监管整改进一步落地，境外市场为核心驱动
　　5月16日，富途控股发布公告，决定从2023年5月19日起从中国大陆的应用商店中移除富途牛牛应用程序，以满足证监会对跨境证券业务的整改要求、使其运营完全符合监管原则。本次整改是继2021年证监会声明跨境证券业务不合规，2022年末要求依法取缔增量非法业务活动、妥善处理存量业务后的进一步落地。我们认为市场对此已有一定预期，且对公司实际经营影响较小，未来境外市场是发展的核心驱动力。考虑到目前市场环境，我们适当下调公司客户资产、换手率等假设，预计公司2023-2025年EPS分别为2.89/3.22/3.51港币（前值为2.94/3.27/3.56港币），可比公司2023年平均Wind/彭博一致预期PE为19倍，给予公司2023年PE19倍，对应目标价56.11美元/ADS（前值为65.90美元/ADS），维持“买入”评级。
　　APP从中国大陆下架，存量、境外用户受影响较小
　　根据公告，富途牛牛将从中国大陆应用商店移除，即新用户无法通过商店搜索直接下载APP，但存量大陆客户仍然可以在富途牛牛上进行交易、或APP升级更新，相关的服务和业务受影响较小。但不排除用户对后续监管政策有升级担忧。此外，中国大陆以外的用户可以继续下载和使用APP。从特征看，本次整改逻辑与去年末“依法取缔增量非法业务活动、妥善处理存量业务”基本一致，对公司存量业务影响相对可控。
　　市场已有一定预期，估值下挫或已充分反映
　　此次整改措施是2021年以来一系列相关表态及2022年末整改文件的进一步落地，目前公司估值处于相对低位，我们认为或已充分反映对严监管下公司经营的悲观预期，规则明确有利于公司形成清晰的发展方向，未来公司业务将进入监管指引下规范发展阶段，并以境外用户扩张为核心发展驱动力。
　　业务进军马来西亚，全球化动力强劲
　　富途5月16日宣布旗下马来西亚全资子公司从马来西亚证监会取得了资本市场服务牌照的原则性批准，新增马来西亚作为东南亚业务的新据点。虽然整改政策落地会对短期市场情绪造成负面影响；但富途具备科技+社区+产品等综合优势，且逐步拓展财富管理业务探索第二增长曲线、加速扩张境外市场。公司核心竞争力稳固，看好其香港、东南亚等市场用户占有率提升空间。此外，若未来境外权益市场回暖，公司经营将迎来显著改善。
　　风险提示：监管整改措施超预期，市场波动风险。