云相关业务继续驱动业绩整体超预期。FY23Q3公司营业收入为529亿美元（YoY+7%，CC（固定汇率，下同）+10%），高于彭博预期的511.3亿美元，增长继续由云相关业务驱动，云相关收入285亿美元（YoY+22%，CC+25%），增速环比持平，止住下行趋势。净利润183亿（YoY+9%），远超过彭博预期的166.9亿，净利润率34.6%（YoY+0.7pcts），盈利水平持续提升，降本增效策略成效显著。
　　中小企业客户推动Office业务增长超预期，Microsoft 365 Copilot有望在年内推出定价。生产力和业务流程收入175亿美元（YoY+11%，CC+15%），其中Office365商业版收入增长（YoY+14%，CC+18%），付费席位同比增长11%，主要受到中小企业客户数量增长推动。Microsoft 365 Copilot目前仍在试用阶段，年内有望推出定价从而拉动office业务量价齐升。Teams月活用户数超3亿，新版本Teams Premium融合GPT模型，内存减少50%的情况下性能提升了两倍。Github Copilot for Business推出3个月已有超10000注册用户。Copilot亦推动Power Platform月活实现50%增长达3300万。
　　AI将在下个季度为Azure云贡献1%增速。FY23Q3智能云收入为221亿（YoY+16%，CC+19%），增速环比继续下降主因客户继续收紧云相关支出。服务器和云服务收入（ YoY+17%，CC+21% ），Azure和其他云服务收入增长（YoY+27%，CC+31%），AI业务（包括Azure OpenAI）部分对冲经济下行负面影响，截至FY23Q3 Azure OpenAI已有2500个服务客户，根据公司指引下季度Azure收入增速环比不再下降，其中人工智能将带来1%的收入增长。
　　New Bing率先集成GPT-4开启全新网络搜索范式。更多个人计算收入133亿美元（YoY-9%，CC-7%），主要受到宏观逆风的影响。2月微软发布集成GPT-4的新必应（New Bing），产品上线不到2天注册申请用户数便突破了100万，推出两个月以来用户增速和市场份额增长显著，Bing日活超过1亿，其移动应用的每日安装量增长了4倍。
　　FY23Q4业绩指引超预期，资本开支继续增长。本季度公司业绩触底反弹，根据公司的业绩指引，FY23Q4营收为552-562亿美元，高于彭博一致预期的552亿，其中Azure增速预计在26-27%。为持续推进AI业务，公司加大投资云基础设施，资本开支有所增加，Q3包括融资租赁在内的资本支出为78亿美元（YoY+24%），2024财年资本开支或将继续增长。
　　投资建议：公司业绩在宏观逆风下展现较强韧性，云相关业务增速止住下行趋势，Azure云业务首先受益于AI浪潮，有效对冲传统业务疲软对销售的负面影响，更多Copilot产品有望较快推出定价，带动相关业务量价齐升。我们维持公司“买入”评级，目标价335.88美元。
　　风险提示：1）需求不及预期；2）能源成本；3）汇率变动；4）地缘政治冲突。