2022年海外新工厂投产&核心客户订单恢复增长，收入同比+17%；汇兑收益增加推动净利润同比+35%。预计23H1国内外品牌仍处于去库存阶段，接单承压。但中长期维度考虑到公司面料开发能力强、垂直一体化生产成本优势明显、核心客户粘性高且开拓新客能力强，业绩增长稳定性强，盈利能力不断修复。当前市值对应23PE20X，24PE17X，首次覆盖给予强烈推荐评级。
　　 2022年在众多不利因素影响下，收入仍同比增长接近17%达278亿元。
　　1）分品类：2022年运动类、休闲类、内衣类、其他针织品销售额208.70亿元、57.52亿元、8.19亿元、3.41亿元，同比+18.5%、+21.8%、-21.3%、-27.8%，销售占比75.1%、20.7%、3.0%、1.2%。其他针织品销售额减少主要是今年口罩销售额大幅减少，剔除口罩因素其他针织品增长3.0%。
　　2）分地区：2022年中国、国际销售额70.74亿元、207.07亿元，同比-6.5%、+27.2%。销售占比分别为25.5%、74.5%。其中欧洲、美国、日本、其他地区销售额62.15亿元、48.73亿元、39.26亿元、56.93亿元，同比+31.3%、+28.1%、+17.3%、+29.6%，销售占比22.4%、17.5%、14.1%、20.5%。
　　3）分客户：2022年申洲向Nike、Adidas、优衣库、PUMA销售86.31亿元、48.63亿元、58.34亿元、34.66亿元，同比+22.0%、-1.4%、+24.1%、+3.9%，销售占比31.1%、17.5%、21.0%、12.5%。新品牌开拓方面，与国内品牌李宁、安踏、特步等合作，销售占比9.8%。Lululemon收入贡献0.43亿美元，并有望在23年达0.8亿美元。
　　毛利率及费用率均呈现下降趋势，汇兑收益增加提升利润弹性。1）毛利率同比下降2.23pct至22.05%，原因在于原材料及能源价格上涨；宁波生产基地由于疫情影响停产一个月；22H2产能利用率不足。2）期间费用率同比-1.28pct至8.59%:销售费用率、管理费用率、财务费用率为0.73%、7.03%、0.82%，同比-0.24pct、-1.26pct、+0.22pct。净利率同比+2.3pct至16.4%：汇兑收益净额增加至11亿元（2021年：-1.73亿元）。
　　产能持续拓展。目前公司国内产能：国外产能为1:1，随着柬埔寨及越南新工厂投产及产能爬坡，国外产能占比将持续提升。2023年预计公司整体产能增长10%-15%，同时不断推进智能化、信息化升级提升人效。
　　盈利预测及投资建议。考虑到23H1国内外品牌仍处于去库存阶段，或面临产能利用率不足状况，预计23H2随着品牌订单的恢复，盈利能力也将逐季改善。预计2023年-2025年净利润规模分别为52.46亿元、61.91亿元、71.16亿元。当前市值对应23PE20X，24PE17X，首次覆盖给予强烈推荐投资评级。
　　风险提示：汇率及原材料价格波动风险、越南及柬埔寨新工厂招工不及预期风险、海外品牌去库存不及预期导致接单承压风险。