张及效率提升贡献产能增量，国内产能利用率预计逐季改善
　　产能：预计2023年产能+10-15%，主要系柬埔寨及越南扩张及效率提升。产能利用率：海外产能利用率维持较高，2022Q4-2023Q1预计国内产能利用率为80%左右，预计国内产能利用率逐季改善。ASP：由于定价具有前置性，预计2023Q1美金ASP仍受益于生产要素成本上升，预计人民币ASP仍受益于汇率。
　　毛利率受疫情&需求疲软&成本提升影响，剔除汇兑收益后税前利润仍增长
　　毛利率为22.1%（-2.2pct）主要系：(1)宁波1月及10月直接影响生产导致产能利用率不足，折旧费用以及疫情相关的间接性支出增加5-6亿；(2)生产要素成本上升；(3) 2022H2全球性需求疲软导致产能利用率不足。公司销售/管理/财务费用率分别-0.2/-1.3/+0.2pct，净利率16.4%（+2.3pct），归母净利润45.63亿元（+35.3%）受益于9.99亿元汇兑收益(+10.5亿元)拉动有效税率+1.5pct，剔除9.99亿元汇兑收益与1.73亿元的政府补贴后税前净利润为40.9亿元（+10%）。
　　风险提示：原材料价格维持高位、汇率波动、产能释放不及预期。