平台化的业务生态是富途商业模式的护城河。依托良好的利率环境及成本控制能力，富途2023Q1业绩同比增长52%。随着市场环境的逐步回暖，富途有望走上长效稳健发展的轨道。我们看好富途控股的竞争优势和长期增长潜力，基于客户资产扩容和市场成交额稳步修复的逻辑，我们给予富途控股2023年20倍PE的目标估值，目标价69.97美元，维持公司“买入”评级。
　　▍实现归属普通股股东净利润11.92亿港元，同比上升108.5%。得益于基准利率上行后带来的利息收入提升以及较好的费用控制，2023年一季度富途控股实现营业收入25.00亿港元，同比增长52.3%；实现归属普通股股东净利润11.92亿港元，同比增长108.5%。2023Q1当期基本EPADS为1.09美元，同比增长120.1%；摊薄ROE为5.37%，同比增长2.56个百分点。
　　▍佣金收入保持稳定，利息收入环比增长持续。2023年一季度，富途控股实现交易佣金及手续费收入10.79亿港元，同比增长11.6%，环比增长2.9%，佣金收入保持稳定。2023年一季度实现利息收入12.94亿港元，超越佣金收入成为第一大收入来源，同比增长125.0%，主要得益于2022下半年以来基准利率的高速上行；环比增长13.7%，连续4个季度保持环比增长。其他收入方面，2023年一季度港股市场IPO较上年同期有所回暖，公司实现其他收入1.26亿港元，同比增长28.5%。
　　▍经纪业务：客户规模保持稳步增长，获客成本有效控制。截至2023年一季度末，富途牛牛和moomoo App注册用户数达2002万，较2022年末增长2.2%；入金客户数达152.8万，较2022年末增长2.8%。2023年一季度新增入金客户4.1万人，同比下降49.8%，带动营销费用同比下降51.0%，体现了较好的成本控制能力。产品功能层面，新加坡市场推出杠杆外汇交易功能，中国香港市场推出美股524小时交易功能，显著提升服务质量。佣金率层面，综合佣金率同比由万分之7.3提升至万分之8.8，但较2022Q4的万分之9.6有所下滑。
　　▍利息收入：客户资产保持正向增长，孖展业务显著回暖。在客户资产扩容、基准利率高位运行和孖展业务回暖的环境下，富途利息收入显著增长。2023年一季度末，富途客户资产规模达4655亿港元，较2022年末增长11.5%。一年期hibor利率从2022年末的5.6%下降至2023Q1末的4.2%，仍然显著高于2022年Q1末的1.7%，且短期内有望维持在高位。2022年末富途孖展业务余额为345亿港元，同比增长35.3%，较2022年末增长29.6%；两融资产占客户资产比重从上年末的6.4%提升至7.4%。
　　▍财富管理&企业服务：财富管理规模持续扩容，企业服务优势保持。2023年一季度末，富途大象财富管理规模达370.2亿港元，同比增长77.4%，环比增长17.2%。新加坡市场的财富管理规模环比提升69.3%，入金客户持有财富管理产品的比例从2022Q1末的1%提升至2023Q1末的15%，产品渗透率提升明显。企业服务方面，2023年一季度富途完成9家港股IPO的承销工作，位居行业首席。富途企业服务业务累计签约ESOP客户662家，同比增长44.2%。
　　▍风险因素：海外市场拓展速度不及预期；海外监管不确定性；互联网券商竞争对手和传统券商冲击；公司财富管理及企业服务业务发展不及预期；境内企业海外上市的监管不确定性。
　　▍盈利预测、估值与评级：随着市场环境的逐步回暖，富途有望走上长效稳步发展的轨道。我们调整公司23/24/25年EPADS预测至3.50/3.67/3.94美元的（原预测3.10/3.60/4.09美元），现价对应2023动态PE11.0/10.5/9.8倍。基于佣金率提升和市场成交额稳步修复的逻辑，参考富途2021年以来PE估值的30%分位数，以及可比券商盈透证券和嘉信理财2021年以来的平均估值，我们给予富途控股2023年20倍PE的目标估值，给予目标价70美元/ADS，维持“买入”评级。